Aspo Q3: odottamaamme tulosparannusta ei saatu

Aspon Q3-tulos jäi odotuksistamme tärkeimpien segmenttien ESL:n ja Telkon osalta. Olemme tarkistaneet lähivuosien ennusteitamme alas ja loppuvuodelle on olemassa selvä negatiivisen tulosvaroituksen riski. Laskeneiden ennusteiden ja kohonneen epävarmuuden seurauksena osakkeen tuotto-/riskisuhde on heikentynyt selvästi. Laskemme tavoitehintamme 7,8 euroon (aik. 8,1 euroa) ja suosituksemme tasolle myy (aik. vähennä).

Aspon liikevoitto laski vertailukauteen ja varustamon tulosparannus jäi jälleen selvästi odotuksistamme

Aspon liikevaihto kasvoi 8 %:lla 148 MEUR:oon alittaen ennusteemme 160 MEUR. Myös liikevoitto laski 6,7 MEUR:oon (Q3’18: 7,1 MEUR), kun olimme odottaneet selvää tulosparannusta 8,9 MEUR:oon (konsensus 8,0 MEUR) varustamon vetämänä. Muilla riveillä ei ollut yllätyksiä ja odotuksiamme alemman liikevoiton seurauksena osakekohtainen tulos laski 0,15 euroon (Q3’18: 0,18 euroa) ja jäi odottamastamme 0,21 eurosta (konsensus 0, 19 euroa). ESL:n liikevoitto 4,4 MEUR (Q3’18: 4,0 MEUR) jäi selvästi ennustamastamme 6,0 MEUR:sta. Hyvä rahtimarkkina, korjatut LNG-alukset tai Supramaxien hyvä sopimustilanne eivät riittäneet kompensoimaan kuljetusvolyymien laskua erityisesti terästeollisuuden osalta. Tuloskasvunäkymä säilyi hyvänä loppuvuodelle merellä tapahtuvan purkutoiminnan sekä rahtimarkkinaindeksin osalta, mutta teollisuuden kuljetusten heikkenevä näkymä pitää odotuksemme maltillisina.

Telkon tuloskehitys kärsi jälleen laskeneista raaka-aineista

Telkon liikevoitto laski selvästi 2,4 MEUR:oon (Q3’18: 3,6 MEUR) ja jäi ennustamastamme 3,2 MEUR:sta. Vanhan Telkon 0,4 MEUR:n liikevoiton heikennys jäi odottamastamme 0,3 MEUR:n parannuksesta. Negatiivinen kehitys johtui jälleen laskeneista raaka-aineiden hinnoista, joiden seurauksena varastoa jouduttiin purkamaan taas heikommalla katteella. Olimme odottaneet varastojen normalisoituneen jo Q2:lla, mutta sama ongelma jatkui. Telko segmenttiin yhdistetty Kauko selitti tuloksen laskusta odotetusti 0,7 MEUR sen energialiiketoiminnan alasajosta johtuen. Leipurin liikevoitto 0,8 MEUR (Q2:18: 0,9 MEUR) jäi vain hieman 0,9 MEUR::n ennusteestamme, mutta selkein pettymys oli konekaupan loppuvuoden hyvän tilauskannan siirtyminen Q2’20:lle.

Laskimme kaikkien segmenttien ennusteitamme ja toisen tulosvaroituksen riski on olemassa

Aspon 2019-ohjeistus odottaa yhä liikevoitoksi 24-30 MEUR, mutta koossa on vasta 15,7 MEUR. Q4:ltä vaaditaan ennätystulosta (yli 8,3 MEUR), jotta Aspo välttää tältä vuodelta toisen tulosvaroituksen. Tulosparannus on mahdollinen eritysesti isoilla investoinneilla (LNG & Atob@C) vahvistetun varustamon nostaessa tasoaan, mutta se ei mielestämme jätä varaa minkään segmentin pettymyksille. Laskimme kaikkien segmenttien osalta ennusteitamme ja Aspon 2019e liikevoitto laski 9 %:lla 23,4 MEUR:oon. Heikentyneen markkinatilanteen sekä jälleen ennusteistamme jääneen tuloksen myötä tarkistimme myös ensi vuoden tulosennustettamme 20 %:lla 28,9 MEUR:oon. Odotamme yhtiöltä edelleen selvää tuloskasvua ensi vuonna, mutta tulostaso uhkaa jäädä selvästi aiempia odotuksiamme matalammaksi.

Korkeat arvostuskertoimet tarvitsisivat taakseen paremman tuloskasvunäkymän

Mielestämme Aspon nykyiset arvostuskertoimet 2019 P/E 16,5x ja EV/EBIT 22x ovat varsin korkeita ja näkemyksemme mukaan omat laskeneet tuloskasvuennusteemme ovat jo pitkälti sisällä osakkeen hinnassa (2020 P/E 15x). Tulosennusteisiin liittyvien riskien kohoamisen seurauksena sijoittajan tulisi saada osakkeessa aiempaa enemmän turvamarginaalia, jonka seurauksena näemme kertoimissa laskuvaraa. Terve yli 5 %:n osinkotuotto rajaa jonkin verran kurssilaskuvaraa, mutta ei ole riittävä syy ostaa osaketta.