Fellow Finance H2 - kasvutarina etenee oikeilla urilla

Toistamme Fellow Financen osta-suosituksen, mutta tarkistamme tavoitehinnan 10,0 euroon (aik. 10,4 euroa) heijastellen aavistuksen H2-raportin jälkeen laskeneita ennusteitamme. Isossa kuvassa yhtiön kansainvälistymiseen nojaava kasvustrategia etenee oikeaan suuntaan ja vahva kasvu jatkuu tänä vuonna. Yhtiön kasvunäkymien ja vahvan kannattavuuden valossa osakkeen arvostus (2019e-2020e P/E 24x-16x) näyttää maltilliselta.

Fellow Financen H2-liikevaihto kasvoi 35 % 6,4 MEUR:oon, mikä jäi lievästi 6,7 MEUR:n ennusteestamme. Liikevaihdosta 4,8 MEUR oli lainojen välityspalkkioita, jotka kasvoivat noin 49 % vertailukaudesta kasvaneen lainavolyymin (H2’18: +73 %) myötä. Lainapalkkioiden osuus välitetystä volyymista oli noin 5,1 %, mikä oli hieman alle ennusteemme (5,3 %) ja selittää liikevaihdon ennustealitusta. Suomen laskurahoituksen kasvava osuus painaa lainapalkkio-%, mutta käsityksemme mukaan uusien markkinoiden kasvavat volyymit antavat tukea palkkio-%:lle ja arvioimme lainapalkkioiden osuuden lainavolyymista pysyvän 5 %:n tuntumassa lähivuosina. Lainaamon korkotuotot olivat noin 1,5 MEUR ja Lainaamon lainakanta oli vuoden lopussa noin 21,3 MEUR, kun odotimme sen pysyneen vakaana (H1’18: 17,9 MEUR). Kasvua selittää käsityksemme mukaan se, että Lainaamo on toiminut uusilla markkinoilla lainasijoittajana ja tukenut Fellow Financen uusien markkinoiden avaamisia strategian mukaisesti. Lainakanta on tarkoitus pitää suunnilleen nykyisellä tasolla jatkossa.

Fellow Financen H2-liikevoitto oli 1,7 MEUR (EBIT-% 26 %), mikä osui täysin ennusteeseemme. Koko vuoden liikevoitto oli 3,4 MEUR ja kannattavuus vahvalla tasolla (EBIT-% 28 %). Fellow Finance ohjeistaa liikevaihtonsa kasvavan yli 30 % ja liikevoiton kasvavan vuodesta 2018. Vahvaa kasvua ennakoiva ohjeistus vahvistaa luottamusta yhtiön kasvutarinaa kohtaan ja osoittaa, että yhtiöllä on suhteellisen hyvä näkyvyys liiketoimintansa kehittymiseen. Suomen hyvän kehityksen lisäksi arvioimme uusien markkinoiden (Saksa, Puola, Ruotsi) lainavolyymien kasvun toimivan tänä vuonna kasvuajureina. Erityisesti Saksan lainavolyymit ovat viime kuukausina lähteneet käsityksemme mukaan kehittymään positiivisesti. Yhtiö aloitti toiminnan myös Tanskassa tammikuussa ja tänä vuonna uusia markkinoita on tarkoitus avata lisää.

H2-raportin jäljiltä ennusteemme laskivat aavistuksen, mutta iso kuva yhtiön kasvustrategian suhteen on ennallaan. Yhtiön strategiakausi voidaan jakaa kahteen osaan, missä 2018-2020 luodaan kansainvälisen kasvun perusta uusien toimintamaiden avauksilla ja 2021-2023 lainavolyymeja lähdetään kasvattamaan voimakkaasti. Strategiaan liittyvät riskit painottuvatkin strategiakauden loppupuolelle, sillä lähivuosien kasvu nojaa vielä vahvasti Suomen hyvän kehityksen jatkumiseen ja jo avattujen uusien markkinoiden kasvuun. Odotamme yhtiön liikevaihdon kasvun jatkuvan voimakkaana (2018-2023 CAGR 38 %), mutta liiketoiminnan skaalautuvuus jää ennusteessamme strategiakaudella vielä kasvupanostusten alle etenkin vuosina 2021-2022 (EBIT-% 19-23 %). Odotamme yhtiön liikevaihdon kasvavan 60 MEUR:oon vuonna 2023, mikä jää selvästi yhtiön oman tavoitteen (80 MEUR) alle.

Fellow Financen 2019e-2020e P/E-kertoimet ovat 24x ja 16x ja vastaavat EV/Liikevaihto-kertoimet 3,9x ja 2,9x. Huomioiden yhtiön historiallisen kasvun, tulevien vuosien kasvunäkymät sekä vahvan kannattavuuden, ovat arvostuskertoimet mielestämme maltillisia. Vaikka kansainvälistymisstrategian onnistumiseen liittyy vielä merkittäviä riskejä, on osakkeen tuotto/riski-suhde nykyisellä osakekurssilla mielestämme houkutteleva huomioiden merkittävä arvonluontipotentiaali kasvun realisoituessa.