Basware: positiiviset trendit antavat nostetta osakkeelle

Toistamme Baswaren lisää-suosituksen ja nostamme osakkeen tavoitehinnan 25,5 euroon (aik. 23,0 euroa). Osake on saanut uuden johdon, positiiviseen suuntaan kääntyneen operatiivisen kehityksen sekä omistusjärjestelyspekulaatioiden myötä voimakasta myötätuulta taakseen kesän jälkeen. Arvostuskertoimien venymisestä huolimatta näemme osakkeessa vielä nousuvaraa verrokkien arvostustasoon, kassavirta-analyysin indikoimaan pitkän aikavälin potentiaaliin ja ostotarjouksen tarjoamaan optioon perustuen.

Osakkeessa jälleen vahvaa myötätuulta myrskyisän alkuvuoden jälkeen

Baswaren osakekurssin kehitys on ollut viimeisen 12kk:n aikana erittäin volatiilia (12kk osakekurssi n. 17-42 euroa), kun sijoittajat ovat kokeneet pettymyksiä vuoroin yhtiön operatiivisen kehityksen, potentiaalisen ostotarjouksen peruuntumisen, johtajavaihdosten, sekä kalliin rahoitusratkaisun muodossa. Yhtiö kuitenkin onnistui kääntämään keskeiset operatiiviset trendit (cloud-tilauskertymä, liikevaihdon kasvu, kannattavuus ja operatiivinen kassavirta) positiiviseen suuntaan kesän aikana, mikä yhdessä omistusjärjestelyspekulaatioiden kanssa on kääntänyt osakkeen suunnan (viim. 6kk +24 %) ja kurssi on ylittänyt Q3-raportin yhteydessä päivittämämme tavoitehinnan.

Baswaren pääomistajan odotetaan vaihtuvan lähiaikoina

Baswaren pääomistaja (25 %:n omistus), hedgerahasto Arrowgrass Capital on ajautunut isojen lunastusten vuoksi vaikeuksiin ja joutuu tietojen mukaan sulkemaan rahastonsa. Arviomme mukaan tämä tarkoittaa suurella todennäköisyydellä sitä, että Basware saa uuden pääomistajan 6-12 kk:n tähtäimellä. Arrowgrass palkkasi jo alkuvuonna neuvonantajan Basware-omistuksen myymiseksi, kun Tradeshiftin ehdollinen ostotarjous ei toteutunut. Arrowgrassilla lienee siten jo varsin hyvä käsitys mahdollisista ostajakandidaateista. Sekä pääomasijoittajat että teolliset ostajat ovat olleet kuluvan vuoden aikana hyvin aktiivisia Baswaren toimialalla, koska sen kasvunäkymät ovat vahvat ja kilpailukenttä pirstaleinen. Esimerkiksi pääomarahasto Cinven osti enemmistön Baswaren kilpailijasta Jaeggerista ja kilpailija Coupa on tehnyt useita yritysostoja ja kerännyt lisäksi 700 MUSD:n varat uusiin yrityskauppoihin. Myös Baswaren Tradeshiftin kanssa tekemä ”rauhoitusaika”-sopimus (stand-down) on päättynyt. Pidämme omistusrakenteen muutoksia lähtökohtaisesti positiivisena ajurina osakkeelle, sillä nykyisen pääomistajan kyky Baswaren kehittämiseen ja rahoittamiseen on näkemyksemme mukaan olennaisesti heikentynyt.

Maltillinen verrokkipohjainen arvostus ja omistusjärjestelyoptio arvostuksen ajureina

Emme ole tehneet päivityksen yhteydessä merkittäviä ennustemuutoksia lähivuosille ja odotamme Baswarelta noin 15 %:n cloud-liikevaihdon kasvua, parantuvaa operatiivista tulosta (EBIT-% 2-4 %), sekä positiiviseksi nousevaa vapaata kassavirtaa. Näkemyksemme mukaan Baswaren arvostus (2020e EV/S 2,6x, Cloud EV/S 3,3x) on suhteessa eri verrokkeihin (n. -35 % vs. Nordic ohjelmistoyhtiöt, -50-60 % Globaalit SaaS-yhtiöt ja -90 % vs. kilpailija Coupa) nähden yhä houkuttelevan leveä. Lisäksi positiivisessa omistusjärjestelyskenaariossa Arrowgrassin omistus voisi päätyä merkittäviä synergiaetuja ja/tai taloudellisia resursseja tarjoamaan pystyvälle teolliselle ostajalle tai pääomasijoittajalle, jolloin osakkeen arvostus saisi todennäköisesti lisää nostetta vahvasta, toimialan tuntevasta pääomistajasta ja/tai uusista ostotarjousspekulaatioista. Suurimpina riskeinä suosituksellemme näemme yhtiön keskipitkän aikavälin cloud-kasvuvauhtiin ja pitkän aikavälin kannattavuuspotentiaaliin edelleen liittyvän heikon näkyvyyden sekä sen, että pääosin liikevaihtopohjaisiin kertoimiin nojaava arvostus on erittäin herkkä muutoksille yhtiön odotetussa kasvuvauhdissa sekä SaaS- ja kasvuyhtiöiden markkinahinnoittelussa.