Admicom Q1: Hyvä startti vuoteen

Admicomin Q1-tulos oli odotuksiamme parempi, sillä kannattavuutta laimentavista yritysostoista huolimatta yhtiö onnistui pitämään suhteellisen käyttökatteensa vertailukauden erinomaisella tasolla ydinliiketoiminnan vahvan tuloskunnon ansiosta. Myös orgaanisessa kasvussa nähtiin lievää piristymistä ja uusmyynnin kehitys on jatkanut odotetusti asteittain paranevalla uralla alkuvuodesta. Mielestämme Admicomin osakkeen nykyarvostus puoltaa nojaamaan yhtiön asteittain vahvistuvaan kasvutarinaan. Alkuvuodesta jäähtyneessä markkinatunnelmassa arvostus ei ole kuitenkaan aivan riittävän houkutteleva vahvemman näkemyksen ottamiseen. Siten toistamme osakkeen lisää-suosituksen ja tarkistamme tavoitehintaa 77,0 euroon (aik. 80,0 EUR).

Hieman odotuksia nopeampaa yritysostojen vauhdittamaa kasvua

Admicomin Q1-liikevaihto kasvoi 24 % 7,3 MEUR:oon ja ylitti lievästi 7,2 MEUR:n ennusteemme. Kasvusta noin 13 %-yksikköä oli Aitio Finland ja Hillava (12/21) -yrityskauppojen sekä Lakeus Tilitoimiston oston (7/21) tuomaa epäorgaanista kasvua. Samalla myös orgaaninen kasvu (Q1’22: 11,5 %) piristyi hieman edellisten neljännesten (8-9,5 %) tasolta ja näin Admicomin viime syksystä alkaneet kommentit uusmyynnin asteittaisesta piristymisestä alkavat heijastua myös yhtiön numeroihin. Yhtiö kommentoi uusmyynnin kehittyneen myös alkuvuodesta positiiviseen suuntaan, vaikka koronatilanne ja Ukrainan sota luovat epävarmuutta toimintaympäristöön.

Kannattavuus pysytteli erittäin vahvalla tasolla yritysostoista huolimatta

Admicomin Q1-käyttökate kasvoi 23 % 3,3 MEUR:oon (Q1’21: 2,7 MEUR) ja ylitti 3,0 MEUR:n ennusteemme. Käyttökatemarginaali pysytteli vertailukauden erinomaisella 45 %:n tasolla siitä huolimatta, että tehdyt yritysostot heikentävät Admicomin suhteellista kannattavuutta. Tämä kertoo yhtiön ydinliiketoiminnan olevan todella vahvassa tuloskunnossa. Arviomme mukaan vielä alkuvuodesta suurin osa Aitio Finlandin kehittäjistä oli ulkoisten asiakasprojektien parissa, mutta vuosina 2022-2023 Admicom tulee siirtämään näitä resursseja omaan sisäiseen kehitystyöhön. Tämä tulee osaltaan rasittamaan yhtiön kasvua ja kannattavuutta, mutta onnistuessaan vahvistaa pitkän aikavälin kasvuedellytyksiä. Käsityksemme mukaan yritysostojen integraation ensiaskeleet ovat sujuneet hyvin ja uusille sisäisille kehitysprojekteille on saatu tehtyä suunnitelmat, joita lähdetään toteuttamaan tämän vuoden aikana.

Näkymät ennallaan, ennusteisiin pieniä tarkennuksia ylöspäin

Admicom toisti odotetusti yli 20 %:n liikevaihdon kasvua ja 40-50 %:n käyttökatemarginaalia ennakoivan ohjeistuksensa. Odotuksia paremman Q1-tuloksen myötä kuluvan vuoden tulosennusteemme nousi noin 3 %, mutta muuten pidimme lähivuosien ennusteet pitkälti ennallaan. Odotamme Admicomin liikevaihdon kasvavan tänä vuonna 23 %, josta orgaanista kasvua on noin 13,5 %-yksikköä. Käyttökatemarginaalin ennustamme olevan 45 % (2021: 48 %), joten odotamme yritysostojen kannattavuutta heikentävän vaikutuksen alkavan näkyä vahvemmin loppuvuodesta.

Arvostus ei näytä pahalta pitkän aikavälin tuloskasvunäkymien valossa

Admicomin kaltaista arvonluojaa on harvoin päässyt ostamaan halvalla, mutta alkuvuoden kurssilaskun jälkeen nykyiset kertoimet (EV/S 10x ja EV/EBIT 23x) näyttävät jo kohtuullisilta niin yhtiön historialliseen arvostukseen kuin tuloskasvunäkymiin peilattuna. Admicomin pitkän aikavälin hyvä ja suhteellisen ennustettava tuloskasvu painaa kertoimia melko nopeasti maltilliselle tasolle (2024-2025e EV/EBIT 17x-14x). Lisäksi yhtiön poikkeuksellisen kova kasvun ja kannattavuuden yhdistelmä tukee osakkeelle hyväksyttäviä kertoimia. Vuoteen 2025 katsovien skenaarioidemme valossa osakkeen vuotuinen tuotto-odotus (~11 %) on ennusteellamme hyvällä tasolla, jonka päälle sijoittaja saa mielestämme positiivisen yritysjärjestelyoption.