Kalmar Q2’24 -ennakko: Paljon liikkuvia osia

Kalmar julkistaa Q2-raporttinsa torstaina 8.8. klo 9:00. Viimeaikaisten uutisten perusteella markkinakuva on säilynyt melko myönteisenä. Pidämme hyvin todennäköisenä, että Kalmar toistaa heinäkuun alussa annetun 2024-ohjeistuksen. Osakkeen arvostus on edullinen.  

Kohtuumarkkina, mutta Q2-numeroissa silti paljon epävarmuuksia

Markkinaympäristö on Q2:lla ollut melko suotuisa. RWI:n konttiliikenneindeksi oli keskimäärin +7 % korkeammalla kuin vuotta aiemmin. Verrokkiyhtiöistä Konecranes kertoi Satamaratkaisujensa kysynnän olleen hyvällä tasolla mm. konttilukeissa ja haarukkatrukeissa. Lisäksi Konecranes kehui kysyntää logistiikkasektorilla, joka on keskeinen myös Kalmarille. Kalmarin kannalta kysyntäriski keskittynee metalli- ja metsäteollisuuteen sekä raskaaseen logistiikkaan (rakentaminen), mutta näiden yhteenlaskettu osuus yhtiön liikevaihdosta on alle 20 %.

Odotuksemme Kalmarin Q2-tilauskertymäksi on 432 MEUR (-1 % v/v) eli selvästi konsensusta (401 MEUR; -8 % v/v) vahvempi. Ennustamme laitetilauksiin -5 % v/v (konsensus: -10 % v/v) ja palvelutilauksiin +7 % v/v (konsensus: +3 % v/v) muutosta. Kalmarin tähän mennessä julkistamat Q2:lle kirjattavat tilaukset ovat olleet hyvin vähissä (< 1 MEUR), mutta julkistukset tapahtuvat usein jälkijättöisesti. Vertailukauden eli Q2’23:n julkistamattommat eli ns. pohjatilaukset (406 MEUR; -27 % v/v) olivat jo vaatimattomat. Lisäksi Konecranesin Satamaratkaisut raportoi Q2:lla pohjatilausten +26 %:n v/v kasvua. Tilausodotuksissamme on kuitenkin alasuuntaista riskiä, sillä Cargotec kertoi kesäkuussa hiljaista aikaa edeltävässä konferenssipuhelussa, että Kalmarissakin asiakkaiden päätöksenteko on edelleen hidasta ja jakelijoiden varastojen alasajo on jatkunut.  

Ennusteemme Kalmarin Q2-liikevaihdon muutokseksi (-23 % v/v) on linjassa konsensuksen (-22 % v/v) kanssa ja odotetut muutokset ovat samaa luokkaa sekä laiteliikevaihdossa (-26 % v/v) että palveluliikevaihdossa (-2 % v/v). Laiteliikevaihdon laskun syy on tilauskertymän -24 % v/v pudotus vuonna 2023. Konsernin Q2-myyntimix on siksi selvästi palvelupainotteisempi kuin Q2’23:lla (33 % vs. 27 %). Olemme Q2:n oikaistun EBIT-marginaalin suhteen selvästi konsensusta varovaisempia (11,2 % vs. 12,1 %). Ero johtuu ennakoiduista konsernikuluista, jotka ovat meillä reilusti konsensusta suurempia (-13,5 MEUR vs. -8,1 MEUR). Uskomme, että kulut ovat olleet koholla Kalmarin valmistautuessa Cargotecin osittaisjakautumiseen. Taulukosta ilmenevä ero oikaistun ja raportoidun liikevoiton välillä johtuu omissa ennusteissamme -20 MEUR:n suuruisista listautumiskuluista, jotka eivät ilmeisesti ole juuri vaikuttaneet konsensuslukuihin. Kalmar arvioi listautumisesitteessä, että sen jakautumis- ja listautumiskulut ovat 50 MEUR, joista 21 MEUR oli kirjattu kuluksi Q1’24:n loppuun mennessä. Liiketuloksen alapuolisissa tuloslaskelman erissä oma odotuksemme nettorahoituskuluiksi (-0,2 MEUR) on selvästi konsensusta (-1,9 MEUR) alempi, ja sama koskee konserniveroasteeseen (23 % vs. 26 %). Näihin lukuihin liittyy huomattavaa epävarmuutta vertailu- ja lähtölukujen puutteen vuoksi.    

2024-tulosennusteemme on konsensusta varovaisempi

Loppuvuoden 2024 kysyntänäkymä on kohtuullinen. Konecranes totesi Q2-raportissaan, että ”maailmanlaajuinen konttiliikenne jatkuu korkealla tasolla, ja maailmanlaajuiset konttien käsittelyn pitkän aikavälin näkymät ovat edelleen yleisesti hyvät”. Myös BIMCO kohotti kesäkuussa arvioitaan vuoden 2024 globaalien konttivolyymien kasvusta +5…+6 %:iin v/v aiemmasta +2…+4 %:sta. Tosin Kalmarin listautumisesitteessä mainitun KPMG:n ennusteen mukaan Kalmarin kohdemarkkinat kasvaisivat vuosina 2024-2025 vain +2 % p.a. ennen kasvun kiihtymistä. Kalmarin osalta uskomme tilauskertymän toipuvan jo aiemmin, sillä tilauksissa nähtiin -18 % v/v pudotus jo 2023.

Kalmar ei ole antanut vuotta 2024 koskevaa liikevaihto-ohjeistusta. Ennusteemme koko vuoden liikevaihdon muutokseksi (-15 % v/v) on linjassa konsensuksen kanssa laskun perustuessa aiempaan vaisuun tilauskertymään. Sen sijaan Kalmar on ohjeistanut koko vuoden 2024 vertailukelpoisen EBIT-marginaalin itsenäisenä yhtiönä olevan >11 %. Uskomme, että tämä ohjeistus tullaan uusimaan. Vuoden 2023 vastaava luku (pl. raskaat nosturit ja Navis) oli 13,0 %. Ohjeistuksessa on paljon turvamarginaalia kun muistetaan, että Q1’24:n vertailukelpoinen EBIT-marginaali (12,2 %) parani Q1’23:n 12,0 %:sta. Oma koko vuoden ennusteemme vertailukelpoiseksi EBIT-marginaaliksi (11,7 %) on selvästi konsensusta (12,6 %) varovaisempi. Olemme kuitenkin halunneet olla konservatiivisia ja huomioida, että vuoden 2024 liikevaihto laskee selvästi ja että itsenäisenä yhtiönä aloittamiseen voi liittyä vielä paljon yllättäviä kulueriä.

Osake on huokea

Kalmarin osakkeen arvostus on edullinen. Odotettu +18…+21 %:n p.a. kokonaistuotto ylittää selvästi tuottovaatimuksen (n. 10 %) eri kerroinvalinnoilla. Vuoden 2025 P/E-, EV/EBITDA- ja EV/EBIT-kertoimet ovat -7…-23 % alle verrokkien mediaanin. Nousuvara DCF-arvoon on 51 %.