Helsingin pörssin Q2-tuloskausi oli kokonaisuudessaan erittäin hyvä, vaikka tuloskasvu jäikin hieman poikkeuksellisen korkeista odotuksista. Erinomaisen alkuvuoden jälkeen odotimme operatiivisten tuloksien hyppäävän koronakuopasta keskimäärin noin 34 %, mutta mediaani tuloskasvu jäi noin 29 %:n tasolle. Tuloskasvu tuli tällä kertaa erityisesti vahvasta liikevaihtojen kasvusta, sillä kulupuolella nähtiin selkeää normalisoitumista. Useat yhtiöt hellittivät alkuvuoden aikana kuluruuvia ja fokusoituivat enemmän kasvuun, minkä lisäksi kustannusinflaatio oli Q2:lla merkittävä tekijä monille. Komponenttipulan vaikutukset jäivät lopulta rajallisiksi, mutta muutamille yhtiöille ne aiheuttivat merkittäviä ongelmia.
Yleisesti vahvasta tuloskehityksestä huolimatta kurssireaktiot jäivät pääosin vaisuiksi ja pettymyksistä rankaistiin ankarasti. Tuloskaudella markkinasentimentti jäähtyikin väliaikaisesti, mutta tämän jälkeen osakeinnostus on jälleen palannut. Koronapandemia oli tuloskaudella edelleen puheenaihe rajoituksien pitkityttyä, mutta selkeät vaikutukset osuivat pieneen yritysjoukkoon. Yleisesti pandemian kanssa on opittu elämään, ja taloutta tukee edelleen erittäin vahva rahapoliittinen elvytys. Voimakkaiden elvytystoimien jatkuessa ja koronarokotuksien edetessä talousnäkymä on laajalti hyvä, mutta loppuvuonna tuloskasvu tulee rauhoittumaan vertailutasojen koventuessa. Samalla kustannuksissa on edelleen nousupainetta, joten ensimmäisen vuosipuoliskon hurjaan tuloskasvuun ei kannata tuudittautua loppuvuotta tarkastellessa.
Liiketulokset edelleen hurjassa kasvussa
Keskimääräisen seurannassamme olevan pörssiyhtiön operatiivinen tuloskehitys on ollut erinomaista alkuvuonna 2021. Operatiivinen tulos kasvoi Q2:llä keskimäärin noin 29 % ja koko ensimmäisellä vuosipuoliskolla noin 30 %. Q2:lla tuloskasvu jäi kuitenkin historiallisen korkeasta ennusteestamme, joka oli peräti noin 34 %. Vaikka normaalilla kvartaalilla peräti 5 %-yksikön poikkeama olisi erittäin suuri, poikkeuksellisissa olosuhteissa ja suppealla datalla tuloskauden voidaan ajatella sujuneen isossa kuvassa suunnilleen odotuksien mukaisesti.
On tärkeää huomioida, että Q2’20-vertailukausi oli koronapandemian kiihkeimmän jakson takia surkea ja keskimääräinen tulos laski silloin 18 % (suurin koronakuoppa). Silti noin 29 %:n tuloskasvu nostaa tulokset selvästi myös Q2’19-tulostasojen yläpuolelle, mutta tässä suhteessa kasvu pienentyi Q2:lla merkittävästi Q1:n tasosta. Lukujen perusteella Q1’21-tulokset olivat lähes 13 % korkeampia kuin Q1’19, mutta Q2:lla vastaava nousu oli enää vajaat 6 %. Tämä kertoo mielestämme siitä, että myös pörssiyhtiöiden kulurakenteet ovat normalisoituneet ja Q2:lla tuloskasvu tulikin pääosin liikevaihdon kasvun kautta.
