Panostaja Q1 - vaisu tulos kausiluontoisesti heikolla jaksolla

Sijoitusyhtiö Panostajan eilen julkaisema Q1-tulos jäi odotuksistamme, mikä johtui pääosin Granon odotuksiamme enemmän kasvaneista poistoista. Raportoitu tulos sisälsi KotiSun-irtautumisesta saadun noin 33 MEUR:n myyntivoiton, mikä muutti myös yhtiön taserakennetta merkittävästi. Panostajalla on seitsemän sijoituskohdetta, joissa yhtiöllä on määräysvalta (omistus >50%). Omistuksien arvo ja sitä kautta oma huomiomme on kuitenkin keskittynyt erityisesti Granoon. Julkaisemme Panostajasta ensi viikolla laajan yhtiöraportin, jonka yhteydessä päivitämme näkemyksemme yhtiöstä ja osakkeesta.

Granon liikevaihto osui Q1:llä ennusteeseemme ollen 34,0 MEUR. Tämä tarkoittaa 46 %:n kasvua vertailukaudesta, minkä selittää yhtiön viime vuonna tekemä konsolidaatiokierros. Ennakoidusta liikevaihtotasosta huolimatta Q1-liikevoitto (1,1 MEUR) jäi ennusteestamme (1,6 MEUR). Tämä johtui pääasiassa yritysostojen takia ennakoimaamme voimakkaammin kasvaneesta poistotasosta. Q1:llä poistot olivat -1,9 MEUR (Q1’16: -1,1 MEUR). Yritysostojen tuomien PPA-poistojen ja muutenkin suurien investointien takia liiketoiminnan kannattavuuskehitystä on perusteltua seurata pääasiassa käyttökatteen kautta, jolloin poikkeama ennusteestamme ei ollut enää suuri. Yhtiön mukaan säästöohjelmat ovat edenneet suunnitelmien mukaan ja johto oli luottavainen tavoitteiden (yhteensä 4 MEUR) saavuttamisen suhteen. Laskimme kuitenkin selvästi Granon liiketulosennusteita, mikä heijastui voimakkaasti koko Panostaja-konsernin tulosodotuksiin. Granon viime vuosien negatiivisen kannattavuuskehityksen kääntäminen on mielestämme tilikauden 2018 kriittisin tehtävä, sillä yhtiön merkitys on Panostajalle todella suuri. Kun kannattavuus on saatu kuntoon, voisi myös Panostajan exit Granosta olla mielestämme hyvin mahdollinen.

Granon lisäksi mielenkiintomme kohdistui erityisesti CoreHW:hen, joka on suhteellisen tuore sijoituskohde. Yhtiön liikevaihto oli Q1:llä 1,3 MEUR ja yhtiö teki 0,1 MEUR:n liikevoiton. Tämä on mielestämme hyvä suoritus huomioiden, että noin 10 % yhtiön resursseista on ollut allokoituna omien tuotteiden kehityspanostuksiin eivätkä siten tuoneet yhtiöön liikevaihtoa. Oman tuotteen kehitys on yhtiön mukaan edennyt suunnitellusti, ja uusi oma tuote on tavoitteena lanseerata tilikaudella 2019. Mielestämme merkittävä arvonnousupotentiaali perustuu juuri tuoteliiketoiminnan onnistumiseen, koska silloin puhutaan aidosti skaalautuvasta liiketoiminnasta ja suurista mahdollisuuksista. Oman tuotteen onnistumistodennäköisyyttä on tässä vaiheessa lähes mahdotonta arvioida. Sijoituksen riskiprofiilia laskee kuitenkin huomattavasti se, että T&K-panostukset voidaan lähtökohtaisesti tehdä tulorahoituksella, koska tulosta tekevä palveluliiketoiminta on joka tapauksessa vakaalla pohjalla. Koska yritysoston arvostus oli kohtuullinen, pidämme sijoituksen riski/tuotto-suhdetta hyvin suotuisana.

Panostajan taserakenne muuttui merkittävästi KotiSunin myyntivoiton ansiosta ja emoyhtiöllä oli Q1:n lopussa noin 34 MEUR:n nettokassa (Q4’17: 7,8 MEUR nettovelkaa). Edessä on mielenkiintoisia pääoman allokointipäätöksiä: (lisä)osingot, kasvuinvestoinnit, taseen vahvistaminen tai yritysostot (tai sekoitus näitä). Emme enää odota yhtiöltä lisäosinkoa ainakaan lyhyellä tähtäimellä, vaan arvioimme yhtiön kasvattavan ”sotakassaa” tulevaisuuden kasvua ajatellen sekä lyhentävän velkoja.

Julkaisemme Panostajasta ensi viikolla laajan yhtiöraportin, jonka yhteydessä päivitämme näkemyksemme yhtiöstä ja osakkeesta. Päivitämme raportin yhteydessä osien summa-laskelmamme, jonka pohjalta määritämme Panostajan osakkeen arvon ja näkemyksemme siitä. Toistaiseksi aikaisempi näkemyksemme pysyy voimassa.