Duell kasvaa yritysostolla Isossa-Britanniassa

Duell tiedotti maanantaina, että yhtiö on sopinut ostavansa isobritannialaisen moottoripyöräilyn ajovarusteiden ja tarvikkeiden jakelijan Tran-AM LTd:n koko osakekannan. Varsin kannattava TranAM vaikuttaa taloudellisista ja strategisista lähtökohdista hyvältä yritysostokohteelta. Järjestelyn arvonluontia heikentää mielestämme se, että Duell joutuu rahoittamaan merkittävän osan kaupasta omalla osakkeellaan, jonka arvostus on matala. Oman pääoman ehtoisen rahoituksen ehdot ei ole vielä tiedossa, mutta nykytiedoin suhtaudumme yritysostoon neutraalisti.

Moottoripyöräkategoriaan keskittynyt jakelija

TranAm on isobritannialainen moottoripyöräkategoriaan erikoistunut jakelija. Yhtiön myynnistä tämä pääkategoria edustaa yli 90 %, kun taas selvästi pienempi osuus muodostuu hiihto-, lumilautailu- ja lemmikkieläintarvikkeiden myynnistä. Käsityksemme mukaan yhtiön brändiportfolio on suhteellisen keskittynyt ja yli puolet yhtiön myynnistä tulee avainbrändeistä, joihin TranAmilla on yksinoikeus Isossa-Britanniassa. Vastaavasti yhtiön asiakaskuntaan lukeutuu yli 400 paikallista jälleenmyyjää, jotka koostuvat suurista paikallisista vähittäiskauppaketjuista ja pienemmistä toimijoista.

Viime maaliskuun lopussa päättyneellä tilikaudella 2022 TranAmin liikevaihto oli noin 10,7 miljoonaa puntaa (noin 12,2 MEUR) ja liikevoitto noin 2,1 miljoonaa puntaa (noin 2,4 MEUR), mikä vastaa erittäin hyvää 19,8 %:n liikevoittomarginaalia. Edellisen viiden tilikauden aikana ostettava kohde on kasvanut noin 4 %:n vuotuista vauhtia ja yltänyt mediaanitasolla 14,4 %:n kannattavuuteen, mikä on toimialalla varsin hyvä taso. Käsityksemme mukaan keskimääräistä tasoa korkeampi kannattavuus pohjautuu jossain määrin tavanomaista suppeampaan brändiportfolioon, jossa yksinoikeudella myytävien brändien osuus on korkea. Duell arvioi alustavasti yritysoston vaikutuksen sen liikevaihtoon olevan noin 12 MEUR ja EBITAan noin 2 MEUR, mikä käsityksemme mukaan pohjautuu TranAmin kuukauden päästä päättyvän tilikauden 2023 kehitykseen.

Yhtiö kerää omaa pääomaa kaupan maksua varten

Duell maksaa TranAmin osakekannasta 11,875 miljoonaa puntaa (noin 13,5 MEUR), mutta käsityksemme mukaan yhtiöllä on nettokassa ja siten järjestelyn yritysarvo on matalampi. Kauppahinta maksetaan kahdessa erässä siten, että noin 60 % maksetaan kaupantekohetkellä, joka on arviolta maaliskuussa 2023. Yritysoston toteutuminen edellyttää, että ensimmäistä erää varten yhtiö onnistuu keräämään uutta omaa pääomaa. Oman pääoman ehtoisen rahoituksen tarkempia suunnitelmia ei toistaiseksi ole julkistettu, mutta yhtiö on nimennyt Carnegien selvittämään oman pääoman ehtoisia rahoitusvaihtoehtoja. Pidämme todennäköisenä, että yhtiö pyrkii keräämään tarvittavat pääomat suunnatulla annilla. Kauppahinnan toinen erä yhtiön on tarkoitus maksaa vuoden 2023 loppuun mennessä.

Yritysoston arvostus on varsin maltillinen, mutta niin on myös Duellin osakkeen

Mikäli oletamme TranAmin nettokassan olevan 1 MEUR, vastaisi kauppahinta tilikauden 2022 tuloksella noin 5x EV/EBIT-kerrointa ja arvioidulla 2 MEUR:n EBITA:lla noin 6x EV/EBITA-kerrointa. Nämä ovat mielestämme varsin kohtuulliset arvostuskertoimet ja siten yritysoston arvostus olisi myös pääoman allokoinnin perspektiivistä järkevä liiketoiminnan käyttöpääomaintensiivisyyskin huomioiden. Yritysosto vahvistaa Duellin edellytyksiä myydä sen nykyistä tuoteportfoliota Ison-Britannian markkinoille, jossa yhtiön liikevaihto on tähän asti ollut suhteellisen pientä. Siten yritysosto arviomme mukaan sisältää ristiinmyyntipotentiaalia, kun taas kulupuolen synergiapotentiaali tämänkaltaisessa järjestelyssä pieni, mitä myös Duellin oma 0,2 MEUR:n kulusynergia-arvio kuvastaa.

Järjestelyn arvonluontia mielestämme heikentää se, että Duell joutuu keräämään järjestelyn rahoittamiseen omaa pääomaa tilanteessa, jossa voimakkaan käyttöpääoman sitoutumisen takia kohonnut velka- ja riskitaso sekä tilikaudella 2022 laskenut kannattavuus ovat painaneet osakkeen arvostuksen matalaksi.

Mikäli yhtiö rahoittaa yritysoston ensimmäisen maksun uudella omalla pääomalla ja kerää noin 8 MEUR omaa pääomaa suunnatulle annille tyypillisellä noin 10 %:n alennuksella suhteessa nykykurssiin, kasvaisi yhtiön osakemäärä noin 20 %:lla. Yhtiön arvioimalla 2 MEUR:n EBITA:lla tämä vastaisi karkeasti myös yritysoston tuloskasvuvaikutusta. Siten järjestelyllä ei olisi merkittävää välitöntä vaikutusta näkemykseemme, mutta huomautamme, että oman pääoman ehtoisen rahoituksen tarkat yksityiskohdat eivät ole tiedossa. Huomioimme yritysoston ennusteissamme, kun oman pääoman ehtoisen rahoituksen tarkemmat ehdot ovat tiedossa.