Honkarakenne laaja raportti: Suhdanteen pauloissa

Toistamme Honkarakenteen vähennä-suosituksen tarkistaen tavoitehintamme 3,20 euroon (aik. 3,30 euroa) laajan raportin päivityksen yhteydessä. Hirsirakentaja on kohdannut hyvien suhdannevuosien jälkeen merkittävän romahduksen kysynnässä. Hyvinä vuosina tehty tuloskäänne ja parantunut taloudellinen asema avittavat Honkarakennetta läpi vaikeamman suhdanteen. Suhdanteen piristyessä odotamme tuloskasvun olevan ripeää, mutta erittäin vilkkaan kotimaisen markkinan ja lopetetun Venäjän viennin tukemiin huippuvuosien kannattavuuksiin emme näe toistaiseksi paluuta. Alan haastavat näkymät huomioiden osakkeen tuotto-odotus ei mielestämme ole riittävän houkuttelevalla tasolla. Koko laaja raportti on vapaasti luettavissa tästä.

Vahva markkina-asema kilpaillulla alalla

Honkarakenne on kotimainen hirsirakentaja, joka valmistaa Honka-tuotemerkillään omakotitaloja, vapaa-ajan asuntoja ja julkisia rakennuksia suomalaisesta massiivipuusta. Honkarakenteen markkina-asema on toimialallaan vahva, sillä yhtiö on Suomen hirsitaloteollisuuden toiseksi suurin toimija laskelmiemme perusteella. Honkarakenne on viimeisen 10 vuoden aikana kehittynyt kriisiyhtiöstä vakavaraiseksi ja alan kannattavimmaksi toimijaksi. Aina vuoteen 2022 asti yhtiö kasvoi hyvin ja tulos kehittyi nousujohteisesti volyymien mukana. Vuonna 2022 yhtiö kuitenkin lopetti kannattavan Venäjän viennin ja kysyntä romahti kotimaassa erittäin heikolle tasolle vuonna 2023. Liikevaihto palasi yhdessä vuodessa 5 vuoden takaiselle tasolleen noin 46 MEUR:oon ja liiketulos laski nollan tuntumaan. Suhdanteen piristyessä liikevaihto tulee palautumaan, mutta koronan tukema kysyntäbuumi ei tule arviomme mukaan lyhyellä aikavälillä toistumaan. Lisäksi Venäjän vientiä pyritään paikkaamaan keskittämällä panostuksia muille vientimarkkinoille, mutta näiden panostusten onnistuminen on vielä kysymysmerkki.

Kahden vuoden pohjat luovat kysyntää palautumiselle 2025-2026

Honkarakenteen näkymät ovat vuoden 2024 alussa haastavat. Kuluttaja-asuntomarkkina on Suomessa pysähdyksissä, eikä viennin kasvuavaukset tai projektimarkkinan (julkinen rakentaminen) tuki pysty tätä paikkaamaan. Ennustamme Honkarakenteen vuoden 2024 liikevaihdon jäävän alhaiselle vertailukauden tasolle ja tuloksen pysyvän nollan tuntumassa. Syklisen alan luonteen vuoksi odotamme liikevaihdon ja tuloksen lähtevän voimakkaaseen nousuun vuosien 2025-2026 aikana Suomen asuntomarkkinan palautumisen ja vientimarkkinan panostusten avulla. Kokonaisuutena tulostaso jää kuitenkin historiaa (viimeisen 5 vuoden EBIT-marginaali ka. 5,0 %) alhaisemmalle tasolle kannattavan Venäjän vientiliiketoiminnan lopetuksen ja historiaa alhaisempien volyymien vuoksi. Viennin  onnistumiset useassa eri maassa, Suomen kuluttajamarkkinan odotuksia nopeampi palautuminen sekä markkinaosuuksien voittaminen kotimaassa voisivat nostaa tulevaisuuden odotuksia myös korkeammalle.

Tuotto-odotus ei houkuttele tällä tasolla

Arvostus on lyhyellä aikavälillä alhaisen tuloksen vuoksi Honkarakenteelle korkea (EV/EBIT 24e: +80x, P/E: >100). Vahvemman markkinan tukema tuloskasvu laskee vuosien 2025 ja 2026 kertoimet (25-26e ka.: EV/EBIT: 8x, P/E: 13x) maltillisemmaksi, mutta ei omaisi nousuvaraa hyväksytyillä arvostustasoillamme (EV/EBIT: 7-9x, P/E: 9-11x). Osinkotuotto ei myöskään merkittävästi tue lyhyen aikavälin tuotto-odotusta (2-3 %). DCF-laskelma heijastaa pidemmän aikavälin potentiaalin olevan korkeammalla (4,5 €), mutta emme näe sen ohjaavan hinnoittelua lyhyellä aikavälillä. Osakkeen nousuvara vaatisi mielestämme ennusteitamme vahvempaa tuloskehitystä sekä selkeitä merkkejä markkinan odotuksia nopeammasta palautumisesta.