Ahlstrom-Munksjö Q3: tuloskäänne jäi toteutumatta alhaisen volyymin takia

Ahlstrom-Munksjö julkisti tänään aamulla Q3-raporttinsa. Yhtiön tulostrendi ei odotusten vastaisesti kääntynyt vielä Q3:lla ja operatiivinen kannattavuus jäi melko selvästi ennusteista. Kuluvan vuoden näkymänsä Ahlstrom-Munksjö käytännössä toisti, minkä lisäksi yhtiö kertoi odottavansa, että yrityskauppojen synergiasäästöt ylittyvät loppuvuodesta, ja lisäksi yhtiö tavoittelee 50 MEUR:n lisäsäästöjä ensi vuonna. Lisäksi Ahlstrom-Munksjö kertoi tehneensä ei-sitovan aiesopimuksen pienen taidepaperiliiketoiminnan myymisestä hyvään hintaan (2019e: oik. EV/EBITDA 10x-11x). Strategiset kehitystoimet ovat mielestämme oikeansuuntaisia, mutta arvioimme Ahlstrom-Munksjön osakekurssin olevan tänään silti paineessa odotuksia heikomman operatiivisen Q3-tuloksen takia.

Ahlstrom-Munksjön pro-forma-liikevaihto laski Q3:lla 4,3 % 713 MEUR:oon, mikä alitti meidän ja konsensuksen ennusteet noin 3 %-yksiköllä. Kasvua rokottivat sinänsä odotetusti heikosta kysynnästä johtuneet alhaiset volyymit kaikissa yksiköissä, mutta 5 %:n volyymien pudotus oli silti hieman odotuksiamme syvempi. Hintojen laskun vaikutus oli 2 %-yksikköä negatiivinen, mutta tämän paikkasivat sinänsä odotetusti suotuisat valuuttakurssiliikkeet. Liikevaihto laski kaikissa divisioonissa muita korkeammalla kustannustasolla (sellu) operoivaa North America Specialty Solutionsia lukuun ottamatta.

Yhtiön oikaistu käyttökate heikkeni vertailukauden pro-forma-luvuista 84 MEUR:oon, mikä alitti meidän ja konsensuksen lievää tulosparannusta odottaneet ennusteet. Operatiivista tulosta rokottivat etenkin volyymit, sillä bruttokatteet nousivat yhtiön mukaan uudelle ennätystasolle. Tätä selitti arviomme mukaan etenkin sellun hinnan lasku. Lisäksi tulosta painoi varastojen muutoksen 6 MEUR:n negatiivinen vaikutus, mutta toisaalta IFRS 16 -siirtymä tuo noin 4 MEUR:n positiivisen vetoavun suhteessa vertailukauteen (vertailulukuja ei oikaistu). Kolme viidestä divisioonasta pystyi parantamaan oikaistua tulostaan ja etenkin North America Specialty Solutionsin tuloskäänne oli positiivinen yllätys. Toisaalta Industrial Solutionsin (vaisu kysyntä, hintapaine, kireä kilpailu) ja Decorin (vaisu kysyntä) suoritukset olivat selvästi odotuksiamme heikompia. Etenkin Decorin osalta raportti vahvisti, että yhtiöllä suunnittelussa oleva yksikön rakennejärjestely olisi kipeästi tarpeen. Tulosmoottori Filtration&Performancen tulos oli vahva, vaikka yksikkö jäikin ennusteistamme lievästi Q3:lla. Specialitiesin tulosparannuksen kulmakerroin sen sijaan jäi ennusteitamme loivemmaksi. Alariveillä yhtiö kirjasi raportoituihin lukuihin 6 MEUR:n negatiiviset kertaerät uudelleenjärjestelyistä ja yrityskaupoista. Myös rahoituskulut ja veroaste olivat ennusteidemme yläpuolella. Näin ollen raportoitu EPS jäi selvästi alle meidän ja konsensuksen ennusteiden alapuolelle 0,10 euroon. Positiivista Q3:ssa oli 125 MEUR:oon (Q3’18 28 MEUR) varastojen alentamisen takia noussut liiketoiminnan rahavirta.

Ahlstrom-Munksjö viilasi raportissa kuluvan vuoden näkymiensä sanamuotoja lievästi. Yhtiön mukaan kysyntä on hidastunut useissa tuotesegmenteissä (aik. jonkin verran tietyissä tuotesegmenteissä) ja asiakkaat ovat pienentäneet varastoja. Tuotteiden bruttokatteiden kasvu jatkui koko alkuvuoden 2019 ja tavoitteena olevien synergiaetujen ja kustannussäästötoimien odotetaan vahvistavan koko vuoden tulosta. Vuonna 2018 pro-forma oikaistu EBITDA oli 330 MEUR. Arviomme mukaan näkymien toisto riitti täyttämään keskeiset markkinaodotukset. Lisäksi yhtiö kertoi sellutehtaiden vuosihuoltojen rasittavan Q4:sta vertailukauden tavoin noin 6 MEUR:lla, mutta tämä ei ollut yllättävää.