Aspocomp-päivitys - riski/tuotto-suhde on heikentynyt selvästi

Laskemme piirilevy-yhtiö Aspocompin suosituksen vähennä-tasolle (aik. lisää), mutta toistamme 2,50 euron tavoitehinnan eilisen negatiivisen tulosvaroituksen jälkeen. Q4-tuloksen jääminen odotuksista ei ole erityisen kriittistä, mutta tulosvaroitus korostaa jälleen korkeita riskejä ja nostaa varjoja myös tuloskasvuodotuksien päälle. Osakkeen arvostustasossa turvamarginaalia ei ole, minkä takia jäämme odottamaan yhtiöltä lisänäyttöjä kannattavasta kasvusta erityisesti suurien investointien lähestyessä.

• Aspocomp antoi eilen ennakkotietoja vuoden 2017 tuloksesta. Näiden mukaan yhtiön koko vuoden 2017 liikevaihto oli 23,0 MEUR (2016: 21,6 MEUR). Liikevaihto kasvoi 6,2 %, mutta jäi ohjeistetusta noin 10 %:n kasvusta. Yhtiön mukaan tämä johtui US dollarin heikkenemisestä sekä merkittävän asiakasprojektin viivästymisestä joulukuussa 2017. Epäilemme, että viivästyneen asiakasprojektin taustalla on Nokia ja 5G-investoinnit. Vertailukelpoisilla valuuttakursseilla oli 0,17 MEUR:n negatiivinen vaikutus liikevaihtoon. Ennakkotietojen mukaan Aspocompin liiketulos kehittyi positiivisesti edellisvuoteen verrattuna, mutta liiketulosprosentti jäi samalle tasolle kuin vuonna 2016. Yhtiö oli ohjeistanut liiketulosprosentin paranevan vuodesta 2016, mitä myös ennustimme.
• Näkyvyys Aspocompin liiketoiminnan kehitykseen on kroonisesti heikko, joten tulosvaroitusta ei voi pitää suurena yllätyksenä. Se oli kuitenkin meille selkeä pettymys, ja olemme laskeneet 2017 tulosennusteita noin 8 %. Oleellisempaa on kuitenkin se, että laskimme myös 2018 ennusteita noin 5 %. Edellytykset merkittävään tulosparannukseen ovat mielestämme edelleen hyvät: uusien asiakkaiden liikevaihdon voidaan odottaa jatkavan vahvaa kasvua ja Nokia voi tarjota vuoden 2017 aikana huomattavan määrän korkeakatteisia pikatoimituksia väkisinkin lähestyvien 5G-tuotekehitysinvestointien takia. Lopulta yhtiön myyntimixiä ja kysynnän tasaisuutta on mahdotonta ennustaa oikein, ja tulosvaroituksen jälkeen halusimme enemmän turvamarginaalia ennusteisiin. Ennustamme kuitenkin edelleen voimakasta tulosparannusta eli noin 10 %:n liikevaihdon kasvua ja liikevoittomarginaalin nousua 5,5 %:in (2017e: 3,4 %).
• Osakkeen arvostustaso on noussut selvästi osakkeen nousun ja ennusteiden laskun takia, ja on mielestämme jo haastava. Vuoden 2017 P/E on 23x, mutta laskee odottamamme voimakkaan tulosparannuksen takia 13x tasolle 2018. Vastaavat EV/EBITDA-kertoimet ovat alle 10x ja 8x. Mielestämme yhtiölle neutraali P/E-taso on noin 12x, kun yhtiön strategia on edistynyt suunnitellusti ja samalla myös riskit ovat hieman madaltuneet. Vuoden 2018 tulosparannus on mielestämme jo hinnoiteltu sisään, eikä tarjoa enää nousuvaraa. Jossain määrin riskejä nostaa myös yhtiön suunnittelemat yhtiölle erittäin suuret (10 MEUR) investoinnit. Strategisesta edistymisestä huolimatta yhtiön riskiprofiili on edelleen korkea erityisesti heikon näkyvyyden ja voimakkaasti heiluvan kysynnän takia.
• Aspocomp tarjoaa korkealaatuista piirilevyjen suunnittelu- ja valmistuspalvelua. Yhtiö keskittyy strategisesti pikatoimituksiin ja lyhyisiin tuotantosarjoihin. Oman tuotantonsa lisäksi Aspocomp välittää valittujen yhteistyökumppaneiden volyymivalmistuspalveluita asiakkailleen, mikä antaa yhtiölle mahdollisuuden palvella asiakkaita tuotteen koko elinkaaren ajan. Volyymivalmistusliiketoiminta on kasvanut viime vuosina voimakkaasti ja arvioimme sen tuovan nyt noin 20 % yhtiön liikevaihdosta. Tasoittaakseen kysyntäänsä yhtiö pyrkii edelleen laajentamaan asiakaskuntaansa ja kasvamaan uusilla sektoreilla (puolijohde-testaus) sekä hallituilla riskeillä Yhdysvalloista. Yhtiön ylivoimaisesti suurin asiakassektori on historiallisesti ollut tietoliikennesektori ja suurin asiakas Nokia. Arvioimme Nokian edelleen olevan suurimpia asiakkaita ja yhtiön kiihtyvä 5G-tuotekehitys on arviomme mukaan merkittävin ajuri seuraavalle 12 kuukaudelle.