Copyright © 2021. Inderes Oyj. All rights reserved.

Olemme tarkastelleet UPM:n, Stora Enson ja Metsä Boardin Q3-tuloskauden jälkeisiä konsensusennusteita ja niiden muutoksia. Huomio kannattaa keskittää mielestämme etenkin vuosiin 2022-2023, sillä osakkeiden kerroinpohjaisessa hinnoittelussa painopiste on tässä vaiheessa siirtynyt jo suurelta osin vuoden 2021 yli. Metsäyhtiöiden vuosien 2022-2023 ennusteet lähtivät nousemaan asteittain vuoden 2020 aikana, minkä taustalla oli arviomme mukaan parantunut luottamus elvytyksen tehoon maailman talouden kasvun käynnistäjänä koronapandemian jälkeen ja toisaalta koronankriisin rajalliseksi jäänyt vaikutus sektorin kysyntädynamiikkaan. Vuosien 2022-2023 tulosennusteiden nousu kiihtyi alkuvuoden 2021 aikana, kun sektori markkinatilanne kuumeni vauhdilla monella osa-alueella talouskasvun piristymisen mukana. Vuosien 2022-2023 konsensusennusteiden nousu kuitenkin hidastui jo Q2-raporttien jälkeen ja Q3-raporttien jälkeen lähivuosien ennustemuutokset olivat hyvin pieniä. Tämä peilaa mielestämme ennusteiden sektorin pitkän ajan liiketoiminadynamiikkaan nähden saavuttamaa korkeaa tasoa sekä toisaalta odotuksia talouskasvun hidastumisesta.

Metsäyhtiöiden vuoden 2021 ennusteet sen sijaan jatkoivat sekä Q2- että Q3-raporttien selvässä ylämäessä, minkä taustalla on ollut tänä vuonna yhtiöiden odotuksia paremmaksi noussut tuloskunto sekä yhä vahvana pysynyt lyhyen ajan näkymä. Markkinat eivät kuitenkaan vuoden 2021 ennustemuutoksista jaksa juurikaan enää innostua, minkä takia metsäyhtiöiden kurssireaktiot jäivät Q3-tulospäivinä vaisuiksi, vaikka koko kolmikko raportoi ennätyksellisen vahvoista kvartaalituloksista sekä ylitti Q3:lla konsensusodotukset selvästi.

Yhtiötasolla Q3-raporttien jälkeisissä ennustemuutosten suunnissa tai muutosten voimakkuuksissa ei suurempia eroja. Tämä heijastelee mielestämme metsäyhtiöidemme hyvin saman tyyppisiä ison kuvan ajureita (mm. sama päämarkkina-alue Euroopassa, talouskasvusta riippuvainen kysyntä, samantyyppisten tuotantopanosten tarve, dollariherkkyys) vaikka yhtiöiden tuoteportfolioissa ja niiden painotuksissa onkin myös tiettyjä eroja. Tästä syystä yhtiöiden ennusteiden suunnan merkittävämpi erkaantuminen toisistaan on mielestämme pitkässä juoksussakin melko epätodennäköistä, vaikka segmenttitason vivahde-erot voivat aiheuttaa lyhyellä aikavälillä tiettyä eroja muutosten kulmakertoimiin.

Konsensuksen metsäyhtiölle asettamat tulosodotukset ovat myös hyvin samankaltaisia ensi vuodelle. Vuonna 2022 kaikkien metsäyhtiöiden tulosten odotetaan laskevan vuoden 2021 erittäin korkealle nousevasta vertailutasosta, mikä arviomme mukaan peilaa tiettyjen tänä vuonna kuumana käyneiden markkinoiden (mm. esim. sellu ja sahatavara) normalisoitumista etenkin hinnoittelun osalta sekä toisaalta jatkuvia kustannusinflaatiopaineita. Historialliseen kontekstiin verrattuna sektorin odotetaan tekevän kuitenkin erinomaista tulosta, sillä vuodesta 2021 oikaistujen liikevoittojen odotetaan laskevan vain 8-14 %. Suurinta tuloksen laskua odotetaan perinteisesti volatiileimmalta ja tänä vuonna eniten parantavalta Stora Ensolta, kun taas UPM:n osalta sekä vuoden 2021 että vuoden 2022 muutosodotukset ovat pienimmät. Vuoden 2023 konsensusennusteissa on tiettyjä eroja, sillä konsensus odottaa Metsä Boardin ja Stora Enson oikaistujen liikevoittojen pysyvän melko vakaina vahvoilla tasoillaan, kun taas UPM:n tuloksen odotetaan kiihdyttävän räväkkään yli 20 %:n kasvuun vuonna 2023. Arviomme mukaan tämä pohjautuu etenkin yhtiökohtaisiin tekijöihin, sillä UPM:llä on valmistumassa H2’22:lla kaksi suurinvestointia eli Uruguayn sellutehdas ja Saksan biokemikaalijalostamo. Olemme lähivuosien ennusteissamme sekä vuosien 2022 että 2023 osalta kautta linjan hieman konsensusta alempana, mikä arviomme mukaan peilaa odotuksia markkinatilanteiden jyrkemmästä normalisoitumisesta ja UPM:n osalta myös pidemmistä investointien ylösajoista.

