Honkarakenne: Paljon pahaa hinnassa

Tarkistamme Honkarakenteen tavoitehinnan laskeneita ennusteita sekä toimintaympäristön kohonneita riskejä heijastellen 5,2 euroon (aik. 7,00 euroa) ja toistamme lisää-suosituksen. Euroopan geopoliittisen tilanteen eskaloitumisella on selvä negatiivinen vaikutus myös Honkarakenteen liiketoimintaan ja olemme tehneet ennusteisiimme tuntuvia leikkauksia. Osakkeen arvostus on painettu roiman kurssilaskun myötä hyvin alas ja näemmekin tuotto/riski-suhteen nykykurssilla selvästi positiivisena.

Venäjä on Honkarakenteelle tärkeä markkina, mutta riskit eivät ylitsepääsemättömiä

Honkarakenne veti tiistaina kuluvan vuoden ohjeistuksen (liikevaihto ja tulos ennen veroja vertailukauden tasolla) pois. Taustalla on yhtiön päätös keskeyttää Venäjän myynti Ukrainan sotatilan johdosta, mikä tulee aiheuttamaan merkittävää epävarmuutta vuoden 2022 liikevaihtoon ja tuloskehitykseen. Yhtiö kertoi 1) käyvänsä tilaus- ja toimitusvaiheessa olevat hankkeet läpi yksitellen kunkin toimitussopimuksen osalta, 2) sopeuttavansa toimintaansa nykyiseen poikkeustilanteeseen ja 3) kohdentavansa myyntipanostuksia vahvemmin Suomen, Euroopan ja Aasian markkinoille. Honkarakenne ei ole avannut julkisesti Venäjän osuutta liikevaihdosta, mutta karkean arviomme mukaan viime vuonna viennistä noin 10-15 MEUR tuli Venäjältä. Honkarakenteen Venäjän myynti on käsityksemme mukaan keskittynyt pääasiassa suurempiin aluerakennushankkeisiin sekä projektirakentamiseen. Yhtiöllä ei ole valmistustoimintaa eikä sijoitettuja varoja Venäjällä ja myynti tapahtuu pitkäaikaisen paikallisen maahantuontikumppanin kautta. Näin ollen Venäjä-riskit eivät ole yhtiön kannalta ylitsepääsemättömiä ja poikkeuksellisen geopolitiikkatilanteen heijastevaikutukset rajoittuvat arviomme mukaan pitkälti liikevaihtomenetyksiin. Taseen puolesta yhtiöllä ei ole nykyisellään hätää ja arviomme mukaan tase on ennakkomaksuista oikaistunakin käytännössä nettovelaton.

Ennusteita tarkistettu tuntuvasti alaspäin

Olemme tehneet voimakkaasti heikentyneen toimintaympäristön johdosta lähivuosien ennusteisiimme tuntuvia leikkauksia. Pidämme todennäköisenä, että Venäjän markkina tulee olemaan lähivuosina enemmän tai vähemmän jäissä ja olemme leikanneet lähivuosien liikevaihtoennusteitamme noin 8-10 MEUR:lla. Käytännössä oletamme siis Venäjän volyymien olevan lähivuosina valtaosin menetetty. Oletus on raju, mutta turvamarginaalin ottaminen on nykyisessä poikkeusympäristössä mielestämme perusteltua. Olemme tarkistaneet myös kannattavuusennusteitamme varovaisemmiksi, sillä Euroopassa nähtävien sotatoimien johdosta inflaatiopaineet tulevat todennäköisesti olemaan aiempaa pidempiaikaisempia ja myös nopeasti tehtävät sopeutukset aiheuttanevat yhtiölle lyhyellä aikavälillä ylimääräisiä kustannuksia. Kokonaisuudessaan lähivuosien liikevoittoennusteemme ovat laskeneet noin 21-32 %.

Paljon pahaa hinnassa

Honkarakenteen velaton yritysarvo on voimakkaan kurssilaskun jäljiltä laskenut 19 MEUR:oon. Arvostus on yhtiön viime vuosien keskimääräisen tulostason sekä lähivuosien ennusteidemme valossa hyvin matala (EV/EBIT 4-5x) ja näemmekin riskien vastapainona olevan tuotto-odotuksen selvästi positiivisena. Myös alas poljettu volyymiperusteinen arvostus (EV/S 0,3x) sekä pidemmän aikavälin oman pääoman tuottoon (2017-2021 ROE keskimäärin 17 %) suhteutettu tasepohjainen arvostus (P/B 1,6x) alkavat mielestämme antamaan osakkeelle nykytasolla jo selvää tukea.