Etteplan Q4 - vaisu päätös vahvalle vuodelle

Etteplanin eilen julkaisema Q4-raportti jäi odotuksistamme. Suunnittelupalvelut- ja Tekninen dokumentointi -liiketoiminnat etenivät odotuksiemme mukaisesti, mutta ongelmat Sulautetut järjestelmät ja IoT-liiketoiminnassa jatkuivat. Tämän takia Q4-tulos jäi odotuksistamme. Näkymät vuoteen 2018 eivät sisältäneet yllätyksiä, mutta olemme kuitenkin laskeneet tulosennusteitamme noin 8 %. Laskemme tavoitehintamme 8,20 euroon (aik. 9,00 euroa), mutta toistamme lisää-suosituksemme. Osakekurssi on ollut viime aikoina paineessa, minkä takia arvostustaso on mielestämme varsin maltillinen.

Etteplanin liikevaihto kasvoi Q4:llä 10,1 % 58,5 MEUR:oon kuten ennakoimme. Kasvu oli odotetun vahvaa Tekninen dokumentointi-alueella (+18 %), mutta erityisesti perinteisien Suunnittelupalveluiden kehitys oli mielestämme vahvaa: liikevaihto kasvoi pääosin orgaanisesti 11 % ja myös operatiivinen liikevoittomarginaali oli liiketoiminnalle erittäin hyvä 8,8 %. Etteplanin operatiivinen liikevoitto oli 4,8 MEUR eli 8,2 % (Q4’16: 4,6 MEUR; 8,6 %), kun ennusteemme oli 5,5 MEUR. Tulospettymys johtui Sulautetut järjestelmät ja IoT-liiketoiminnasta, jonka liikevaihto kasvoi vain 2,2 % ja operatiivinen liikevoitto jäi 1,0 MEUR:n tasolle. Liiketoiminnan 7,3 %:n marginaali oli erittäin heikko, huomioiden että liiketoiminnan kannattavuuspotentiaali on Etteplanin korkein (normaalitaso yli 10 %) ja Q4 on perinteisesti kausiluonteisesti vahva. Raportoitu osakekohtainen tulos oli 0,14 euroa, kun ennusteemme oli 0,15 euroa. Positiivista Q4:llä, kuten koko vuonna 2017, oli erittäin vahva liiketoiminnan rahavirta (Q4: 12,2 MEUR). Osinkoehdotus oli odotetusti noin 50 % tuloksesta, mutta tulospettymyksen takia 0,23 euron ehdotus jäi sentin ennusteestamme.

Etteplan ohjeisti vuoden 2018 liikevaihdon ja liikevoiton kasvavan vuoteen 2017 verrattuna. Ohjeistus oli odotuksiemme mukainen, eivätkä myöskään positiiviset markkinanäkemykset tuottaneet yllätyksiä. Yhtiön mukaan toimintaympäristö kehittyy tällä hetkellä hyvin kaikilla markkina-alueilla. Näkymiä kuitenkin varjostavat kommentit siitä, että Sulautetut järjestelmät ja IoT-alueen haasteet jatkuvat mahdollisesti myös alkuvuonna. Olemme laskeneet ennusteitamme erityisesti tällä alueella, ja konsernitasolla 2018 tulosennusteemme laskivat noin 8 %. Positiivisista markkinanäkymistä huolimatta kannattavuuden parantamista vaikeuttaa tänä vuonna kustannusinflaatio, joka näkyy Etteplanin kohdalla erityisesti palkoissa. Hyvän markkinatilanteen kestäessä yhtiö onnistunee kuitenkin pääosin siirtämään kustannuspaineita asiakashintoihin.

Strategisesti Etteplan etenee edelleen hyvin. Kiinassa myydyt tunnit kasvoivat 45 % Q4:llä ja kasvunäkymät ovat erittäin hyvät, kun Kiinan palvelumarkkina on vasta muodostumassa. Johdettujen palvelumallien, jotka auttavat yhtiön kapasiteetin hallintaa ja tukevat sitä kautta kannattavuutta, osuus liikevaihdosta oli 57 % vuonna 2017 (2016: 53 %). Yhtiön tavoitteena on saavuttaa 65 %:n osuus vuoteen 2019 mennessä. Q4:llä tavoite ei lähestynyt, mutta tämä tuskin kertoo trendin muutoksesta. Avainasiakkaat kasvoivat hyvin.

Osakkeen P/E on 14x ja EV/EBITDA 9x tämän vuoden ennusteilla, mitkä ovat mielestämme yhtiölle maltillisia. Etteplan hinnoitellaan noin 5-10 %:n alennuksella suhteessa sen pääasiassa ruotsalaisiin verrokkeihin, mitä emme pidä perusteltuna. Samalla koko sektorin arvostus on kuitenkin laskenut viime aikoina emmekä halua tässä tilanteessa lähteä venyttämään hyväksyttäviä arvostuskertoimia, minkä takia laskimme tavoitehintaamme pitkälti saman verran kuin vuoden 2018 tulosennusteitamme.