Etteplan: arvostuksessa enemmän pelkoa kuin ahneutta

Nostamme Etteplanin suosituksen lisää-tasolle (aik. vähennä) ja tarkistamme samalla tavoitehintamme 9,4 euroon (aik. 9,5 euroa) perustuen pieniin negatiivisiin ennustemuutoksiin. Osake on laskenut yli 10 % edellisestä päivityksestämme teollisuusdatan heikennettyä edelleen, mutta reaktio voi olla jo ylimitoitettu. Nykyinen arvostus (P/E 12x) on edullinen eikä odota Etteplanilta enää ihmeitä, joten osake on mielestämme jälleen riskin arvoinen.

Arvostustaso kokonaisuutena varsin houkutteleva

Osakkeen yli 10 %:n kurssilaskun jälkeen arvostustaso on mielestämme jälleen houkutteleva. Vuoden 2020e P/E-luku on jo alle 12x, mikä huomioi mielestämme jo tällä hetkellä markkinatilanteen heikentävän tuloskasvunäkymän. Mielestämme neutraalissa tilanteessa Etteplanille voitaisiin hyväksyä noin P/E 15x vahvan track-recordin ja selkeiden kilpailuetujen ansiosta, joten nykyinen arvostus sisältää noin 20 %:n ”alennuksen” poikkeuksellisen korkean kysyntätilanteeseen liittyvän epävarmuuden takia. EV/EBIT- ja EV/EBITDA-kertoimet omaavat pitkälti vastaavan tarinan, ja osinkotuotto on noussut kohtuullisen hyvälle yli 4 %:n tasolle. Etteplanin arvostus on nyt myös noin 15-20 % verrokkiryhmää alhaisempi, vaikka Etteplan on mielestämme keskimääräistä verrokkiaan laadukkaampi yhtiö sekä track-recordinsa että näkymiensä puolesta. Toisaalta Etteplanin suhteellisen pieni koko ja heikko likviditeetti painavat hyväksyttävää arvostusta, joten mielestämme yhtiön arvostuksen pitäisi olla yleensä suunnilleen linjassa verrokkiryhmän kanssa. Kokonaisuutena arvostus antaa mielestämme tällä hetkellä sijoittajille kohtuullisen turvamarginaalin merkittävästi heikkenevää markkinaa vastaan, ja on kokonaisuutena varsin houkutteleva.

Riskit tiivistyvät asiakkaiden kysynnän heikentymiseen

Etteplanin selvästi suurin riski on mielestämme yleisen markkinatilanteen selkeä heikentyminen. Globaali teollisuus on tällä hetkellä jo taantumassa ostopäällikköindeksien perusteella ja Etteplanin asiakaskuntaan kuuluvat konepajat ovat kertoneet monista tehostamistoimista. Näin ollen heikko skenaario on täysin realistinen, vaikka suurempaa ryminää ei ole näköpiirissä. Etteplan on todistanut pärjäävänsä vaisussakin markkinatilanteessa, mutta vaikeudet alkavat, jos kysyntä kääntyy laskuun. Silloin orgaanisesta kasvusta tulee vaikeaa, henkilöstön käyttöaste voi heiketä ja yhtiön hinnoitteluvoimaa koetellaan. Tässä tilanteessa Etteplanin tällä hetkellä erittäin hyvä kannattavuus ei todennäköisesti olisi kestävä. Samalla huomautamme kuitenkin, että Etteplanin tarjonta ja asiakaskunta ovat laajentuneet viime vuosina selvästi, eikä yhtiö ole arviomme mukaan enää erityisen syklinen. Lisäksi lähivuosien ennusteemme sisältävät jo vaisun markkinakehityksen ja orgaanisen kasvun laskemisen nollan pintaan. Olemme tehneet ennusteisiin pieniä negatiivisia tarkistuksia teollisuuden alamäen syvennyttyä viime kuukausina.

Pitkän aikavälin sijoitustarina on edelleen vahva

Pidämme Etteplania hyvänä sijoituskohteena pitkällä aikavälillä, koska yhtiöllä on erittäin hyvä track-record omistaja-arvon luomisessa ja mielestämme yhtiöllä on myös erittäin hyvät edellytykset jatkaa tätä tulevaisuudessa, vaikka lähivuodet olisivat hankalampia. Yhtiön liikevoitto on kasvanut 2010-luvulla keskimäärin 17 % vuosittain (CAGR-%) ja oman pääoman tuotto on ollut keskimäärin 20,4 %. Etteplan on edelläkävijä teollisten laitteiden suunnittelualalla johdettujen palvelumallien -liiketoimintamallin, menestyvien Kiinan toimintojen ja merkittävän IoT-osaamisen ansiosta. Lisäksi yhtiön tekemät yritysostot ovat pääsääntöisesti luoneet omistaja-arvoa, minkä takia näemme toimialalla mahdollisesti edessä olevan vaikean jakson myös mahdollisuutena tehdä strategisia yritysjärjestelyitä.