Honkarakenne H1: Kuluva vuosi jäämässä syklin pohjaksi

Honkarakenteen H1-tulos oli ennusteitamme vahvempi odotettua paremman myyntikatteen johdosta. Lähivuosien kokonaiskuva säilyi raportin myötä kuitenkin ennallaan. Odotamme kuluvan vuoden jäävän Honkarakenteen kohdemarkkinoilla syklin pohjaksi ja odotamme tuloksen kääntyvän ensi vuodesta alkaen kasvuun myynnin maltillisen kasvun sekä kustannussäästöjen tukemana. Tuloksen palautuminen ottaa kuitenkin kuluvan vuoden isosta volyymipudotuksesta (-34 %) johtuen aikaa ja 2024 ennusteillamme arvostuksessa ei ole nähtävissä nousuvaraa. Pysymme osakkeen suhteen tarkkailuasemissa ja toistamme aiemman vähennä-suosituksemme 4,0 euron tavoitehinnalla.

H1-tulos ylitti odotuksemme paremman myyntikatemarginaalin ansiosta

Honkarakenteen liikevaihto laski H1:llä 37 %:lla 23,0 MEUR:oon ja oli linjassa 23,2 MEUR:n ennusteemme kanssa. Vertailukelpoinen EBIT asettui H1:llä 0,3 MEUR:oon ja taso ylitti -0,5 MEUR:n tappiota odottaneen ennusteemme. Yhtiön operatiiviset kulut sekä poistot olivat ennusteemme mukaiset ja tulosylitys selittyikin selvästi odotuksiamme vahvemmalla myyntikatemarginaalilla (H1’23: 35,7 % vs. 32,0 %). Tuloslaskelman alariveillä nettorahoituskulut olivat selvästi odotuksiamme suuremmat (-0,4 MEUR vs. -0,1 MEUR) ja tähän vaikuttivat valuuttakurssit. Operatiivisen tulosylityksen myötä Honkarakenteen vertailukelpoinen EPS ylitti -0,07 euron ennusteemme ja asettui -0,03 euroon. Tilauskanta oli H1:n lopussa koronapandemiaa edeltävien H1’19- ja H1’20-vertailukausien tasolla 28 MEUR:ssa (-3 % suhteessa H2’22) ja taso jäi lievästi ennusteistamme. Johdon kommentit olivat odotetusti varovaisia ja yhtiön mukaan näkymä myynnin piristymiseen on edelleen hyvin epävarma.

Odotamme kuluvan vuoden jäävän syklin pohjaksi, myynnin ja tuloksen palautuminen ottaa kuitenkin aikaa

Päivitetyt ennusteemme odottavat Honkarakenteen liikevaihdon laskevan tänä vuonna 34 %:lla 48,5 MEUR:oon ja vertailukelpoisen EBIT:n asettuvan 1,0 MEUR:oon (EBIT-marginaali 2,1 %). Ennustamme liikevaihdon kasvavan ensi vuonna maltillisesti 3 %:lla 49,9 MEUR:oon. Vertailukelpoisen liikevoiton odotamme nousevan korkeamman liikevaihdon ja kustannussäästöjen ajamana noin 1,4 MEUR:oon, mikä vastaa 2,7 %:n EBIT-marginaalia. Vuonna 2025 odotamme yhtiön kannattavuuden jatkavan parantumistaan liikevaihdon selvemmän kasvun (2025e: +7 %) ja operatiivisen tulosvivun ajamana ja ennustamme EBIT-marginaalin nousevan noin 4,0 %:iin. Nykyisillä ennusteillamme yhtiön kannattavuus jää lähivuosina historiallisten tasojen (viimeisen 5v EBIT-marginaali k.a. 5,6 %) alapuolelle. Syitä tälle on kaksi: 1) viime vuonna päättynyt Venäjän kauppa on ollut muuta konsernia kannattavampaa, ja sen poisjäännillä on arviomme mukaan negatiivinen vaikutus konsernin marginaaleihin; 2) lähivuosien liikevaihtoennusteemme eivät nykyisillä myyntikatemarginaali- ja OPEX-ennusteillamme nosta Honkarakenteen kannattavuutta nykyistä korkeammalle. Käytännössä odotettua vahvempi kannattavuus vaatisikin joko ennusteitamme vahvempaa liikevaihdon kasvua tai uusien kustannussäästöjen hakemista.

Arvostuskuva ennallaan

Honkarakenteen arvostuskuva on säilynyt edellisen päivityksemme jälkeen ennallaan. Yhtiö hinnoitellaan 2024 ennusteillamme EV/EBIT-kertoimella 10x ja taso on hyväksyttävänä pitämämme arvostushaarukan (7-9x) yläpuolella. Selvempää nousuvaraa osakkeessa olisikin nähtävissä vasta vuoden 2025 kertoimilla (EV/EBIT 6x). DCF-malli indikoi selkeää nousupotentiaalia (5,3e), mutta emme usko sen ohjaavan hinnoittelua lyhyellä aikavälillä. Osakkeen nousuvara vaatisikin arviomme mukaan ennen kaikkea ennusteitamme voimakkaampaa tulostrendin kääntymistä.