Merkittävä muutos nähtiinkin tällä kertaa liikevaihdoissa, jotka kasvoivat poikkeuksellisen voimakkaasti juuri Q2:lla. Yhtiöjoukkomme keskimääräinen liikevaihdon kasvu oli lähes 14 %, mikä on historiallisessa vertailussa poikkeuksellinen luku – kuten oli toki myös Q2’20-vertailukausi. Kasvuun heijastuu myös erittäin voimakas globaali talouskasvu alkuvuoden aikana. Vaikka koronapandemian aiheuttamat rajoitukset ja virusvariantit ovat edelleen joidenkin sektoreiden haittana, pandemiaan liittyvä epävarmuus on pääosin kaikonnut rokotuksien edetessä ja talousnäkymän ollessa vahva. Tämä nähtiin esimerkiksi konepajojen tilauskertymissä, jotka ylittivät pääosin odotuksemme ja tukevat lähitulevaisuuden kasvua.
Kokonaisuudessaan tuloskehitys alkuvuonna erinomaista, vaikka Q2:lla kulurakenteiden normalisoituminen ja kustannusinflaatio heijastuvat myös kannattavuuksiin ja sitä kautta tuloskasvuun. Näin ollen keskimääräinen tuloskasvuvauhti hidastui Q2:lla hieman alkuvuodesta, vaikka odotimme sen vielä kiihtyvän.
Liikevaihdoissa nähtiin nyt loikka eteenpäin
Seuraamiemme yhtiöiden liikevaihdot nousivat keskimäärin lähes 14 % heikolta vertailukaudelta. Alkuvuoden aikana yhtiöt ovat selvästi saaneet kasvuvaihteen päälle viime vuoden puolustustaistelun jälkeen, joskin lukua nostavat myös useat yritysostot. Orgaaninen kasvu kiihtyi merkittävästi alkuvuodesta, kun liikevaihdon kasvu oli vielä olosuhteet huomioiden maltillisella noin 4 %:n tasolla. Liikevaihtojen osalta saimmekin Q2:lla runsaasti positiivisia yllätyksiä ja keskimääräinen kasvulukema ylitti odotuksemme selvästi.
Kannattavuudet olivat osin paineessa
Koronapandemian aikana tutuksi tuli trendi, jossa liikevaihdon kehitys oli nihkeää mutta keskimääräinen kannattavuus ylittää odotukset. Q2:lla tämä kehitys kääntyi, kun yhtiöiden kulurakenteet normalisoituivat aiempien säästötoimien purkautuessa ja kustannusinflaation heijastuessa kuluihin. Keskimäärin yhtiöiden kannattavuudet jäivät Q2:lla odotuksistamme, vaikka yhtiökohtaiset erot olivat toki erittäin suuria. Helsingin pörssissä perinteisesti vahva tulosvipu jäi nyt vaisuksi, ja positiivisia tulosyllätyksiä oli negatiivisia hieman vähemmän vahvasta liikevaihdon kasvusta huolimatta. Vaikuttaisikin siltä, että monien yhtiöiden kohdalla kannattavuudet olivat juuri Q1:llä huipputasoilla, mikä ei ollut täysin kestävä.
Vaikka keskimääräinen oikaistu liikevoitto kasvoi lähes 29 %, hajontaa oli todella paljon ja tuloskauden aikana näimme monia rajuja kurssiliikkeitä suhteellisen pienistäkin pettymyksistä. Usein näitä tapauksia edelsi osakekurssin voimakas ja osin spekulatiivinen nousu ennen tulosta. Seuraamme tässä operatiivista tulosta eli kertaeristä oikaistua liikevoittoa, ja oheisissa taulukoissa ylitykset ja alitukset ovat osin subjektiivisesti arvioitu. Tulosylityksiä ja -alituksia oli lopulta yhtä paljon, vaikka mediaanidatan perusteella keskimääräinen operatiivinen tulos jäi hieman odotuksista.
Kustannusinflaatio oli tuloskaudella odotetusti jatkuva puheenaihe, vaikka täysimääräiset vaikutukset eivät Q2:lla vielä kaikilta osin näkyneetkään. Viime kuukausina paineet esimerkiksi raaka-aineiden hurjasta hintojen noususta ovat jo helpottaneet, joten riskit pidentyvästä ongelmasta ovat jossain määrin rauhoittuneet. Silti loppuvuonna tuloskasvuvauhti väkisin hidastuu, kun vertailukaudet muuttuvat haastavimmiksi, kulurakenteet normalisoituvat ja kasvaneet kustannuspaineet heijastuvat muutenkin kannattavuuteen.
