Cramo Q1 - osien arvon purkautuminen ajaa nyt osaketta

Nostamme Cramon tavoitehinnan 19,0 euroon (aik. 17,0) jakautumisen kautta nousevan osien arvon myötä, mutta laskemme neutraalille tasolle nousseen arvostuksen takia suosituksen vähennä-tasolle (aik. lisää). Cramo raportoi hieman odotuksia heikomman Q1-tuloksen, mutta yhtiön näkymät heijastelivat yllättävän vähän epävarmuutta ja varovaisiin ennusteisiimme ei tullut negatiivisia muutoksia. Syklin vaihe luo edelleen merkittävää epävarmuutta kone- ja laitevuokrauksen ennusteisiin ja volatiliteettia osakkeen arvostuskertoimiin, mutta Cramon arvostustaso on yli syklin katsovaan arvostukseen ja jakautumisen myötä esiin tulevaan osien summaan nähden balanssissa.

Cramon liikevaihto kasvoi Q1:lla odotetusti noin 14 % vertailukaudesta. Liikevaihdon kasvua ajoi odotetusti erityisesti yritysostot (Siirtokelpoisten tilojen NGM ja Keski-Euroopan KBS Infra), orgaanisesti liikevaihto kasvoi vain noin 2 %, kun Ruotsin kasvu hyytyi. Oikaistu liikevoitto oli Q1:lla odotustemme mukaisesti suunnilleen vertailukauden tasolla, mutta alitti kuitenkin konsensuksen noin 10 %:lla. Segmenttitasolla Ruotsin ja Suomi&CEE:n liikevoitot laskivat Ruotsin suurten projektien päättymisen sekä Suomen markkinan kireän hintakilpailun myötä selvästi (-10-30 %) erittäin vahvasta vertailukaudesta, alittaen hiukan ennusteemme. Siirtokelpoisten tilojen liikevoitto kasvoi yrityskauppojen ja vahvan orgaanisen kasvun myötä odotetusti noin 45 % vertailukaudesta. Raportoitua liikevoittoa rasitti nettona noin -3,2 MEUR:n kertaerät, jotka liittyivät pääasiassa kesällä toteutuvaan yhtiön jakautumiseen.

Yhtiö ei antanut numeerista tulosohjeistusta, vaan kommentoi yleisesti näkymien kone- ja laitevuokrauksen markkinoilla olevan edelleen positiiviset huolimatta kasvaneesta epävarmuudesta erityisesti Ruotsissa. Yhtiössä on myös aloitettu useita toimia kannattavuuden parantamiseksi ja kulujen sopeuttamiseksi, jotka tulevat näkymiin loppuvuoden aikana. Siirtokelpoisten tilojen markkinoiden odotetaan kasvavan vahvasti kaikissa Cramon toimintamaissa. Merkittävien yritysostojen ja Siirtokelpoisten tilojen kannattavan kasvun ansiosta näemme Cramolla vahvat edellytykset positiiviselle tuloskehitykselle vuonna 2019, mutta odotamme kone- ja laitevuokrauksen tulokseen lievää laskua. Nostimme päivityksen yhteydessä 2-3 % vuosien 2020-2021 liikevoittoennusteita, mutta vuoden 2019 ennusteemme säilyvät liki ennallaan. Odotamme Cramon oikaistun liikevoiton kasvavan vuonna 2019 7 % ja osakekohtaisen tuloksen 4 % 2,08 euroon. Vuoden 2020 markkinanäkymä on epävarma erityisesti yhtiön suurimman konevuokrausmarkkinan Ruotsin osalta, mutta ennustamme syklin heikentymisen myötä Cramon liikevoiton laskevan vuonna 2020 8 % ja osakekohtaisen tuloksen 11 % 1,86 euroon. Odotamme, että kysynnän hiipuessa konevuokrausmarkkinoille syntyy ylikapasiteettia, minkä vuoksi hintakilpailu kiristyy ja toiminnan skaalaaminen alas nostaa kuluja. Siirtokelpoisten tilojen tuloksen odotamme kasvavan lähivuosina edelleen vahvasti.

Cramon vuosien 2019 EV/EBIT ja P/E-luvut ovat 11x ja 9x tasoilla ja osinkotuotto noin 5 %. Syklistä tulospohjaa ennusteissamme heijasteleva vuoden 2020 EV/EBIT-kerroin on nyt reilut 10 % alle pitkän aikavälin keskiarvon (EV/EBIT n. 13x), mitä pidämme syklisen käänteen aikainen vaihe huomioiden neutraalina tasona. Arvostus näyttää kohtuulliselta myös itsenäisinä liiketoimintoina arvotettujen, kesällä erillisiksi yhtiöiksi jakautuvien Kone- ja laitavuokrauksen sekä Siirtokelpoisten tilojen muodostamaan, verrokkiyhtiöiden arvostukseen perustuvaan osien summaan nähden, joka indikoi Cramolle noin 12x EV/EBIT-kerrointa.