Ahlstrom-Munksjö päivitys - tuotto-odotus on yhä positiivinen

Toistamme Ahlstrom-Munksjön tavoitehintamme 19,00 euroa ja lisää-suosituksemme yhtiön eilen julkaiseman Q3-raportin jälkeen. Emme ole tehneet odotustemme mukaisen raportin jälkeen ennustemuutoksia ja pidämme Ahlstrom-Munksjötä edelleen maltillisesti hinnoiteltuna lähivuosien hyviin tuloskasvunäkymiin suhteutettuna.

• Ahlstrom-Munksjö raportoi eilen pitkälti odotustemme mukaisesta Q3-tuloksesta. Yhtiön liikevaihto kasvoi Q3:lla 3,4 % (vertailukelpoisin valuutoin 5,7 %) 541 MEUR:oon kokonaisuutena kysynnän osalta suotuisassa markkinassa. Yhtiön oikaistu käyttökate oli vertailukauden ja ennusteidemme tasolla 70,2 MEUR:ssa, mikä vastaa kohtuullista 13 %:n oikaistua käyttökatemarginaalia Mielestämme tämä oli hyvä suoritus Ahlstrom-Munksjöltä, kun huomioidaan, että raaka-aineiden (sellu ja titaanidioksidi) hintojen nousu rasitti yhtiön oikaistua käyttökatetta 22 MEUR:lla vertailukauteen nähden Q3:lla. Tämän varsin voimakkaan ja kaikkiin liiketoimintoihin kohdistuneen marginaalipaineen yhtiö onnistui kompensoimaan valtaosin hinnankorotuksien ja volyymikasvun avulla. Yhtiö myös jatkaa marginaaliensa puolustamista hinnan korotuksilla ja yleisesti korkeiden käyttöasteiden ansiosta Ahlstrom-Munksjöllä on mielestämme melko hyvät edellytykset saada raaka-aineiden edelleen jatkuvaa hintojen nousua asiakkaiden maksettavaksi suurimmassa osassa liiketoimintojaan.
• Teimme odotustemme mukaisen raportin jälkeen vain marginaalista hienosäätöä lähivuosien ennusteisiimme konsernitasolla. Odotamme nyt Ahlstrom-Munksjön oikaistun käyttökatteen kasvavan tänä vuonna 290 MEUR:oon (2016: 268 MEUR), mikä on linjassa yhtiön oikaistun käyttökatteen kasvua indikoivan ohjeistuksen (ennallaan) kanssa. Vuosina 2018-2019 odotamme yhtiön oikaistun käyttökatteen kasvavan edelleen 313 MEUR:oon ja 335 MEUR:oon. Lähivuosien tuloskasvua ajavat arviomme mukaan etenkin volyymikasvu sekä fuusion kustannussynergiat, joiden tavoitetta Ahlstrom-Munksjö nosti Q3-raportissa yli 40 MEUR:oon (aik. 35 MEUR). Vuoden 2019 ennusteemme vastaa 14,2 %:n oikaistua käyttökatemarginaalia. Yhtiön taloudellisena tavoitteena on saavuttaa yli 14 %:n oikaistu käyttökatemarginaali yli syklin, joten pidämme yhtiön tavoitetason alarajan saavuttamista realistisena muutaman vuoden tähtäimellä. Keskeisimpiä riskejä Ahlstrom-Munksjön lähivuosien tuloskasvun kannalta ovat mielestämme globaalin talouden kehitys, raaka-aineiden hinnat ja kilpailutilanne.
• Ahlstrom-Munksjön vuosien 2017 ja 2018 ennusteidemme mukaiset operatiiviset P/E-luvut ovat 18x ja 14x, kun taas vastaavat yhtiön vahvaa kassavirtaa (poistot selvästi investointeja suuremmat) paremmin heijastelevat EV/EBITDA-kertoimet ovat 7x ja 6x. Pidämme tulospohjaista arvostusta absoluuttisesti kohtuullisena ja yhtiö on myös arvostettu 10-15 %:n alennuksella suhteessa kuitumateriaaliyhtiöstä koostuvaan verrokkiryhmään nähden. Myös yhtiön tasepohjainen P/B-luku on järkevällä tasolla 1,5x ja lähivuosien ennustetut osinkotuotot ovat reilut 3 %. Kokonaisuus huomioiden pidämme Ahlstrom-Munksjön tuotto-odotusta positiivisena Q3-raportin jälkeen.