Caverion päivitys – kartellimaksu söi tuloksen, odotamme operatiivisen käänteen vahvistumista

Toistamme Caverionin vähennä-suosituksen, ja laskemme osakkeen tavoitehinnan ennustemuutosten myötä 6,4 euroon (aik. 7,0). Ennustamme Caverionin operatiiviseen tulokseen lähivuosina merkittävää parannusta yhtiön viime vuonna maaliin saamien tehostus- ja rakennemuutosohjelmien, sekä vielä toistaiseksi vahvana jatkuvan markkinan myötä. Kuluvana vuonna yhtiön tuloksen pilaavat vielä aiempien vuosien projektiriskit ja Saksan kartellimaksut. Osakkeen arvostustaso ei lyhyellä tähtäimelle vielä houkuttele, mutta pidemmän aikavälin positiivisen skenaarion houkuttelevuus ja laskeva riskitaso eivät toisaalta puolla enää myöskään merkittävää laskupainetta osakkeeseen.

• Caverion tiedotti eilen, että Saksan kilpailuvirasto on vahvistanut kartelliin osallistumisesta määrätyn sakon suuruudeksi 40,8 MEUR, minkä yhtiö kirjaa kuluksi Q2’18 tulokseen. Yhtiö toteutti tähän liittyen osakeannin kesäkuussa, mikä kasvatti yhtiön osakemäärää noin 8 %:lla. Yhtiön osakekurssi on ollut tästä johtuen jyrkässä laskussa ja osake palannut suunnilleen alkuvuoden tasolle.
• Arvioimme, että Caverion on nyt ratkaissut pari vuotta kestäneiden tehostus-, rakennemuutos- ja kehitysohjelmien kautta aiemmat kapasiteetinkäyttöaste-haasteet sekä liian suuriksi paisuneet organisaatio- ja IT-järjestelmien kehityskustannukset. Tehdyt toimenpiteet ja niihin liittyvien kustannusten poistuminen nostaa Caverionin operatiivista tulosta merkittävästi kuluvana vuonna. Odotamme kuitenkin, että aiempien projektien läpiviennin ja hallinnan epäonnistumisten sekä projektien puutteellisen johtamisen korjaamisen takia yhtiö joutuu olemaan yhä valikoiva tarjousten suhteen, mikä vaimentaa yhtiön kasvua. Lisäksi viime vuonna tehdyt projektien kustannusarvioiden ja varausten muutokset tarkoittavat vuonna 2018 tuloutuvan tilauskannan katerakenteen olevan vielä heikolla tasolla. Caverionilla oli vielä vuoden 2017 aikana haasteita käyttöpääoman sitoutumisen hallinnassa, mikä heikensi merkittävästi yhtiön kassavirtaa. Arvioimme suunnan myös kassavirran suhteen kääntyneen positiiviseksi, mikä alentaa yhtiön operatiivista riskitasoa ja velkaisuutta.
• Markkinatilanne on kasvaneesta epävarmuudesta ja tasaantuneesta rakentamisen kasvusta huolimatta edelleen suotuisa Caverionin kannalta, mikä antaa yhtiölle aikaa tuloskäänteen läpiviemiseksi ja mahdollistaa tiukan projektivalinnan sekä kannattavuustavoitteen ylläpitämisen ilman että volyymit kärsivät liikaa. Caverionin projektiliiketoiminta on arviomme mukaan luonteeltaan hyvin jälkisyklistä, sillä se painottuu toimitila- ja teollisuusrakentamiseen. Lisäksi yli puolet liikevaihdosta syntyy vakaasti kasvavista huollosta ja ylläpidosta. Yhtiön tilauskanta oli Q1:llä vertailukauden tasolla (1540 MEUR), mutta valuutat huomioiden tilauskanta kasvoi 1,6 %. Segmenteissä Palvelujen tilauskanta kasvoi edellisvuodesta, mutta Projekteissa tilauskanta jatkoi edelleen laskussa.
• Emme tehneet päivityksen yhteydessä muutoksia operatiivisiin ennusteisiimme, mutta laskimme vuoden 2018 raportoituja tulosennusteita selvästi kartellimaksujen vuoksi ja lisäksi osakekohtaisen tuloksen ennusteet lähivuosille laskivat kasvaneen osakemäärän myötä. Odotamme Caverionin vuoden 2018 liikevaihdon hieman laskevan, mutta oikaistun käyttökatteen yli 2,5-kertaistuvan 3,4 %:iin liikevaihdosta. Vuodelle 2019 ennustamme vakaata liikevaihdon kehitystä, mutta operatiivisen tehokkuuden ja tilauskannan rakenteen myötä selvästi parantuvaa kannattavuutta (oik. EBITDA-% 4,6 %). Caverion arvostetaan nyt vuoden 2019 P/E-kertoimella 16x keskimäärin noin 10 % preemiolla verrokkiryhmään nähden. Voimakkaan tuloskäänteen toteutuessa Caverionille voidaan perustella selvästi verrokkiryhmää korkeampi arvostus, mutta edelleen suhteellisen heikko näkyvyys huomioiden, (mm. yhtiön kestävä tulostaso, rakennussuhdanteen jatkuvuus ja Saksan väärinkäytösepäilyt) emme näe arvostuksessa riittävää turvamarginaalia positiiviselle suositukselle.