Copyright © 2019. Inderes Oy. All rights reserved.

UPM Q4: hunajapurkille on vielä reippaasti matkaa

Analyytikon kommentti 31.01.2020 8:31 UPM
Yhtiö: UPM
Suositus: Vähennä
Tavoitehinta: 28.00 EUR
Kurssi: 29.32 EURKurssi hetkellä: 31.1.2020 - 8:16

UPM:n Q4-tulos oli selvästi markkinaodotuksia parempi Communications Papersin huippusuorituksen ansiosta, mutta näkymät varsinkin alkuvuoteen ovat vaisut. Teimme raportin jälkeen UPM:n ennusteisiimme lyhyellä tähtäimellä negatiivisia muutoksia, mutta pitkän tähtäimen ennusteemme nousivat Saksan biokemikaali-investoinnin varmistumisen takia. Nostamme siten UPM:n tavoitehintamme 28,00 euroon (aik. 27,00 euroa) ja suosituksemme vähennä-tasolle (aik. myy). Lyhyellä tähtäimellä korkea arvostus, negatiivinen tuloksen suunta ja vakaaksi jämähtänyt osinko houkuttelevat kyttäämään edelleen parempia ostopaikkoja osakkeen suhteen.

Paperiliiketoimintojen vahva veto siivitti yhtiön yli markkinaodotusten Q4:llä

UPM:n liikevaihto laski Q4:llä 10 % 2447 MEUR:oon, mikä alitti meidän ja konsensuksen ennusteet. Myyntiä rokottivat etenkin laskeneet hinnat. UPM:n oikaistu liikevoitto putosi kuitenkin vain 15 % vahvasta vertailukaudesta 343 MEUR:oon ylittäen markkinaodotukset kirkkaasti. Huipputulos oli etenkin kuitukulujen laskusta hyötyneiden paperiliiketoimintojen ansiota. Etenkin Communications Papersin yli 13 %:n oikaistu liikevoittomarginaali oli korkein taso erittäin pitkään aikaan, mutta myös Specialty Papersin tuloskunto kohosi erinomaiseksi. Myös Raflatacin ja Energyn numerot olivat hyviä ja ennusteitamme parempia. Perinteisen tulosmoottorin Biorefiningin tulos putosi odotettuakin rajummin sellun hinnan laskun takia ja myös Plywoodin tulos heikkeni hintapaineiden ja lakkojen myötä. Alariveillä UPM kirjasi Q4:lle pienet kertakulut, kun taas rahoituskulut ja verot olivat normaaleilla tasoillaan. Siten yhtiön Q4:n 0,50 euron oikaistu EPS ylitti meidän ja konsensuksen ennusteet. Loppuvuoden vahvan raportin kruunasi käyttöpääoman vapautumisesta tukea saanut erittäin vahva 592 MEUR:n liiketoiminnan rahavirta (Q4’18: 384 MEUR). UPM:n erittäin vahvasta taloudellisesta asemasta huolimatta hallitus esitti osingon pitämistä vakaana 1,30 eurossa osakkeelta, mikä oli pettymys sekä konsensuksen että etenkin meidän odotuksiimme nähden.

Yhtiö antoi jopa yllättävän tarkat näkymät, edessä on kuitenkin yhä haastavampia kvartaaleja

UPM kertoi näkymissään H1’20:n tuloksen jäävän merkittävästi H1’19:sta heikommaksi, mutta yhtiö odottaa tuloksen elpyvän H2:lla. Alkuvuoden tulospainetta ajavat nyt matalalla tasolla oleva sellun hinta ja paperien alkuvuodesta kohtaama hintapaine. Q1:een vaikuttaa lisäksi negatiivisesti lakot Suomen tehtailla ja Q2:lla tehdään merkittävä osa tämän vuoden huolloista. Kommentit eivät sinällään olleet erityisen yllättäviä toimialan viime aikojen uutisvirtaan peilattuna, mutta laskimme silti UPM:n 2020 ennusteitamme oikaistun liikevoiton tasolla (johtuen osin lakoista) ja odotamme yhä UPM:n tuloksen pysyvän laskussa. Vuodelle 2021 emme tehneet ennustemuutoksia. Sen sijaan 2020-luvun puolivälistä alkaen tulosennusteet nousivat, kun UPM vahvisti tekevänsä 550 MEUR:n investoinnin Saksaan biokemikaalitehtaaseen. Tämän projektin ja toistaiseksi hyvin edenneen Uruguayn jättimäisen sellutehdasinvestoinnin takia olemme nostaneet myös yhtiön investointiennusteita lähivuosille. Vastaavasti 2020-luvun puolivälin tienoilla tuloskasvupotentiaali on merkittävä, kun investoinnit on saatu valmiiksi ja ajettua ylös.

Korkea arvostus, laskeva tulos ja vakaa osinko ovat haastava yhdistelmä 12 kuukauden tähtäimellä

UPM:n tulospohjainen arvostus on mielestämme lyhyellä tähtäimellä korkea, sillä ennusteidemme mukaiset P/E-luvut vuosille 2020 ja 2021 ovat 17x ja 16x ja vastaavat EV/EBITDA-kertoimet ovat 10x. UPM:n arvostus on myös preemiolla verrokkeihin nähden, kun taas hyväksymme yhtiölle neutraalit kertoimet. P/B-luku 1,6x on yhtiön keskipitkän ajan mediaanin yläpuolella emmekä pidä sitä huomattavan houkuttelevana yhtiön pitkän ajan 10 %:n ROE-%:n tavoitteeseen nähden. Myös osinkojen suhteen odotusarvot laskivat kuluvan vuoden osinkoehdotuksen myötä ja arviomme mukaan UPM tarjoaa lähivuosina reilun 4 %:n osinkotuottoa. Laskusuunnassa pysyvä tulos sekä korkea arvostus pitävät mielestämme 12 kuukauden tuotto-odotuksen heikkona, kun taas isojen investointien valmistumisen ja ylösajojen jälkeiseen tulospotentiaaliin on tässä vaiheessa vielä hyvin vaikea nojata.

Käy kauppaa. (UPM)

Analyytikko / Kirjoittaja

Antti Viljakainen

Antti Viljakainen

Analyytikko

Lisätiedot

Tarjoamme uusiutuvia ja vastuullisia ratkaisuja ja innovoimme tulevaisuuden vaihtoehtoja fossiilisen talouden ratkaisuihin kuudella liiketoiminta-alueella: UPM Biorefining, UPM Energy, UPM Raflatac, UPM Specialty Papers, UPM Communication Papers ja UPM Plywood. Alamme johtavana toimijana ja vastuullisuuden edelläkävijänä olemme allekirjoittaneet YK:n 1,5 asteen ilmastositoumuksen. Ilmastonmuutosta hillitsevät tavoitteemme ja toimenpiteemme perustuvat tieteelliseen tutkimukseen. Yhtiössämme työskentelee noin 18 700 henkilöä ja vuosittainen liikevaihtomme on noin 10,2 miljardia euroa.

inderesTV

Tunnusluvut 2019 2020e 2021e
Liikevaihto 10 238,0 9 647,2 9 879,6
- kasvu-% -2,3% -5,8% 2,4%
Liikevoitto (EBIT) 1 344,0 1 210,7 1 292,3
- EBIT-% 13,1% 12,5% 13,1%
EPS (oik.) 2,08 1,76 1,88
Osinko 1,30 1,30 1,30
P/E (oik.) 14,9 16,7 15,6
EV/EBITDA 8,9 9,4 9,5
Osinkotuotto-% 4,2% 4,4% 4,4%
Uusimmat ennusteet