Nurminen Logistics H2 - vahvasta kasvusta huolimatta kannattavuus jäi odotuksistamme

Nurminen Logistics julkaisi eilen Q4-raporttinsa, joka oli liikevaihdon kasvun osalta positiivinen yllätys. Yhtiön kannattavuus jäi kuitenkin odotuksistamme ja oli pettymys. Tarkistimme lähivuosien kasvuennusteitamme maltillisesti ylöspäin, mutta kannattavuusennusteemme sen sijaan laskivat. Tulospohjaisesti arvostus on lyhyellä tähtäimellä yhä haastava ja siten toistamme aikaisemman vähennä-suosituksemme ja laskemme tavoitehintamme 0,52 euroon (aik. 0,56 euroa).

Nurmisen liikevaihdon kasvu kiihtyi H2’18:lla 60 %:iin ja näin ollen koko vuoden liikevaihdon kasvu oli lähes 52 %. H2:lla liikevaihto nousi 43 MEUR:oon ja ylitti meidän 35 MEUR:n ennusteen selvästi. Liikevaihdon kasvua vauhditti odotetusti Suomen vienti- ja tuontiteollisuuden kasvu, sillä se heijastui voimakkaasti Nurmisen palvelujen kysyntään. Yhtiö ei julkaise liikevaihdon tai kannattavuuden kehitystä liiketoiminta-alueittain, mutta kommentoi raportissa onnistuneensa kasvattamaan lähes kaikkien palvelujen liikevaihtoa. Kasvun pääajurina on toiminut terminaaliliiketoiminnan liikevaihto, mikä on seurausta kasvaneista volyymeista satamissa.

Nurmisen liikevoitto jäi H2’18:lla vain 0,5 MEUR:oon ja alitti siten selvästi meidän 1,1 MEUR:ssa olleen ennusteemme. Yhtiö kuitenkin kirjasi liiketulokseen 0,4 MEUR:n kertaluontoisen tulospalkkion ja näin ollen vertailukelpoinen liikevoitto oli 0,9 MEUR. Liikevaihdon selvän odotusten ylityksen ja vastaavasti oikaistun liikevoiton alituksen takia liikevoitto-% jäi 2,1 %:n tasolle, kun meidän ennusteemme oli 3,2 %. Koska vähemmistöosuus oli tuloslaskelmassa maltillisesti suurempi kuin ennusteemme on Baltian toiminnot arviomme mukaan tukeneet tulosta odotuksiamme enemmän. Vähemmistöosuuden huomioiva nettotulos kuitenkin jäi odotetusti pakkaselle.

Nostimme raportin jälkeen kuluvan vuoden liikevaihdon kasvuennusteemme 12 %:iin ja odotamme nyt 85 MEUR:n liikevaihtoa ja 2,5 MEUR:n liikevoittoa vuodelta 2018. Makrotalouden tilanne huomioiden vientiteollisuuden vahvan volyymikehityksen pitäisi arviomme mukaan tukea yhtiön kasvua myös kuluvana vuonna. Lisäksi odotamme Silkkitie-projektin vauhdin kiihtyvän ja tukevan liikevaihdon kasvua. Odotamme hyvän volyymikehityksen tukevan liiketoiminnan tehokkuutta ja siten kannattavuuden paranevan vuodesta 2017 (2018e EBIT-% 3,0 %).

Nurmisen arvostus on kaksijakoinen, sillä ainoalla relevantilla tulospohjaisella kertoimella arvostus on kohtuullinen ja linjassa alan keskimääräisen arvostuksen kanssa vasta vuoden 2020 P/E-kertoimella 15x. Toisaalta 2018e EV/liikevaihto-kertoimella 0,4x arvostuksessa on vaikea nähdä laskuvaraa. Vuoden 2020 kerroin on mielestämme lähellä yhtiölle hyväksyttävää tasoa, jos yhtiö todistaa tuloskäänteen olevan pysyvä ja säilyttää markkinoita nopeamman kasvuvauhdin. Tässäkin tapauksessa sijoittajien tuotto olisi kuitenkin ennusteidemme ylityksen varassa, mikä ei mielestämme anna tällä hetkellä riittävää tuotto-odotusta. Siten seuraamme yhtiön kehitystä toistaiseksi odottavalla kannalla.