Anoran osake on noussut yli 20 % edellisen päivityksemme jälkeen. Yhtiön Q1 on käsityksemme mukaan sujunut suunnilleen meidän ja yhtiön odotusten mukaan, joten emme ole muuttaneet ennusteita tässä raportissa. Toistamme 5,5 euron tavoitehinnan, mutta laskemme suosituksen lisää-tasolla (aik. osta).

Markkinavolyymit edelleen laskussa alkuvuonna, mutta marginaalinäkymä hyvä

Anora järjesti hiljaista jaksoa edeltävän puhelun viime perjantaina, jossa se kommentoi päämarkkinoidensa volyymikehityksen olleen edelleen alkuvuodesta lievästi negatiivista. Tämä on myös yhtiön koko vuoden ohjeistuksen pohjana, joten emme näe tässä suhteessa negatiivista yllätystä. Yhtiö myös toisti viestinsä siitä, että tasaantuneiden kulujen, pienempien valuuttakurssimuutosten ja lisääntyneen valuuttasuojauksen, sekä hinnankorotusten myötä, sen bruttomarginaalikehitys pitäisi olla positiivista. Näyttää, että viineissä Anora on ollut viime aikoina aggressiivisempi hinnankorotuksissa kuin sen kilpailija Viva Wine, joka odottaa vielä Q1-marginaalinsa olevan heikohko ja marginaalin parantuvan Q2:ssa. Myös kiinteiden kulujen puolella on tehty säästöjä ja tehostamista, joten marginaalien suhteen kehityksen pitäisi olla positiivista. Q1:n osalta negatiivisena näkyy viime vuoden alussa Ruotsissa menetetyt Wine-segmentin jakelusopimukset, jotka olivat osin vielä mukana Q1’23:lla. Satamalakot eivät yhtiön mukaan vaikuttaneet merkittävästi sen toimintaan. Q1 on kausiluonteisesti heikoin tuloskvartaali, mutta odotamme oik. käyttökatteen parantuvan 10 MEUR:oon viime vuoden 8 MEUR:sta.

Ohjeistus indikoi odotetusti tuloskasvua, uskomme kannattavuuden parantuvan asteittain 2024-26

Anora ohjeistaa tämän vuoden oik. käyttökatteen olevan 75-85 MEUR eli keskikohdassa reilun 10 MEUR:n parannus viime vuodesta. Odotamme tänä vuonna 81 MEUR:n oik. käyttökatetta, emmekä ole tehneet tässä raportissa oleellisia ennustemuutoksia. Anoran 2023 tulos oli yhtiön historiaan ja mielestämme myös potentiaaliin nähden heikko, joka johtui pääasiassa kolmesta tekijästä: 1) Ruotsin ja Norjan kruunun heikentyminen, 2) Globus Winen (Tanska) heikko tulos, sekä 3) päämiesten menetykset viinien jakelussa. Kaikki nämä vaikuttivat lähinnä Wine-segmenttiin. Ensimmäisen kohdan osalta hinnankorotukset paransivat tilannetta selvästi jo Q4’23:lla ja valuuttasuojausten nosto tukee tasaisempaa kehitystä jatkossa. Kohtien 2 ja 3 korjaaminen on hitaampaa ja tapahtuu uskoaksemme asteittain 2024-25. Tämän lisäksi kulutehostamisen pitäisi tukea tulosta jo 2024. Uskomme Anoran tuloksen nousevan tänä vuonna ohjeistuksen mukaisesti noin 80 MEUR:oon ja jatkavan nousutrendiä 2025-26 noin 90 MEUR:n tasolle, jonka näemme Anoralle jonkinlaisena normaalina. Se tarkoittaa noin 12 % oik. käyttökatemarginaalia, mikä on edelleen selvästi alle yhtiön 16 %:n tavoitteen vuonna 2030.

Kurssinousu kuronut selvän aliarvostuksen umpeen

Anoran kurssi on noussut yli 20 % viimeisimmän päivityksemme jälkeen, jonka myötä esim. tämän vuoden P/E 12x on hyväksyttävien kertoimiemme tasolla. Samoin P/B-luku 0,9x on jo lähellä mielestämme noin 1x tasolla olevaa pidemmän aikavälin kestävää tasoa, kun uskomme pääoman tuoton yltävän pidemmällä aikavälillä tuottovaatimuksemme tuntumaan. EV-kertoimien käyttökelpoisuutta heikentävät isot vuokravastuut ja toisaalta taseen ulkopuoliset myydyt myyntisaamiset. DCF-arvomme on suunnilleen tavoitehinnan mukainen. Tuotto-odotusta tukee tuloksen mukana nouseva 5-10 %:n osinkotuotto, jonka ansiosta näemme edelleen riski/tuotto-suhteen houkuttelevana, mutta kurssinousun myötä selvästi aiempaa maltillisempana.