Vuoden 2021 tuloskasvuodotukset ovat edelleen korkealla
Tärkein tekijä osakekurssin kannalta ovat yleensä näkymät, jotka heijastuvat myös analyytikoiden ennusteisiin. Alkuvuoden aikana annettiin poikkeuksellisen paljon positiivisia tulosvaroituksia, mutta Q2-tuloskaudella ohjeistukset olivat pääasiassa odotuksien mukaisia. Positiivisia yllätyksiä oli kuitenkin selvästi enemmän kuin negatiivisia, ja merkittävä osa yhtiöistä indikoi erityisesti liikevaihdon aiemmin arvioitua positiivisempaa kehitystä. Alla olevassa taulukossa on hyvä huomioida, että muutokset kuvaavat tulosjulkistuspäivää - aiemmin annetut tulosvaroitukset eivät näy taulukossa muutoksina.
Tulospäivinä kurssireaktion määräävät yleensä odotetut ennustemuutokset seuraavalle 12 kuukaudelle. Tuloskauteen lähdettiin kuitenkin korkeilla odotuksilla ja sentimentti oli jälleen hilpeän korkealla, mikä nosti monien osakkeiden kursseja ennen varsinaista tulospäivää. Pääosin odotuksien mukaisista tuloksista ja näkymistä huolimatta keskimääräinen kurssimuutos yhtiöjoukossamme jäikin hieman negatiiviseksi (-0,7 %) tulospäivänä. Lisäksi näimme todella voimakkaita kurssilaskuja suhteellisen pienistäkin pettymyksistä muun muassa Kamuxin (-16,6 %), Mustin (-16 %) ja Revenion (-8,4 %) kohdalla. Voimakkaita kurssireaktioita nähtiin toki jälleen molempiin suuntiin.
Lähivuosien ennustemuutoksissa mielenkiintoista oli lähinnä se, että tällä kertaa liikevaihtoennusteet nousivat selvästi tulosodotuksia enemmän. Tämä heijastelee myös Q2-tuloskauden kehitystä, vahvaa kasvua sekä kustannusinflaation nousemista ja kulurakenteiden normalisoitumista. Kokonaisuudessaan muutokset olivat suhteellisen maltillisia, mutta silti keskimäärin positiivisia. Analyytikoiden optimismi vahvan tuloskasvun kestävyydestä siis jatkui edelleen, vaikka kannattavuuden osalta ennusteita tarkisteltiin osin alaspäin.
Kustannusinflaatio pysyy haasteena
Kustannusinflaatio nousi merkittäväksi puheenaiheeksi Q1-tuloskaudella, ja sama jatkui myös Q2:lla. Raaka-aineiden alkuvuonna voimakkaasti nousseet ovat jo monin osin rauhoittuneet, mutta pörssiyhtiöiden tuloksissa raaka-ainehintojen muutos iskee viiveellä ja ainakin Q3:n osalta teema tulee olemaan vielä ajankohtainen. Riski pidentyvästä raaka-aineinflaatiosta on kuitenkin laskenut jossain määrin. Lisäksi palkkakustannuksissa on monilla aloilla nousupaineita, ja osaajien saatavuus on noussut useilla kasvua rajoittavaksi tekijäksi. Ennen tuloskautta merkittäviä huolia aiheutti myös komponenttipula, joka uhkasi monien yhtiöiden toimituskykyä. Lopulta merkittävää harmia komponenttipula aiheutti kuitenkin vain muutamalle pienemmälle yhtiölle, vaikka siirtyvistä toimituksista kertoivat monet yhtiöt. Neuvotteluvoima toimittajien suuntaan sekä hinnoitteluvoima asiakkaille ovat kuitenkin korostuneet merkittävästi, eikä tilanne todennäköisesti helpota vielä oleellisesti loppuvuonna. Talouden kasvunäkymä tukee liikevaihdon kasvua ja tätä kautta myös tuloskasvunäkymää.
