Aspocomp Q4 - lähtökohdat vuoteen ovat hyvät, arvostus kuitenkin kireä

Piirilevy-yhtiö Aspocompin Q4-tulos oli operatiivisesti odotusten mukainen, vaikka verokirjaus nostikin raportoitua tulosta selvästi. Osinkoehdotus oli osittain tästä johtuen myös yllättävän korkea. Lähtökohdat vahvalle tuloskasvulle vuonna 2018 ovat mielestämme hyvät, vaikka yhtiön tulosohjeistus olisi voinut olla rohkeampikin. Olemme tarkistaneet tavoitehintamme 2,6 euroon (aik. 2,5 euroa) hieman parantuneen näkyvyyden takia ja nostaneet suosituksemme lisää-tasolle (aik. vähennä). Mielestämme yhtiö etenee hiljalleen oikeaan suuntaan, mutta suuret investoinnit nostavat jo valmiiksi korkeita riskejä.

Aspocmp antoi 2017:n tuloksesta ennakkotietoja jo aikaisemmin, joten operatiivinen tuloskehitys ei sisältänyt yllätyksiä. Q4-liikevaihto oli 6,2 MEUR ja liiketulos oli 0,3 MEUR (Q4’16: 0,8 MEUR), mikä tarkoittaa 5,8 %:n liikevoittomarginaalia. Tulospudotus poikkeuksellisen vahvasta vertailukaudesta oli huomattava, mutta tulos oli silti kohtuullinen. Ainoa oleellinen poikkeama ennusteisiimme oli verorivillä, sillä Aspocomp kirjasi Q4:lle 0,5 MEUR:n positiiviset verot. Erä liittyy yhtiön aikaisempien verotappioiden hyödyntämiseen eikä ole kassavirtavaikutteinen, minkä vuoksi emme ole ottaneet sitä mukaan ennusteisiimme. Sama erä toistunee kuitenkin todennäköisesti myös lähivuosina. Osakekohtainen tulos oli Q4:llä lopulta 0,12 euroa. Osinkoehdotus oli 0,07 euroa, kun ennusteemme oli vain 0,03 euroa. Tähän liittyi verokirjaus, joka nosti raportoitua tulosta.

Ohjeistus vuodelle 2018 oli pääosin odotustemme mukainen: liikevaihdon arvioidaan kasvavan noin 10 % ja liiketuloksen paranevan vuodesta 2017. Odotimme yhtiön ohjeistavan noin 10 %:n kasvua (keskipitkän aikavälin tavoitetaso) ja liiketulosmarginaalin parantumista, mikä olisi tarkoittanut myös suhteellisen kannattavuuden paranevan ja tuloksen siten kasvavan vivulla liikevaihtoon nähden. Vaikka ohjeistus oli tässä mielessä lievä pettymys, uskomme yhtiön olevan tässä vain varovainen ja halunneen enemmän liikkumavaraa. Yhtiön näkyvyys on kuitenkin kroonisesti heikko liiketoiminnan keskittyessä pikatoimituksiin, joissa tilauskantaa ei ole. Pidempiaikaisten toimitusten tilauskanta oli Q4:llä 2,5 MEUR eli edellisvuoden tasolla. Heikko näkyvyys huomioiden ohjeistus on perusteltu, emmekä ole tehneet oleellisia muutoksia 2018-ennusteisiimme. Sen sijaan 2019:n tulosennusteitamme nostimme noin 6-8 % yhtiön investointiohjelman tarkemman tarkastelun jälkeen. Lisäksi nostimme osinkoennusteitamme. Ajurit lähivuosien tuloskasvulle ovat edelleen vahvat, mistä 5G-tuotekehitysinvestointien lähestyminen on mielestämme tärkein (myös 4G oli aikoinaan yhtiölle erittäin merkittävä ajuri).

Strategisesti yhtiö on jälleen edennyt hyvin ja pystynyt laajentamaan asiakaskuntaansa merkittävästi. Q4:llä viiden suurimman asiakkaan osuus liikevaihdosta oli 49 % (Q4’16: 62 %) ja yhtiön 10 MEUR:n investointiohjelman avulla yhtiön kyvykkyydet laajenevat edelleen. Käsityksemme mukaan myös Aasian volyymivalmistuspalvelut ovat edenneet hyvin.

Osakkeen arvostustaso on mielestämme lähellä kipurajoja. 2018e P/E on noin 13x, EV/EBITDA noin 7x ja osinkotuotto 3,3 %. Oleellisesti korkeampia kertoimia ei yhtiölle mielestämme voida perustella, mutta lähivuosien poikkeuksellisen vahvojen ajureiden takia olemme valmiita hyväksymään hieman normaalia korkeammat arvostuskertoimet.