Valmet CMD - kannattavuus ja orgaaniset kasvuhankkeet ovat pysyneet pääprioriteetteina

Valmet järjesti eilen Helsingissä pääomamarkkinapäivän (CMD), jossa yhtiön avasi työkalupakkiaan kasvun luomiseksi ja kannattavuuden parantamiseksi. Emme tee CMD:n jälkeen muutoksia Valmetin 17,00 euron tavoitehintaamme tai vähennä-suositukseemme.

• Valmetin markkinoiden kasvunäkymissä ei ole tapahtunut muutoksia vaan sellu- ja paperisektorin laitekysyntä kasvaa segmentistä riippuen 1-3 %:n vuosivauhtia, kun taas Palveluissa ja Automaatiossa pitkän aikavälin kasvutrendi on noin 1 %:n tasolla. Viime vuosina Valmet on yltänyt selvästi markkinoita nopeampaan kasvuun (2015-Q2’18 LTM kasvu CAGR 4,3 %), mikä on mielestämme yhtiöltä hyvä suoritus, vaikka viime vuosien hyvässä taloussyklissä markkinakasvukin on luultavasti ylittänyt pitkän ajan tasot. Ajan yli orgaaninen kasvu on kuitenkin hitaasti kasvavan pohjakysynnän myötä mielestämme tiukassa, kun huomioidaan markkinakasvun lisäksi yhtiön korkeat markkinaosuudet laitteissa. (noin 40 % globaalisti sekä sellussa että papereissa). Orgaanista kasvuvaraa yhtiöllä on arviomme mukaan etenkin Palveluissa (16 %:n markkinaosuus), joihin liittyen Valmet esitteli kasvua kiihdyttävänä aihiona CMD:llä kenttäpalvelut (päivittäistä kunnossapitoa ja seisokkien kokonaisvaltaisia kunnossapitotöitä). Toisena kasvun kiihdyttäjänä yhtiö mainitsi Teollisen internetin, jonka on tarkoitus generoida suoraa myyntiä ja etenkin tehostaa perinteistä laite- ja palvelumyyntiä. Lisäksi yhtiö väläytti täydentävien yritysostojen mahdollisuutta, vaikka pääasiallisesti kasvua haetaan orgaanisesti. Siten CMD ei muuttanut näkemystämme Valmetin melko rajallisista pitkän tähtäimen kasvunäkymistä muutamista uusista ja sinänsä potentiaalisista avauksista huolimatta.
• Kannattavuuden parantaminen on ollut Valmetin tärkein strateginen tavoite koko yhtiön lyhyen historian ajan. Tämä oli alkuun välttämättömyys heikon lähtötason takia (2013: oik. EBITA-% 2,1 %). Kannattavuuden parantaminen vaikuttaa CMD:n perusteella olevan johdon prioriteettilistalla yhä erittäin korkealla. Pidämme tätä tärkeänä, sillä Valmetin kannattavuus on vielä potentiaalinsa alapuolella (Q2’18 LTM oik. EBITA-% 6,7 % vs. taloudellinen tavoite 8-10 %) ja siten kannattavuuden parantamisesta löytyy mielestämme yhä Valmetin selkein arvonluontipotentiaali. Pidämme Valmetin tavoitehaarukan alarajaa yhtiölle realistisena 2020-luvun alussa (2020e: oik. EBITA-% 8,1 %), jos yhtiö onnistuu tavoitteidensa mukaisesti kasvattamaan korkeampikatteisia stabiileja liiketoimintoja (Automaatio ja Palvelut), viemään projektit läpi ongelmitta (vrt. esim. Q1’18:n 15 MEUR:n tappio yhden suurprojektin kuluylityksistä), parantamaan prosessiensa tehokkuutta ja joustavuutta ja tuomaan uusia tuotteita markkinoille R&D:n kautta. Arviomme mukaan tavoitehaarukkaan yltäminen vaatii taakseen myös kohtuullisen taloustilanteen ja sitä kautta riittävän volyymikuorman, vaikka yhtiö onkin viime vuosina onnistunut pitämään kapasiteettikulunsa sekä muut kiinteät kulunsa jopa yllättävänkin hyvin kurissa ja kulurakenteen jousto vaikuttaa kohtalaiselta.
• Valmetin ennusteidemme mukaiset P/E-luvut vuosille 2018 ja 2019 ovat 19x ja 16x, kun taas vastaavat EV/EBIT-kertoimet ovat 13x ja 11x. Pidämme yhtiön arvostusta täyteen hinnoiteltuna vahvassa markkina-asemassa ja melko hyvässä syklissä olevalle sekä rajallisen pitkän ajan kasvunäkymän omaavalle konepajayhtiölle. Suhteellisesti Valmet on arvostettu tulospohjaisesti jo lähes linjaan verrokkeihin nähden, vaikka yhtiön monia verrokkeja heikompi kasvukuva ja alhaisempi kannattavuus huomioiden tietty alennus on mielestämme perusteltavissa Valmetille toistaiseksi.