Elite Varainhoito H2 - tulos ei yltänyt odotuksiin

Elite Varainhoidon eilen julkaisema H2-raportti oli lievä pettymys tuloksen jäätyä odotuksistamme. Ohjeistus oli ennallaan, eli yhtiö odottaa edelleen vuoden 2018 käyttökatteen olevan 5-6 MEUR. Hallinnoitavan varallisuuden (AUM) kehitys jäi H2:lla odotettua vaisummaksi. Olemme kuitenkin tarkistaneet lähivuosien ennusteita selvästi alaspäin johtuen osittain rakenteellisista muutoksista. Samalla olemme laskeneet tavoitehintamme 4,0 euroon (aik. 4,2 euroa) ja toistamme vähennä-suosituksemme.

Eliten H2-liikevaihto oli 8,3 MEUR kasvaen reilut 5 % vertailukaudesta, mutta oleellisempi vertailukelpoinen liikevaihto kasvoi vertailukaudesta yli 30 %. Taustalla on Alfred Berg-yritysosto, jonka ansiosta Elite nousi uuteen kokoluokkaan. Yhtiön käyttökate jäi kuitenkin 0,4 MEUR:n tasolle, mikä oli yhtiön ohjeistuksen alalaita ja meille pettymys. Tulosta rasittivat yhtiön mukaan muun muassa MiFID II -sääntelyyn liittyvät valmistelut ja Alfred Berg -integraatio. Yritysjärjestelystä aiheutui H2:lla päällekkäisiä kuluja ja toisaalta 0,9 MEUR kertakuluja, joita yhtiö ei eritellyt raportissa. Tämän takia liiketulosennusteemme, jossa olimme odottaneet kertakulujen oikaisua, poikkesi merkittävästi raportoidusta. Toisaalta osakekohtaista tulosta nosti merkittävästi 1,6 MEUR:n verovaikutus, joka liittyi Alfred Bergin mukana tulleisiin hyödynnettäviin verotappioihin. Yhtiön hallitus ehdotti 0,058 euron pääomanpalautusta, joka vaatii vielä Finanssivalvonnan hyväksynnän.

Elite toisti viime kesänä Alfred Berg-järjestelyn jälkeen antamansa ohjeistuksen, eli arvioi edelleen käyttökatteen kasvavan 5-6 MEUR:oon vuonna 2018. Ohjeistus oli odotuksiemme mukainen, mutta olemme laskeneet lähivuosien tulosennusteita noin 8-14 %. Tämä johtuu osittain liiketoiminnan odotuksiamme heikommasta kehityksestä, mutta jossain määrin myös ennusteiden rakenteellisista tekijöistä. Merkittävimpinä rakenteellisina tekijöinä eliminoimme liikevaihtoennusteistamme ulkopuolisten rahastojen läpilaskutuksen ja toisaalta nostimme arvioitamme konserniliikearvon poistoista (ennuste nyt 0,85 MEUR vuosittain) tilanteen selkeydyttyä Alfred Berg-järjestelyn jälkeen.

Jatkuvien palkkiotuottojen kannalta kriittinen hallinnoitava varallisuus (AUM) oli vuoden vaihteessa 2811 MEUR. Tämä oli pettymys, sillä Eliten hallinnoitava varallisuus oli Alfred Bergin oston jälkeen noin 3 miljardia euroa (ilman päällekkäisyyksiä arviolta 2,0-2,5 miljardia euroa). Alfred Bergin tuoma AUM (noin 1350 MEUR) on yhtiön mukaan pysynyt ennallaan yrityskauppahetkeen verrattuna, mutta taso oli kuitenkin vuoden vaihteessa alhaisempi suurien yhtiöiden kassahallintaan käyttämien rahastojen tasojen laskettua ilmeisesti väliaikaisesti. Joka tapauksessa AUM:in kehitys oli meille lievä pettymys eikä uusi myynti onnistunut H2:lla niin hyvin, kuin vallinneessa markkinatilanteessa olisi voinut olettaa. Yhtiön palkkiotasoissa ei ole tapahtunut oleellisia muutoksia H2:lla.

Osakkeen arvostustaso on kohtuullinen (2018e P/E 13x ja EV/EBITDA yli 8x), mutta osakekurssi nojaa kuitenkin vuonna 2018 odotettuun huomattavaan tulosparannukseen. Vaikka Alfred Berg-integraatio vaikuttaa kokonaisuudessaan edistyvän suhteellisen hyvin, ei H2-raportti poistanut epävarmuutta. Tämän takia seuraamme kehitystä toistaiseksi vähennä-suosituksella. Huomautamme myös, että osakkeen likviditeetti on heikko.