Ahlstrom-Munksjö päivitys – kurssinousu on purkanut lyhyen aikavälin aliarvostuksen
Ahlstrom-Munksjö järjesti eilen Helsingissä sijoittajapäivän, jossa johto esitteli fuusioyhtiön strategista suuntaa lähivuosille. Emme ole tehneet olennaisia ennustemuutoksia, mutta nostamme Ahlstrom-Munksjön tavoitehintamme 19,00 euroon (aik. 17,00 euroa), sillä sijoittajapäivä vahvisti jossain määrin luottamustamme yhtiön hinnoitteluvoimaan ja myös vertailuryhmän arvostus on noussut viime aikoina. Laskemme silti suosituksemme vähennä-tasolle (aik. lisää), sillä Ahlstrom-Munksjön tämän vuoden kurssinousun (23 %) myötä osakkeen arvostus on mielestämme jo melko neutraali vuoden tähtäimellä.
- Ahlstrom-Munksjöllä on laaja ja useisiin kapeisiin niche-segmentteihin keskittynyt tuoteportfolio. Näiden segmenttien kasvunäkymät ovat hyvät, sillä suurin osa erikoispaperien ja kuitumateriaalien tuotesegmenteistä kasvaa bkt:n kasvua nopeammin väestön kasvun, kaupungistumisen ja kestävän kehityksen kaltaisten megatrendien takia. Suurimmassa osassa segmenttejä yhtiöllä on vahva markkina-asema, sillä pääfokusalueillaan yhtiö on tyypillisesti markkinoiden kolmen suurimman pelurin joukossa globaalisti. Tämän pitäisi tukea Ahlstrom-Munksjön hinnoitteluvoimaa jossain määrin. Kapeisiin niche-segmentteihin fokusoitumisen vastapaino on tuote- ja tuotantoportfolion kompleksisuus, joka heikentää tehokkuutta. Ahlstrom-Munksjön tavoitteena on erottautua kilpailussa laadulla, teknologia- ja tuoteosaamisella sekä räätälöidyillä palveluilla, mikä on tarpeen, sillä yhtiöllä ei kohtuullisen skaalan lisäksi mielestämme ole kestäviä kustannusetuja. Kompleksisuuden hallitsemiseksi Ahlstrom-Munksjö pyrkii myös rakentamaan joustavan, läpinäkyvän ja itsenäisiin liiketoiminta-alueisiin pohjautuvan liiketoimintamallin. Mielestämme tässä onnistuminen on keskeistä yhtiön pidemmän ajan kehityskaaren kannalta.
- Sijoittajapäivässä Ahlstrom-Munksjö kertoi pyrkivänsä lähivuosina hakemaan kasvua nykyisin tuoteportfolionsa lisäksi siirtymällä arvoketjussa asteen eteen-päin tietyiltä osin. Painopistealueita voivat tässä suhteessa olla esimerkiksi kuluttajatuotteet ja Life Science -sektori. Suhtaudumme yhtiön suunnitelmiin positiivisesti, koska kyseisillä sektoreilla kuitutuotteilla on hyvää kasvualustaa uusiutumattomista materiaaleista valmistettujen tuotteiden korvaajina. Lisäksi kasvu näillä defensiivisillä sektoreilla tasapainottaisi yhtiön portfoliota, sillä tällä hetkellä yhtiöllä on melko paljon myyntiä syklisemmille teollisuus- ja investointi-tavara- sekä rakennussektoreille. Pitkällä aikavälillä yhtiön kasvustrategiaan kuuluvat myös yritysjärjestelyt, mutta ainakin seuraavan kahden vuoden aikana arvioimme yhtiön keskittyvän fuusion potentiaalin ulosmittaamiseen sekä nykyisen tuoteportfolion optimointiin. Ahlstrom-Munksjön tase on vahva (Q1: nettovelkaantumisaste 41 % vs. tavoitetaso alle 100 %), joten yhtiöllä on hyvin taloudellista liikkumavaraa kasvustrategian toteuttamiseen jo nyt.
- Olemme tehneet vain marginaalisia tarkastuksia lähivuosien ennusteisiimme sijoittajapäivän jälkeen. Arvioimme yhtiön tuloksen pysyvän nousu-uralla ja kannattavuuden lähestyvän tavoitetason alarajana olevaa yli 14 %:n oikaistua käyttökatemarginaalia vuosina 2018-2019. Tuloskasvua ajavat hyvän kysynnän myötä kasvavat volyymit ja ensi vuodesta alkaen myös fuusion 35 MEUR:n kustannussynergiat, kun taas Q2:lla ja Q3:lla raaka-aineiden hintojen nousu luo marginaalipaineita ja vähintään hidastaa tuloskasvua Q1:n erittäin vauhdikkaalta tasolta (loppuvuodesta myös vertailuluvut ovat haastavampia). Suotuisassa kysyntätilanteessa yhtiöllä on kuitenkin mielestämme melko hyvä mahdollisuus kompensoida raaka-aineiden hintojen nousua myyntihintojen korotuksilla.
- Ahlstrom-Munksjön vuosien 2017 ja 2018 ennusteidemme mukaiset operatiiviset P/E-luvut ovat 19x ja 16x, kun taas vastaavat ja vahvaa kassavirtaa (mm. fuusion PPA-poistoja sisältävät poistot selvästi investointeja suuremmat) paremmin heijastelevat EV/EBITDA-kertoimet ovat 8x ja 7x. Pidämme tulospohjaista arvostusta absoluuttisesti melko neutraalina ja yhtiö on myös arvostettu tulos-pohjaisesti lähes yhdenmukaisesti kuitumateriaaliyhtiöstä koostuvaan verrokkiryhmään nähden. Tasepohjainen P/B-luku on jo hieman haastava 1,8x ja lähivuosien ennustetut osinkotuotot ovat noin 3 %:n tasolla. Kokonaisuus huomioiden alkuvuoden kurssinousu on purkanut yhtiön aliarvostuksen ja pitkän aikavälin potentiaalista huolimatta osakkeen arvostus on vuoden tähtäimellä jo neutraali.
Sisäänkirjautuminen vaadittu
Tämä sisältö on näkyvissä vain sisäänkirjautuneille käyttäjille