Boreo Q3: Orgaaninen kasvuvauhti hidasteena

Boreon Q3-luvut alittivat odotuksemme, vaikkakin kannattavuus pitikin pintansa hyvin odotuksiamme suuremmasta liikevaihdon supistumisesta huolimatta. Olemme laskeneet sekä kuluvan vuoden että lähivuosien ennusteitamme. Arviomme mukaan yhtiön pääoman allokoinnissa velkatason hallinta on lähitulevaisuudessa prioriteettilistalla hieman aiempaa korkeammalla, mitä peilaten epäorgaanisen kasvun arvonluonnin tahdin voi odottaa hieman hidastuvan väliaikaisesti. Tätä taustaa vasten leikkaammekin Boreon tavoitehintamme 34,0 euroon (aik. 40,0 euroa), mutta toistamme kohtuullisesti hinnoitellun osakkeen lisää-suosituksen. Yhtiön toimitusjohtajan haastattelu on katsottavissa tästä linkistä.

Orgaaninen kasvu jarrutti reippaasti, kannattavuus silti vertailukauden tasolla

Boreon liikevaihto supistui Q3:lla 5 % 41 MEUR:oon alittaen näin kasvua odottaneen ennusteemme. Orgaanisesti liikevaihto laski 4,8 MEUR ja kasvoi epäorgaanisesti 2,6 MEUR. Näin ollen edellisen 12 kuukauden aikana ostettujen liiketoimintojen vaikutus oli hyvin odotuksiemme mukaisella tasolla. Samaan aikaan orgaaninen kasvu taas supistui tuntuvasti odotuksiamme suuremmalla voimalla. Tämä heijastui etenkin Elektroniikan ja Raskaan kaluston lukuihin. Liikevaihtotason jättämästä huolimatta yhtiön kannattavuus piti hyvin pintansa ja oli noin vertailukauden tasolla, mikä heijastelee hankittujen yrityksien suhteellisesti korkeampaa kannattavuutta ja arviomme mukaan myös jossain määrin joustavaa kustannusrakennetta. Näin ollen Boreon Q3:n operatiivinen liiketulos asettui 2,9 MEUR:oon alittaen lievästi 3,1 MEUR:n ennusteemme. Segmenteistä Tekninen kauppa paransi suhteellista kannattavuuttaan vertailukaudesta, kun taas Elektroniikan ja Raskaan kaluston kannattavuuden jäivät vertailukauden tasoista.

Leikkasimme edelleen orgaanisen kasvun ennusteitamme

Q3:n toteumaa ja myös edelleen mollivoittoisena jatkunutta yleisen talouden uutisvirtaa heijastellen olemme laskeneet Boreon orgaanisen kasvun ennusteitamme loppuvuoden ja ensi vuoden osalta. Nämä heijastuivat etenkin Elektroniikka-liiketoimintaan, mutta tarkastelimme myös Raskaan kaluston liikevaihdon ennustetta alas. Arvioimmekin Putzmeisterin toimituksien olevan laskusuunnalla etenkin alkuvuonna 2024. Kuluvan vuoden liikevaihdon ennusteemme laski 3 % osin Q3:n toteuman ajamana, kun taas ensi vuoden vastaava ennuste laski 6 %. Tämän ja ensi vuoden operatiivisen liiketuloksen ennusteemme laskivat 5 ja 8 %. Yhtiön kommenttien perusteella arvioimme lyhyen tähtäimen epäorgaanisen kasvun olevan aiempaa tahtia maltillisempaa, sillä Boreon tavoitteena on säilyttää velkaantuneisuus tavoitehaarukan (2-3x, Q3’23 toteuma 2,4x) alalaidalla.

Arvostus on näkemyksemme mukaan maltillinen, kunhan odottamamme tulosparannus realisoituu

Ennusteidemme mukaiset oikaistut P/E-luvut vuosille 2023 ja 2024 ovat 17x ja 12x ja vastaavat EV/EBITDA-kertoimet (hybridilaina nettovelassa) ovat 10x ja 9x. Kuluvan vuoden arvostuskertoimet ovat mielestämme kokonaisuutena jokseenkin neutraalit. Toteutetut yritysostot täysimääräisesti huomioivat ensi vuoden arvostuskertoimet taas ovat mielestämme maltilliset ja näemmekin niissä nousuvaraa. Tätä samaa arvostuksen kokonaiskuvaa peilaa myös suhteellinen arvostus, jonka mukaan Boreo arvostetaan alennuksella suhteessa laajaan verrokkiryhmään. Arvioimme lähitulevaisuuden epäorgaanisen kasvun jäävän aiempaa tahtia maltillisemmaksi, joten arvonnousun keskeiseksi ajuriksi arviomme mukaan nousee 12kk:n tähtäimellä odottamamme tulosparannus.