Caverion Q2 - tuloskuopan pohja häämöttää

Caverion julkisti eilen selvällä marginaalilla odotukset alittaneen Q2-tuloksen, mutta yhtiö toisti tulosohjeistuksensa. Caverion kärsii edelleen ennen uudelleenjärjestelyjä ja organisaatiomuutoksia syntyneen projektikannan heikkoudesta, joka aiheuttaa merkittäviä alaskirjauksia ja heikentää kassavirtaa. Odotamme yhtiön tuloskuopan pohjan olevan kuitenkin nyt ohitettu ja tuloksen kääntyvän jälleen kasvuun H2:lla, vaikka kaikki projektiriskien kustannukset eivät ole vielä realisoituneet. Caverionin arvostustaso on vuoden 2018 kertoimilla kohtuullinen, mutta jäämme odottamaan vielä vahvistusta korjaustoimien tehokkuudelle ja näkyvyyden parantumista. Toistamme osakkeen vähennä-suosituksen ja laskemme tavoitehinnan 7,30 euroon (aik. 7,5 euroa).

Yhtiö raportoi Q2:lta 565 MEUR:n liikevaihdon, -13 MEUR:n käyttökatteen, -22,1 MEUR:n tuloksen ennen veroja ja -0,13 euron osakekohtaisen tuloksen. Liikevaihdon noin 8 %:n lasku alitti selvästi ennusteet, sillä yhtiöltä odotettiin vahvan markkinatilanteen ja Q1:n kasvun perusteella vakaata liikevaihdon kehitystä. Voimakasta laskua selitti projektien vähenemisestä johtuva liikevaihdon selvä lasku (-18 %), laskutuspäivien vähäisempi määrä ja valuuttakurssimuutokset, mutta Palvelut -liiketoiminnan liikevaihto kasvoi 3 %. Käyttökate kääntyi Q2:lla negatiiviseksi ja jäi siten merkittävästi selvästi positiivista tulosta ennakoineiden ennusteidemme alle. Käyttökatetta rasitti edelleen projektien alaskirjaukset, jotka olivat Q2:llä -12,6 MEUR. Yhtiö kirjasi Q2:lle myös odotetusti noin 7 MEUR:n uudelleenjärjestelykulut, minkä vuoksi raportoitu liikevoitto, tulos ennen veroja ja EPS painuivat voimakkaasti miinukselle. Tilauskanta laski 3 % vertailukaudesta 1513 MEUR:oon. Yhtiöllä oli yhä joidenkin ongelmaprojektien takia haasteita käyttöpääoman ja vapaan kassavirran kanssa, joka oli Q2:lla -28,2 MEUR (Q2’16 -32,6 MEUR).

Näkymien osalta raportti oli pääosin positiivinen. Markkinatilanne Caverionin päämarkkinoilla on hyvä sekä projektien että palveluiden osalta. Yhtiö kuitenkin ohjeistaa edelleen vuoden 2017 liikevaihdon jäävän edellisvuoden tasolle. Operatiivisen tuloksen osalta ohjeistus ennakoi edelleen odotetusti vahvaa kasvua (oik. EBITDA yli kaksinkertaistuu), mutta projekti- ja saatavariskien takia ohjeistukseen rakennettu ”lattia” (n. 32 MEUR) on varsin varovainen (2017e EBITDA 73 MEUR) ja selvästi alle päivitetyn ennusteemme (42 MEUR). Caverionin mukaan yhtiö ei ole kuluvana vuonna identifioinut uusia projektien alaskirjausriskejä, sillä projektien valintakriteerejä on kiristetty ja organisaation valmiuksia riskien hallintaan ja huomioimiseen on parannettu. Olettaen, että uusia suuria projektiriskien alaskirjauksia ei enää toteudu ensi vuonna ja yli 25 MEUR:n tasolla olevat kustannussäästöt realisoituvat myös ensi vuonna, on Caverionilla nähdäksemme hyvät mahdollisuudet yltää yli 100 MEUR:n käyttökatteeseen vuonna 2018.

Laskimme Q2:n perusteella 2017 EPS-ennustetta selvästi, mutta 2018 EPS-ennuste jäi lähes ennalleen. Caverionin arvostustaso on kuluvalle vuodelle erittäin haastava ja ensi vuoden ennusteillakin neutraali. Vuoden 2017 ja 2018 EV/EBITDA-kertoimet ovat ennusteillamme 22x ja 8x, sekä P/E-luvut (oik.) >100x ja 15x. Vaikka yhtiön riskitaso laskee, tuloskehitys paranee ja markkinatilanne on hyvä, jäämme seuraamaan toistaiseksi vielä sivusta yhtiön käänteen etenemistä.