Elite Varainhoito -päivitys - näkyvyys on hiljalleen parantumassa

Laskemme Elite Varainhoidon suosituksen vähennä-tasolle (aik. lisää), mutta tarkistamme samalla tavoitehintamme 4,2 euroon (aik. 4,0 euroa). Osakkeen arvostustaso on noussut osakekurssin mukana, emmekä ole tehneet ennusteisiimme muutoksia. Osake nojaa edelleen voimakkaasti Alfred Berg-yritysoston synergioihin ja tulosparannukseen, mihin liittyy merkittävää epävarmuutta. Näkyvyys tuloskehitykseen tulee kuitenkin parantumaan tilinpäätöksen yhteydessä, ja toistaiseksi kehitys on ilmeisesti ollut odotuksien mukaista.

• Elite on sijoituspalveluyhtiö, joka tarjoaa säästämis-, sijoitus- ja varainhoitopalveluja. Yhtiö on keskittynyt varakkaiden yksityishenkilöiden varainhoitoon, mutta Alfred Bergin mukana yhtiö sai myös uusia merkittäviä instituutioasiakkaita. Eliten hallinnoitava varallisuus (AUM) on Alfred Bergin oston jälkeen noin 3 miljardia euroa, mikä kuitenkin sisältää päällekkäisyyksiä (ilman näitä AUM olisi arviolta 2,0-2,5 miljardia euroa). Alfred Bergin Suomen-toiminnot ovat olleet tappiollisia, mutta kannattavuutta ovat painaneet merkittävästi BNP Paribas -konsernikulut. Elitellä ja Alfred Bergillä on merkittäviä päällekkäisyyksiä, joten synergioiden pitäisi olla suuria. Elite arvioi kaupan kasvattavan yhtiön käyttökatetta vuonna 2018 noin 2,5-3,0 MEUR:lla, jota pidämme realistisena. Jos yhtiö yltää tähän tulostasoon ensi vuonna, olisi kaupan EV/EBITDA noin 2,0-2,4x huomioiden oletetut synergiat. Taso on poikkeuksellisen matala ja uskomme järjestelyn luovan merkittävästi omistaja-arvoa.
• Eliten osakekurssi on noussut edellisestä päivityksestämme noin 19 %, mikä on heijastunut osakkeen arvostustasoon. Arvostus on edelleen maltillinen, eikä osaketta voi pitää kalliina, mutta nousuvara nojaa kuitenkin Alfred Berg -yritysoston onnistumiseen. Vuoden 2018 ennusteilla Eliten oikaistu P/E on noin 12-13x ja EV/EBITDA yli 8x. Kertoimet ovat maltillisia, mutta pitkälti linjassa verrokkiryhmän (mediaani 2018e 13x ja 8x) kanssa. Eliten riskit ovat mielestämme muutosvaiheessa koholla ja pidämme yhtiön riskiprofiilia muutenkin listattuja verrokkeja korkeampana, minkä taustalla ovat uuteen kokonaisuuteen liittyvä epävarmuus (esimerkiksi Alfred Bergin AUMin pysyvyys), vahvan track recordin puute ja nykyiseen tuottorakenteeseen arviomme mukaan kohdistuva paine alaspäin keskipitkällä aikavälillä. Yhtiöstä irrallisena merkittävänä riskinä näemme vallitsevan erinomaisen markkinatilanteen oleellisen heikentymisen. Lisätietoja kehityksestä saamme viimeistään 28.2. julkaistavan tilinpäätöksen yhteydessä, minkä jälkeen näkyvyys paranee oleellisesti.
• Elite antoi kesällä toteutuneen Alfred Berg -yrityskaupan jälkeen kohtuullisen tarkan ohjeistuksen sekä vuodelle 2017 että 2018. Kaupasta aiheutuvien kertaluonteisten kustannusten määräksi arvioidaan noin 2,5 MEUR, mistä Elite kirjaa 1,6 MEUR liikearvoon ja 0,9 MEUR kuluksi H2’17-tulokseen (huomioitu kertaluontoisissa kustannuksissa). Kaupasta aiheutuneiden kertaluonteisten kustannusten seurauksena Elite korjasi vuodelle 2017 ennustettua käyttökatetta alaspäin 1,1-1,6 MEUR:oon (aiempi arvio 2-2,5 MEUR). Oma ennusteemme käyttökatteelle on 1,4 MEUR, mikä tulee voimakkaasti kasvavalla liikevaihdolla (+48 % vrt. H2’16) ja voimakkaasti koholla olevilla kuluilla (myös +50 % sis. kertakulut vrt. H2’16). Vuoden 2018 käyttökatteen Elite ohjeisti olevan 5-6 MEUR. Yhtiön näkyvyys lienee jo tässä vaiheessa vuoteen 2018 kohtuullinen valtaosan tuloista ollessa jatkuvia, mutta näkyvyys esimerkiksi markkinakehitykseen on tässä vaiheessa väkisinkin heikko. Neutraalilla markkinakehityksellä näemme kuitenkin ohjeistuksen hyvin realistisena, sillä ennustamme vuoden 2018 käyttökatteen olevan 5,7 MEUR. Emme ole tehneet ennusteisiimme muutoksia, mutta luottamus erityisesti 2017 lukuihin on kasvanut, koska tässä vaiheessa tulostaso lienee yhtiöllä jo tiedossa.