Hirveän vähän on näkynyt analyytikoilta kysymystä eikä yhtiöllä itselläkään ole ollut silloin syytä asiaa esille nostaa, että kun If yhtöllä on hyvä konsepti ja pohjoismaat hyvin halussa, niin onko konseptia vietävissä pohjoismaiden ulkopuolella - digtaalisuus ja analytiikkahan if:ssä on edistyksellistä - tämähän on kasvukysymys ! Siitä johdannaisena kasvuun, laajentumiseen ja Topdenmarkia kohtaan, entäs if listautuminen? Tai Topdenmark vaihtotarjous ja/tai If sulautumistarjous mergerinä uudelle if+Topdenmark listayhtiölle ? Kyllähän kasvu pitäisi tavoitella varsinkin if kone on rasvattuna kuin formula. Kumman rauhallisia ovat kasvuvaatimukset. Analyysissa pyöritellään koko ajan vain paria komponenttia. Kasvava osinko ja arvonluonti tuppaa nyt muuten pienentymään eikä Nordeasta tulea valmista vähään aikaan ilman M&A vaihtoehtoja. Toisekseen jos markkina kallis johdon mielestä, niin silloihan vain rakennejärjestelyllä on tehtävissä merkittävää lisäarvoa käyttämättä käteistä ja samalla ns. realisoimalla riskin pienennystä kun omistus laimentuu ? Mitä mieltä ?

(otsikkoa selkeytetty)

Inderesin kommentti 

Huh, nyt oli niin monta kysymystä, että yritän pilkkoa näitä vähän pienempiin kokonaisuuksiin.

1) Miksei If laajene uusille markkinoille? Huom. If operoi myös Baltian maissa. Vakuutusliiketoiminta on lopulta varsin paikallista ja skaalan merkitys on oleellinen. Kokonaan uuden markkinan avaaminen orgaanisesti on hankalaa ja riittävän skaalan saaminen vie merkittävästi aikaa. Kun tähän yhdistetään If:n ”kannattavuus ennen kasvua” filosofia, en näe skenaariota, jossa If lähtisi laajentumaan nykyisten markkinoidensa ulkopuolelle.

2) Voisiko If listautua? Periaatteessa kyllä, If voisi listautua. En kuitenkaan pidä tätä erityisen todennäköisenä, sillä siitä saatava hyöty Sammolle olisi kyseenalainen. Jos Sampo haluaisi myydä If:n parhaaseen mahdolliseen hintaan, olisi myynti teolliselle toimijalle (Allianz tjsp.) huomattavasti parempi ratkaisu. Lisäksi arvioni mukaan markkinat arvottavat If:n paremmilla kertoimilla osana Sampoa kuin stand-alone yhtiönä johtuen Sammon osien toisiaan tasaavasta riskiprofiilista.

3) Topdanmark ja If fuusio? Mielestäni tämä on vain ajan kysymys. Sampo tulee jollain aikavälillä hankkimaan Topdanmarkin kokonaan itselleen. Ongelmana on tällä hetkellä Topdanmarkin osakekurssi, joka on selvästi yli yhtiön käyvän arvon (myös Sammon johto todennut avoimesti tämän esim. yhtiökokousvideolla). Osakekurssin salliessa Sampo tulee ostamaan Topdanmarkin kokonaan itselleen. En usko, että Sampo tulee käyttämään If osakkeita osana tätä, vaan kauppa tullaan rahoittamaan käteisellä. Kun Sampo omistaa Topdanmarkin kokonaan, on fuusio vain ajankysymys johtuen vakuutusliiketoiminnan tarjoamista kustannussynergioista.

4) Miksei enempää kasvua? Sammon filosofia vakuutusliiketoiminnassa on ollut läpi sen historian ”kannattavuus ennen kasvua”. Yhtiö on useaan otteeseen todennut, että varmin tapa tuhota arvoa vakuutustoiminnassa on hakea kasvua kannattavuuden kustannuksella. Tämän seurauksena If:n markkinaosuudet ovat pitkällä (+10v) aikajänteellä olleet laskussa, mutta vastaavasti kannattavuus jatkuvassa nousussa. If:n tällä hetkellä kokema vahva kasvu on itseasiassa varsin poikkeuksellinen. Taustalla tässä on 1) suotuisa markkinatilanne ja 2) If:n onnistuneet panostukset digitaalisiin palveluihin, jotka tarjoavat sille ainakin lyhyellä aikavälillä kilpailuetua. Mielestäni tämän hetkellisen vahvan kasvun myötä ei kuitenkaan kannata innostua liikaa, pitkällä aikavälillä (+5v) tähtäimellä If:n kasvu tuskin ainakaan ylittää markkinan kasvua johtuen yhtiön fokuksesta kannattavuuteen.

5) Kasvava osinko ja arvonluonti tuppaa nyt muuten pienentymään eikä Nordeasta tule valmista vähään aikaan ilman M&A vaihtoehtoja

Sammon osingon kasvattaminen käy hankalammaksi Nordean heikkouden johdosta. Olen käsitellyt tätä mm. viimeisimmässä analyysissani: https://www.inderes.fi/fi/system/files/company-reports/yhtiopaivitys_sampo_080519_final.pdf

Ja Stadigh kommentoi tätä myös meidän videohaastattelussamme: https://www.inderes.fi/fi/videot/sampo-q418-tuloshaastattelu-kari-stadigh-kommentoi-osinkoa-nordeaa-ja-markkinaa

Nordean yritysjärjestely puolestaan kommentoitu aiemmin täällä: https://www.inderes.fi/fi/kysymys/nordea-yritysjarjestelykohteena

Toisekseen jos markkina kallis johdon mielestä, niin silloihan vain rakennejärjestelyllä on tehtävissä merkittävää lisäarvoa käyttämättä käteistä ja samalla ns. realisoimalla riskin pienennystä kun omistus laimentuu ? Mitä mieltä ?

Markkinoiden korkeat arvostustasot ovat viimevuosina rajoittaneet Sammon kykyä luoda arvoa yritysjärjestelyillä. Olen käsitellyt Sammon yritysjärjestelyoptiota mm. viimeisessä analyysiraportissani: https://www.inderes.fi/fi/system/files/company-reports/yhtiopaivitys_sampo_080519_final.pdf

Sekä filosofisemmin oheisessa Q&A-vastauksessa: https://www.inderes.fi/fi/kysymys/sampo-omistaja-arvon-luominen

-Sauli