Copyright © 2019. Inderes Oy. All rights reserved.
Yhtiö: Tikkurila
Suositus: Vähennä
Tavoitehinta: 15.00 EUR
Kurssi: 15.70 EURKurssi hetkellä: 13.2.2020 - 8:12

Tikkurilan Q4 oli liikevaihdon osalta odotusten mukainen, mutta tulos ja osinko jäivät odotusten alle. Yhtiöllä on jo pitkään ollut isoja haasteita saada liikevaihtoa kasvamaan. Viime vuosien tehostusohjelmien ja uudelleenjärjestelyjen jälkeen matalat kannattavuusparanuksen hedelmät on poimittu ja tuloskasvunäkymät ovat mielestämme vaisut ilman liikevaihdon kasvua. Osakkeen arvostus ei ole vallitseviin kasvunäkymiin peilattuna erityisen houkutteleva, minä takia toistamme vähennä-suosituksemme ja 15,0 euron tavoitehinnan. Joulukuussa julkaistu laaja analyysiraporttimme löytyy tästä linkistä.  

Liikevaihto- ja tuloskehitys polarisoituvat nyt vahvaan East-segmenttiin ja heikkoon West-segmenttiin

Q4-liikevaihto kasvoi 2 % 108 MEUR:oon osuen odotuksiin. East-segmentin volyymit laskivat, mutta positiivinen hinta- ja tuotemix sekä Venäjän ruplan vahvistuminen nostivat liikevaihtoa. Yhtiö on strategiansa mukaisesti keskittynyt premium-tuotteiden myyntiin ja vähentänyt matalakatteisten economy- ja private label -tuotteiden myyntiä ja tämä näkyi Eastin luvuissa. West-segmentissä liikevaihto polki paikallaan, vaikka volyymit, hinta- ja tuotemix nousivat. Westin liikevaihtoa painoivat Suomen ja Ruotsin maalimarkkinoiden vaisu kehitys ja heikko kruunu. Puolan vahva kasvu kompensoi näitä. Oikaistu liiketulos oli -7,6 MEUR (Q4’18: -5,5 MEUR), mikä jäi ennusteestamme (-6,9 MEUR). Vertailukauden tulosta nosti Porin titaanidioksiditehtaan tulipalosta saatu 4,8 MEUR:n vakuutuskorvaus. Tämä huomioiden, tulos liikkui parempaan suuntaan. Tuloskasvun taustalla oli sama jako kuin liikevaihdossa, eli Eastin hintojen korotukset, tuotemixin painottuminen premiumiin ja vahva rupla tukivat tuloskasvua. Westissä tulos laski Ruotsin ja Suomen heikon myynnin ja vertailukauden tulosta nostaneen vakuutuskorvauksen takia. Yleinen tiukka kulukuri tuki koko konsernin operatiivista tuloskuntoa, mutta arviomme mukaan tuloskasvu on haastavaa niin kauan, kun Suomen ja Ruotsin liikevaihdot pysyvät laskussa.

Vuoden 2020 ohjeistus oli odotuksiamme vaisumpi

Tikkurila teki merkittävän tulosparannuksen vuonna 2019 (oikaistu liikevoitto +20 %), vaikka liikevaihto ei kasvanut. Yhtiö arvioi nyt 2020-liikevaihdon pysyvän edellisvuoden tasolla (564 MEUR) ja oikaistun liikevoiton paranevan (46,4 MEUR). Ohjeistus oli varovainen, joten laskimme liikevaihtoennustettamme 2 % 565 MEUR:oon ja liikevoittoennustettamme 2 % tasolle 51 MEUR (EBIT 9,0 %). Odotimme Venäjän ja Puolan hyvän kehityssuunnan sekä Ruotsin ja Suomen heikon 2019 kevätsesongin tarjoavan hyvät kasvunäkymät tälle vuodelle. Varovainen ohjeistus sai meidät kuitenkin epäilemään, että näkymät ovat heikompia kuin olimme odottaneet. Taustalla saattaa olla Suomi ja Ruotsi, missä yhtiö ilmeisesti edelleen arvioi kohtaavansa epävarman markkinakasvun ja kiristyvän kilpailutilanteen takia liikevaihdon kasvuhaasteita. Viime vuosina myyntihintoja on myös korotettu useaan otteeseen, eikä tätä korttia voi käyttää loputtomiin. Kypsien markkinoiden (Suomi ja Ruotsi) kasvun liikkuessa nollan tuntumassa, kasvu nojaa pitkälti Venäjään ja Puolaan. Odotamme liikevaihdon kasvavan konsernitasolla lähivuosina keskimäärin ~2 %/v., jolloin tuloskasvu nojaa pääosin kannattavuusparannukseen. Viime vuosina tehtyjen merkittävien tehostamisohjelmien ja uudelleenjärjestelyjen avulla matalat tulosparannuksen hedelmät on arviomme mukaan poimittu ja tästä eteenpäin kannattavuuden nosto muuttuu hankalammaksi ilman kunnon liikevaihdon kasvua. Lähivuosien EBIT-marginaaliennusteemme ovat 9-10 %, kun yhtiön pitkän aikavälin tavoite on yli 12 %.

Osakkeen arvostus ei ole riittävän houkutteleva vaisut kasvunäkymät huomioiden

Ennusteidemme mukaiset Tikkurilan 2020 ja 2021 P/E-luvut ovat 18x ja 17x. EV/EBIT-kertoimet ovat 15x ja 14x. Odotamme lähivuosien osinkotuottojen olevan ~4 %:n tasolla. Tulospohjaisessa arvostuksessa on mielestämme varaa joustaa alas, jos yhtiön kasvu jää ennustamallemme tasolle. Tämän takia tuotto-odotus jää liikaa osinkotuoton varaan. Pelkän osingon tarjoama tuotto-odotus ei tällä hetkellä ole mielestämme riittävän houkutteleva positiiviselle suositukselle.

Käy kauppaa. (Tikkurila)

Analyytikko / Kirjoittaja

Petri Kajaani

Petri Kajaani

Analyytikko

Lisätiedot

Tikkurila on johtava pohjoismainen maalialan yritys, jonka tuotteet valmistetaan tarkoin valituista raaka-aineista korkeimpien laatuvaatimusten mukaisesti. Kehitämme vuosikymmenten kokemuksella tuotteita ja palveluita, jotka tarjoavat asiakkaillemme ajan ja sään kestävää laatua. Toimimme seitsemässä maassa ja 2700 työntekijäämme haluavat luoda kestävää tulevaisuutta merkityksellisten pintojen avulla. Liikevaihtomme oli 564 miljoonaa euroa vuonna 2019. Yhtiö on listattu Nasdaq Helsingissä.

inderesTV

Tunnusluvut 2019 2020e 2021e
Liikevaihto 563,8 565,3 578,5
- kasvu-% 0,4% 0,3% 2,3%
Liikevoitto (EBIT) 43,9 50,8 54,2
- EBIT-% 7,8% 9,0% 9,4%
EPS (oik.) 0,81 0,86 0,90
Osinko 0,50 0,60 0,70
P/E (oik.) 17,7 18,2 17,4
EV/EBITDA 10,5 10,1 9,5
Osinkotuotto-% 3,5% 3,8% 4,5%
Uusimmat ennusteet