GRK:n kannalta asiakkaan jossain määrin yllättävän lisärahoitustarpeen luomat keskeisimmät riskit liittyvät toistaiseksi näkemyksemme mukaan projektin aikatauluihin. Mahdollinen aikataulujen venyminen voisi vaikuttaa toistaiseksi käsityksemme mukaan hyvin sujuneen projektin loppuvaiheen marginaaleihin. Luottotappioriskejä GRK:lla ei Stegraan liittyen käsityksemme mukaan ole ainakaan merkittävässä mittakaavassa.

Stegra tarvitsee vielä lähes miljardin euroa tehdasprojektinsa läpivientiin

GRK:n viime aikojen ylivoimaisesti suurin asiakas Stegra tiedotti eilen uudesta rahoituskierroksesta liittyen yhtiön käynnissä olevan vihreän teräs- ja vetytehtaan rakentamiseen. Kierroksen on tarkoitus kattaa noin 15 % koko hankkeen rahoituksesta, joten kyseessä on ymmärryksemme mukaan noin miljardin euron rahoituskierros. Kierros koostuu uudesta omasta pääomasta, velkarahoituksesta, ulkoistuksista sekä strategisista kumppanuuksista. Käsityksemme mukaan rahoitusta on tarkoitus kerätä sekä yhtiön nykyisiltä että uusilta sijoittajilta.

Alun perin tietyt infrastruktuurihankkeet, kuten rautatie ja satama, oli tarkoitus toteuttaa ulkopuolisten toimesta, mutta Stegra aikoo nyt suunnitella, rakentaa ja omistaa nämä kohteet itse varmistaakseen paremman hallinnan aikataulujen ja laadun suhteen. Näiden osa-alueiden rahoittamisen lisäksi Stegra aikoo käyttää lisärahoitusta myös laajennettuihin maarakennustöihin, odotettua korkeampien materiaali- ja rakennuskustannusten kattamiseen sekä taloudellisen puskurin luomiseen. Uusi rahoituskierros auttaa myös paikkaamaan EU-komission hyväksymien, mutta lopulta maksamatta jääneiden valtiontukien aiheuttamaa vajetta.

Stegra arvioi projektin valmiusasteen olevan yli 60 %. Hankkeen laajuuden noustua projektin aikataulua on pidennetty noin kolmella kuukaudella vuoden 2026-2027 vaihteeseen.

Emme toistaiseksi näe asiakkaan rahoitustarpeen nostavan GRK:n riskitasoa radikaalisti

Uutinen on GRK:n kannalta merkittävä, sillä Stegra on ollut vuodesta 2022 alkaen yhtiön suurin asiakas ja esimerkiksi viime vuonna Stegran toimitusten osuus GRK:n liikevaihdosta oli 29 %. Vaikka arvioimme GRK:n töiden ajoittuneen projektissa etupainotteisesti, arviomme mukaan GRK:lla oli tilauskannassaan H1:n lopussa vielä yli 100 MEUR:lla H2:lle ja vuodelle 2026 myytyjä töitä (karkeasti 15 % H1:n lopun 789 MEUR:n tilauskannasta). Näin ollen hankkeen etenemisellä ja sen vauhdilla voi olla huomattava vaikutus GRK:n lyhyen ajan liikevaihto- ja tuloskertymään. Olemme arvioineet projektin päättyvän ensi vuoden aikana, joten GRK:n ennusteemme eivät sisällä projektista liikevaihtoa vuodesta 2027 eteenpäin.

Vaikka absoluuttisesti mittavan rahoitustarpeen ilmaantuminen kertaalleen rahoitettuun projektiin on jossain määrin yllättävä ja negatiivinen uutinen, uskomme lähtökohtaisesti Stegran pystyvän keräämään tarvittavan rahoituksen melko laajalta sijoittajakunnaltaan melko pitkälle edenneen projektin läpivientiin. Näin ollen odotamme GRK:n lähtökohtaisesti toteuttavan Stegralle myydyt työt suunnitellussa laajuudessa. Käsityksemme mukaan GRK:n laskutus projektista on ollut vahvasti etupainotteista (vrt. yhtiön kassavirta on ollut viime aikoina pääosin erittäin vahva muun muassa mittavien ennakkomaksujen takia), joten emme arvioi yhtiöllä olevan merkittäviä luottotappioriskejä Stegraan liittyen heikoimmassakaan skenaariossa. Projektiaikatauluun lisärahoitustarpeen ilmestyminen voi kuitenkin arviomme mukaan vaikuttaa, joten emme yllättyisi, jos GRK:n Stegralle tekemien töiden läpivienti siirtyisi jossain määrin myöhemmäksi H2:n ja vuoden 2026 aikana. Aikataulujen mahdolliset siirtymät voivat luonnollisesti luoda tiettyjä riskejä GRK:n marginaalien ylle, sillä optimaalisen kannattavuustason saavuttaminen vaatii yleensä projektin saumatonta läpivientiä.