Rokotuksien edistyminen on tuonut koronapandemian kulminaatiopisteen eli rajoituksien odotetun päättymisen jo suhteellisen lähelle. Myös Suomessa puhutaan nyt rajoituksien purkamisesta lähikuukausina rokotekattavuuden lähestyessä tavoitetasoja. Rajoituksien päättyminen voi aiheuttaa voimakkaan siirtymän kulutuskysynnässä, mitä on kuitenkin edelleen vaikea arvioida. Toistaiseksi niin sanotut kotoilutrendin voittajat ovat pärjänneet erittäin hyvin, eikä paluuta vanhaan ole edessä kaikilla toimialoilla.
Arvostustasot vaativat edelleen tuloskasvua
Arvostuskertoimien on tänä vuonna vaikea nähdä enää venyvän korkojen laskun käännyttyä ja rahapolitiikan edetessä todennäköisesti hiljalleen ainakin hieman kireämpään suuntaan. Reaalitalouden ja tuloskasvun onkin nyt pystyttävä tukemaan pörssiä, mitä alkuvuonna myös nähtiin. Tätä arvostuskertoimet myös vaativat, sillä keskimääräisien arvostuskertoimien pohjalta Helsingin pörssi on tällä hetkellä kallis suhteessa historiallisiin tasoihin. Refinitivin konsensukseen perustuva 12 kuukautta eteenpäin katsova P/E-luku on noin 17x, kun 2010-luvun mediaanitaso on ollut noin 14x. Tuloskasvuodotuksia on siis hinnoiteltu osakkeisiin reippaasti eikä ennusteiden saavuttaminen välttämättä ole helppoa lähivuosina makrotaloustilanteen ollessa edelleen arvaamaton.
Perinteinen P/B-luku on nyt käytännössä historiallisen korkealla noin 2,7x -tasolla. 2000-luvun mediaanitaso on noin 1,8x eli tällä mittarilla arvostustaso on venytetty merkittävästi. Vaikka P/B-luvun käyttökelpoisuus on hyvin kyseenalaista yksittäisissä yhtiöissä, isossa kuvassa se toimii edelleen ainakin riskimittarina Helsingin pörssissä. Pörssiyhtiöiden painopisteen siirtyessä kiinteästä omaisuudesta hiljalleen kohti aineetonta omaisuutta ja osaamista, P/B-luvun olisi mielestämme perusteltua nousta ajan myötä. Toisaalta silloin myös Helsingin pörssin keskimääräisen oman pääoman tuoton pitäisi nousta, mitä ei ole tapahtunut viime vuosina (2000-luvun keskiarvo 9,2 %). Tällä hetkellä P/B-luku antaa joka tapauksessa varoitusmerkin normaalia korkeammista arvostuksista ja odotuksista.
Kokonaisuudessaan Helsingin pörssin arvostus on koholla, muttei se kuitenkaan ole kohtuuton. Jos tällä hetkellä ennusteissa oleva tuloskasvu toteutuisi, arvostus olisi mielestämme hyvin perusteltavissa vallitsevassa korkotilanteessa. Mielestämme arvostukset vaativat kuitenkin sitä, että rahapolitiikka pysyy suhteellisen elvyttävänä ja nollakorot ovat tulleet jäädäkseen ainakin Euroopassa. Yleisesti sijoittajien on hyvä huomioida, että osakemarkkinoille on tällä hetkellä hinnoiteltu varsin optimistinen skenaario. Yleensä parhaat ostopaikat nähdään silloin, kun pelko vallitsee markkinoilla. Tällä hetkellä markkinoilla vallitsee enemmänkin ahneus, mitä poikkeuksellisen löysä rahapolitiikka ja jatkuva likviditeettivirta tukevat edelleen. Iso kysymys osakemarkkinoilla onkin tällä hetkellä se, alkaako Yhdysvaltain keskuspankki Fed mahdollisesti kiristää rahapolitiikkaansa. Joka tapauksessa osakkeille on kuitenkin mielestämme edelleen vaikea nähdä realistisia vaihtoehtoja, sillä reaalikorot pysyvät edelleen negatiivisina.
Login required
This content is only available for logged in users