Duell: Avaimet arvonnousulle roikkuvat varaston ovessa

Olemme päivittäneet ennusteemme huomioimaan Duellin alkuviikosta ilmoittaman kasvua Isossa-Britanniassa vauhdittavan yrityskaupan sekä sen rahoittamiseksi järjestetyn annin. Seuraavan 12 kuukauden näkemykseemme nämä eivät vaikuttaneet, sillä avaimet arvonnousulle roikkuvat mielestämme edelleen varaston ovessa. Mikäli ristiinmyyntitavoitteet onnistuvat on yhtiöllä mielestämme edellytykset kasvattaa ostetun ja varsin kannattavan liiketoiminnan arvoa. Toistamme Osta-suosituksemme ja 2,5 euron tavoitehintamme.

Laajentuminen Isossa-Britanniassa rahoitettiin osin suunnatulla annilla

Duell tiedotti maanantaina ostavansa isobritannialaisen moottoripyöräilyn ajovarusteiden ja tarvikkeiden jakelijan Tran-AM LTd:n koko osakekannan 13,5 MEUR:n hintaan. Tiedotteen yhteydessä Duell kertoi yritysoston olevan ehdollinen oman pääoman ehtoiselle rahoitukselle. Yhtiö toteutti suunnatun osakeannin keskiviikkona, jossa yhtiö keräsi 8,7 MEUR:n bruttovarat. Osakkeita merkittiin 5,1 miljoonaa hintaan 1,7 euroa, mikä vastasi vajaan 7 %:n alennusta edeltävän päivän päätöskurssiin sekä osakkeiden määrän 20 %:n kasvua.

Sisällytimme järjestelyn ennusteisiimme

Odotamme Duellin saavan yritysoston päätökseen lähiviikkoina ja näin olemme sisällyttäneet sen sekä suunnatun annin ennusteisiimme Q3’23:sta alkaen. Arviomme mukaan moottoripyöräilyn varusteisiin keskittyneen Tran-Amin liiketoiminnassa on lievää kausiluonteisuutta ja siten kuluvan vuoden puolivälistä sen mukaantulo kohotti tilikauden 2023 liikevaihdon ennusteitamme 5 % 136 MEUR:oon. Odotamme ostetun liiketoiminnan kannattavuuden jäävän H2’23:lla sen omaa historiallista kannattavuutta (2017-2022 liikevoitto keskimäärin ~ 14 %) matalammaksi. Näin ollen tilikauden 2023 oikaistun EBITAn ennusteemme kohosi 8 % 9,1 MEUR:oon. Raportoidun tuloksen tasolla ennustemuutokset jäivät varsin pieniksi, kun sisällytimme Q2:lle kertaluonteisia kuluja arvioidusta yritysoston kustannuksista. Yritysoston täysimääräistä vaikutusta peilaava tilikauden 2024 liikevaihdon ennusteemme kohosi 9 % 145 MEUR:oon ja vastaava oikaistun EBITAn ennuste 15 % 11,7 MEUR:oon. Tämä ennuste heijastelee melko hyvin ostetun liiketoiminnan historiallista kannattavuustasoa, mutta on selvästi alle sen maaliskuussa 2022 päättyneen tilikauden erittäin vahvan 19,8 %:n kannattavuustason. Käsityksemme mukaan Duell lähtee tavoittelemaan yritysostolla keskipitkällä aikavälillä myyntisynergioita nimenomaan Duellin omista varustebrändeistä. Emme sisällyttäneet ennusteisiimme näitä myyntisynergioita, joten keskipitkän aikavälin ennusteemme eivät nojaa myyntisynergioiden realisoitumiseen.

Matala arvostuskuva on ennallaan

Lyhyen tähtäimen arvostuskuvaa transaktiot eivät juurikaan muuttaneet. Ennusteidemme mukaiset oikaistut P/E-luvut tilikausille 2023 ja 2024 ovat 11 ja 9x ja Duellin vahvasti velkaantuneen taserakenteen huomioivat oikaistut EV/EBITA-kertoimet ovat 10x ja 8x. Näkemyksemme mukaan nämä arvostuskertoimet ovat matalat. Matalan arvostuksen takana on arviomme mukaan korkean inflaation myötä haastavaksi muuttuneen toimintaympäristön ja tiettyjen kannattavuutta painaneiden tekijöiden lisäksi etenkin huomattavan käyttöpääoman sitoutumisen myötä kohonnut velkaantuneisuus. Tämän tilanteen purkamiseksi avaimet ovat varastossa ja odotammekin yhtiön taittavan velkaantuneisuuden laskuun kausiluonteisesti tärkeämmällä kaudella eli tilikauden 2023 jälkimmäisellä puoliskolla.