Afarak Q3 - volyymikasvu oli vahvaa, mutta kustannustaso painoi tulosta

Afarak julkaisi Q3-raporttinsa perjantaina. Liikevaihtotasolla kehitys normalisoitui vertailukauden heikolta tasolta ja ylitti odotukset. Kannattavuutta painoi kuitenkin epäsuotuisa raaka-aineiden hintojen kehitys. Korkeampi kustannustaso heijastui positiivista volyymikehitystä voimakkaammin tulokseen, joka painui tappiolle. Omistajien näkemyseron johdosta emme anna osakkeelle suositusta tai tavoitehintaa.

Afarak ylsi Q3’17:lla 44,2 MEUR:n liikevaihtoon, joka ylitti selvästi ennusteemme 37,9 MEUR. Liikevaihdon vahvaa 53 %:n kasvua vertailukauteen nähden ajoi erinomainen volyymikehitys ja paremmat markkinahinnat. Volyymikasvu ylitti odotuksemme, joka odotti volyymien normalisoituvan vertailukauden tasosta, jolloin niitä painoi poikkeuksellisen heikko markkina. Kokonaisuutena volyymikehitys oli erinomaista, kun huomioidaan lomakausien aiheuttama kausiluonteisuus kvartaalilla.

Huolimatta vahvasta liikevaihdon kasvusta liikevoitto painui tappiolle -4,2 MEUR:oon. Liikevoittoa painoivat etenkin Ferroalloys -segmentin odotettua korkeammat raaka-ainekustannukset. Kromimalmin hintojen nousu ei heijastunut vastaavalla tavalla ferrokromin hintaan, joka oli katsauskaudella vain 1,1 $/lb:ltä. Lisäksi kustannuksia kasvatti korkeampi sähkön hinta Etelä-Afrikassa, minkä takana ovat talven aiheuttamat hintapiikit. Nettorahoituskulut olivat hieman odotuksiamme suuremmat, mutta kokonaisuutena alempien rivien kehitystä paikkasi positiiviset maksetut verot. Näin ollen osakekohtaisen tuloksen jääminen alle ennusteemme -0,01 euroon oli operatiivisen tulospettymyksen seurausta.

Afarak ohjeisti sen Q4’16 tuloksen olevan linjassa vertailukauden kanssa (Q4’16: EBIT 2,7 MEUR). Ohjeistus oli linjassa ennusteemme kanssa, joka pysyi ennallaan Q4:n osalta. Odotamme viimeisen kvartaalin tuloksen olevan maltillisesti paineessa raaka-aineiden hintojen nousun myötä, mutta tätä paikkaavat korkeammat lopputuotteiden markkinahinnat. Ferrokromin sopimushinta nousi Q4:lle 1,39 $/lb tasoon ja on siten selvästi Q3’17:sta korkeammalla. Laskimme lähivuosien ennusteita raportin jälkeen. Odotamme volyymikehityksen olevan vahvaa myös ensi vuonna, mutta arvioimme marginaalien olevan aiempia odotuksiamme suuremmassa paineessa korkeampien kustannuksien johdosta. Tämän seurauksena olemme laskeneet ensi vuoden liikevoittoennusteemme 8,5 MEUR:oon (aik. 2018e 14 MEUR).

Afarakin 2017e EV/EBITDA on 12x ja vastaava 2018e kerroin on 15,5x. Vuoden 2017e EV-pohjaisilla kertoimilla Afarakin suhteellinen preemio on noin 80 %, mitä emme pidä perusteltuna. Myöskään tasepohjainen preemio (P/B 2017e 1,3x) ei mielestämme ole perusteltua, kun huomioidaan myös pääoman tuottotaso (Q1-Q3’17 ROE-% 1,4 %). Mielestämme arvostus on kokonaisuutena ja riskitaso huomioiden erittäin korkea operatiiviseen tuloskuntoon suhteutettuna.