Konsensusennusteiden viimeisen vuoden pääasiallista nousutrendiä peilaten Metsä Boardin osakekurssi on noussut vuodessa noin 20 %, Stora Enson noin 13 % ja UPM:n 23 %. Kurssimuutokset ovat hieman vuoden 2022 konsensusennusteiden viimeisen vuoden aikana tapahtunutta muutosta korkeampia. Mielestämme ero ei kuitenkaan ole erityisen merkittävä, kun huomioidaan myös vuoden 2021 reilusti odotuksia paremmaksi kohonneiden tulosten positiiviset vaikutukset nettovelkoihin ja osingonmaksukykyihin. Siten osakkeiden arvostustaso on mielestämme pysynyt melko vakaana, kun kurssinousut ja ennustemuutokset vastaavat jokseenkin toisiaan. Huomionarvoista on lisäksi, että kevääseen ajoittuneilta kuluvan vuoden huipuiltaan metsäyhtiöiden osakkeet ovat laskeneet 10-20 %. Kurssien käänne huipuilta alas ajoittuu myös suurin piirtein samaan ajankohtaan, jolloin vuosien 2022-2023 konsensusennusteiden nousu katkesi. Tämä on tyypillistä, sillä konsensusennusteiden muutos on yleensä merkittävä kurssiajuri osakkeille.

Tällä hetkellä Helsingin pörssin metsäyhtiöistä korkeimmalle tulospohjaisesti on arvostettu UPM, jossa arvioimme markkinoiden katsovan jo yhtiön isojen investointien jälkeistä tuloskasvupotentiaalia. UPM:n 12 kuukautta eteenpäin katsova P/E luku vuosien konsensusennusteilla on 17x ja, kun taas Stora Enson vastaava kerroin on 15x. Alimmalle eli P/E-luvulla 12x on arvostettu Metsä Board, jonka nykyinen tulostaso ja lähivuosien tulosodotukset ovat ainakin historiaan peilattuna vaativimmalla tasolla. Kokonaisuutena sektori on arvostettu vaativilla mutta maailmantalouden suhdannetilanteen positiivisena kestäessä saavutettavissa olevilla ennusteilla mielestämme melko neutraalisti 12 kuukauden tähtäimellä. Riskit keskittyvät mielestämme arvostuskerrointa enemmän ennusteisiin, joissa on sisällä hyvä varsin hyvä skenaario. Odotuksia jyrkempää tulosten alamäkeä arvostukset eivät arviomme mukaan kestäisi, mutta absoluuttisesti erinomaisen tuloskunnon säilyessä ja nollakorkojen jatkuessa näemme sektorin arvostustason olevan helposti perusteltavissa.

 

 

 

Analyytikko / Kirjoittaja

Antti Viljakainen

Antti Viljakainen

Pääanalyytikko

Lisätiedot

UPM on vuonna 1996 perustettu suomalainen bio- ja metsäteollisusyhtiö. UPM:n koostuu seuraavista liiketoiminta-alueista: UPM Biorefining, UPM Energy, UPM Raflatac, UPM Paper Asia, UPM Paper ENA) ja UPM Plywood. Yhtiöllä on toimintaa 45 maassa ja tuotantolaitoksia 13 maassa. Yhtiö on allekirjoittanut YK:n 1,5 asteen ilmastositoumuksen