Innofactor Q1 - käänteen kestävyydessä vielä epävarmuustekijöitä

Toistamme Innofactorin vähennä-suosituksen ja nostamme tavoitehinnan 0,58 euroon (aik. 0,45 euroa) heijastellen nousseita ennusteita. Yhtiön suhteellisen korkean velkavivun (velaton arvo 43 MEUR vs. markkina-arvo 22 MEUR) takia pienetkin muutokset näkymissä vaikuttavat nyt osakkeeseen suhteellisen rajusti. Innofactorin käänteestä saatiin ensimmäiset merkit tulosrivien osalta Q1:llä, vaikka odotuksiamme lievemmin. Tilauskannan kasvu kiihtyi Q1:llä tukien käänteen etenemistä, mutta Ruotsin ongelmat ja henkilöstömäärän jatkuva lasku pitävät meidät varovaisena. Yhtiön historiallisten pettymysten takia tarvitsemme edelleen kovia näyttöjä onnistumisista ja kaikkia haasteita ei ole vielä ratkottu. Nousseista ennusteistamme huolimatta arvostus (2019 oik. P/E 12x) ei ole vielä riittävän edullinen kompensoimaan käänteen vahvistumisen ja kestävyyden yhä korkeaa epävarmuutta. Katso toimitusjohtajan videohaastattelu tuloksesta tästä.

Q1:n tulosrivit parantuivat hieman, mutta odotuksiamme lievemmin

Innofactorin Q1-liikevaihto laski 2 % 16,1 MEUR:oon jääden hieman 16,5 MEUR:n ennusteestamme. Maantieteellisesti liikevaihto kasvoi Suomessa (n. 5 %) ja Norjassa (n. 23 %), mutta laski Ruotsissa (n. -16 %) ja Tanskassa (n. -30 %). Q1:n käyttökate oli 0,9 MEUR (Q1’18: 0,3 MEUR) jääden hieman 1,0 MEUR:n ennusteestamme. Käyttökatteen parantuminen johtui erityisesti Q4’18:llä tehdyistä Suomen toiminnan uudelleenjärjestelystä ja tehostamisesta, kulusäästöistä sekä IFRS 16 -muutoksista (vaikutus 0,3 MEUR). Kannattavuuden osalta suunta oli oikea ja etenkin päämarkkinalla Suomessa tilanne näyttää vakautuneen, myynnin ongelmat on ratkottu ja yhtiön tärkeän Dynasty-tuotteen tilaukset ovat käsittääksemme hyvässä vedossa.

Ongelmia ratkottavana Ruotsissa ja Tanskassa

Innofactorilla on yhä haasteita Tanskan (5 % liikevaihdosta) markkinalla ja nyt myös Ruotsin (24 % liikevaihdosta) tilanne aiheuttaa huolia heikon kehityksen ja vaihtuvuuden takia. Molempien maiden maajohtajat jättivät yhtiön ja Innofactorin toimitusjohtaja Sami Ensio ottaa Ruotsin maajohtajan tehtävät hoitaakseen. Tanskan ongelmat olivat tiedossa jo aiemmin ja korjaustoimenpiteet selkeät, kun taas Ruotsin vaikeudet tulivat yllätyksenä ja tilanne näyttää tällä hetkellä epäselvältä. Yhtiön tavoitteena on saada Ruotsin ja Tanskan liikevaihto käännettyä kasvuun viimeistään vuoden 2019 viimeisellä vuosineljänneksellä. Riskinä on, että kohtalaisen merkittävää osuutta edustavassa Ruotsissa pintautuneet ongelmat jarruttavat nyt muutoin etenevää käännettä.

Tilauskannan voimakas kasvu tukee kehitystä

Innofactor arvioi yhä liikevaihdon ja käyttökatteen kasvavan edellisestä vuodesta (63 MEUR ja -1,0 MEUR). Tilauskannan kasvun (41 MEUR / +85 %) tukemana arvioimme käänteen etenevän ja liikevaihdon kasvavan 1,1 % 64 MEUR:oon. Tilauskanta on osin monivuotista, joten se ei suoraan heijastu rajuna kasvuna ja olennaista on myös yhtiön kyky toimittaa tilaukset (henkilöstö -10 % edellisvuodesta). Vahva tilauskanta antaa kuitenkin yhtiölle nyt tärkeää selkänojaa ja tilaa keskittyä operatiivisten haasteiden ratkomiseen. Selkeää tulosparannusta tukee kulurakenteen keventyminen yhdistettynä elpyvään liikevaihtoon. Ennustamme käyttökate-%:n nousevan 7 %:iin (2018: -2 %) sisältäen 2 %-yksikköä IFRS16-vaikutusta ja käyttökatteen olevan 4,6 MEUR vuonna 2019.

Arvostus on edelleen haastava, huomioiden käänteen epävarmuus

Q1-raportti antoi ensimmäiset merkit Innofactorin käänteestä, mutta riskitaso on yhä koholla johtuen korkeasta velkavivusta ja siitä, että ongelmia on yhä ratkottavana. Nousseilla ennusteillamme vuoden 2019 P/E-kerroin ja korkean velkavivun huomioiva EV/EBIT -kerroin ovat 12x ja 18x ja kokonaisuudessa yli sektorin. Näkemyksemme mukaan yhtiön on edelleen todistettava kannattavuuskäänne jatkuvana ja odotuksiamme voimakkaampana, ennen kuin osake muuttuu houkuttelevaksi.