Basware Q3: vahva käänne operatiivisissa trendeissä

Toistamme Baswaren lisää-suosituksen ja tarkistamme osakkeen tavoitehinnan 23,0 euroon (aik. 24,0 euroa). Yhtiön operatiivinen kehitys oli Q3:lla kokonaisuutena odotuksiamme selvästi vahvempaa, kun operatiivinen tulos ylitti selvällä marginaalilla ennusteet ja cloud-tilauskertymä palasi selvään kasvuun. Myös näkymien osalta yhtiön viesti oli positiivinen, vaikka ohjeistus jäikin ennalleen. Baswaren tulostaso jää käänteestä huolimatta lähivuosina heikoksi ja yhtiön arvonluontipotentiaaliin liittyy yhä epävarmuutta, mutta näemme osakkeen tuotto-riskisuhteen maltillisen verrokkipohjaisen arvostustason ja yritysosto-option kautta edelleen selvästi positiivisena.

Q3:n tuloskäänne oli odotuksia selvästi voimakkaampi

Baswaren liikevaihto kasvoi Q3:lla noin 8 %, ylittäen lievästi ennusteemme. Arvonmuodostukselle keskeisen Cloud-liikevaihdon kasvu hidastui hieman odotettua enemmän, ollen 11,5 % (enn. 13 %), kun yhtiö ajoi alas heikosti kannattaneita vanhoja sopimuksia. Muu kuin cloud -liikevaihto sen sijaan kääntyi yllättäen lievään kasvuun (+2 %) konsultointipalveluiden voimakkaan kasvun vedolla (+31 %), joka kompensoi cloud-transformaation myötä voimakkaasti supistuvia ylläpito- ja lisenssituottoja (-20 %). Kannattavuuden osalta Q3-raportti oli selvästi odotettua vahvempi oikaistun käyttökatteen parantuessa 4,7 MEUR:oon (enn. 2,5 MEUR) ja liikevoiton 0,9 MEUR:oon (enn. -2,0 MEUR). Kannattavuuskäänteen taustalla vaikutti erityisesti konsultointipalveluiden merkittävä tehostuminen, joka nosti bruttokatteen +13 %:n kasvuun. Lisäksi keväällä aloitetun tehostusohjelman vaikutukset laskivat liiketoiminnan operatiivisia kuluja noin 10 % kautta linjan. Q3:n osakekohtainen tulos jäi korkeista rahoituskuluista johtuen kuitenkin yhä 0,13 euroa tappiolliseksi, mutta ylitti selvällä marginaalilla ennusteemme (enn. -0,28 euroa)

Tehokkuusohjelma toteutettu onnistuneesti ja cloud-tilauskertymän kasvu yllättävän vahvaa

Basware toisti Q3-raportissa aiemman ohjeistuksen, mutta ennakoi odotustemme mukaisesti Cloud-liikevaihdon kasvun jäävän todennäköisesti hieman ohjeistetun 15 %:n alle ja vastaavasti kannattavuuden ylittävän ohjeistuksen alarajan (3 MEUR). Yhtiö kertoi saaneensa käytännössä päätökseen Q2:lla aloitetun noin 10 MEUR:n vuositason kulusäästöihin tähtäävän tehostusohjelman ja edistyvän suunnitellusti positiivisen vapaan kassavirran tavoitteessa. Näkymien osalta oli myös positiivista, että kasvua keskipitkällä aikavälillä ennakoiva Cloud-tilauskertymä kääntyi Q3:lla jälleen vahvaan +22 %:n kasvuun (enn. +0 %). Yhtiö korosti jälleen tilauskertymän laatua, sillä se koostui pääosin uusmyynnistä suurille organisaatiolle (lisämyyntipotentiaali) ja partneriverkoston rooli tilauksista on korostunut (kasvu on tehokkaampaa). Teimme Q3:n perusteella lähivuosien ennusteisiin suhteellisen pieniä muutoksia, vaikka vuoden 2019 käyttökate-ennuste nousi selvästi (2019e oik. EBITDA 7,4 MEUR vs. aik. 4,1 MEUR). Ennustamme Baswaren yltävän lähivuosina yhtiön tavoitetasoa (yli 20 %:n cloud-kasvu 2022 mennessä) selvästi vaatimattomampaan noin 15 %:n cloud-kasvuun sekä lievästi positiiviseen operatiiviseen tulokseen ja kassavirtaan. Yhtiön rahoituspaketti on kuitenkin niin kallis, että nettotuloksen tasolla yhtiö on vielä lähivuodet selvästi tappiollinen.

Alennus verrokkeihin ja ostospekulaatioiden tarjoama optio tekevät arvostuksesta houkuttelevan

Kasvuvauhtiin ja pitkän aikavälin arvonluontipotentiaaliin yhä liittyvistä epävarmuustekijöistä huolimatta Baswaren arvostus (2020e EV/S 2,2x, Cloud EV/S 2,8x) on suhteessa verrokkeihin (-40 % vs. Nordic ohjelmistoyhtiöt, -50 % Globaalit SaaS-yhtiöt ja -90 % vs. kilpailija Coupa) nähden houkuttelevan leveä. Lisäksi positiivisessa omistusjärjestelyskenaariossa Baswaren omistus voi päätyä merkittäviä synergiaetuja ja/tai taloudellisia resursseja tarjoamaan pystyvälle teolliselle ostajalle tai pääomasijoittajalle, jolloin osakkeen arvostus saisi todennäköisesti lisänostetta vahvasta, toimialan tuntevasta pääomistajasta ja mahdollisista uusista ostotarjousspekulaatioista.