Kemira: Hinnat pitävät ja vahvistavat tulostasoa

Kemiran Q4-luvut olivat odotuksiamme vahvemmat ja myös kuluvalle vuodelle annettu ohjeistus viitoittaa ennusteitamme parempaan tuloskuntoon myös jatkossa. Olemmekin uudelleentarkastelleet oletuksiamme viime vuosina nähdyn tulosparannuksen kestävyydestä. Tätä ja Oil & Gas -liiketoiminnan divestointia peilaten lähivuosien ennusteemme menivät remonttiin. Kokonaisuutena nykyisen liiketoimintarakenteen ennusteemme kuitenkin nousivat selvästi. Tätä peilaten nostamme Kemiran tavoitehintamme 19,00 euroon (aik. 15,00 €) ja suosituksemme lisää-tasolle (aik. vähennä).

Erinomaisten kannattavuuksien sarja sai jatkoa Q4:llä

Kemiran Q4-liikevaihto laski vertailukaudesta 16 % 808 MEUR:oon. Tämä etenkin hintavetoinen liikevaihdon lasku oli varsin odotettua, kun Pulp & Paperissa vertailukauden lukuihin heijastui muun muassa korkea lipeän ja sähkön hinnan kohottama valkaisukemikaalien hintataso. Voimalla laskeneesta liikevaihdosta huolimatta Kemira ylsi erinomaiseen kannattavuustasoon raaka-aineiden hintojen laskettua lähes samaa tahtia. Q4:n 20,1 %:n marginaali vetikin operatiivisen tuloksen reippaasti yli odotuksiemme. Huomioitavaa on, että Q4:llä lukuihin sisältyi vielä divestoitu Oil & Gas –liiketoiminta, jonka vaikutus konsernin kannattavuuteen on ollut selvästi laskeva. Kemira korottaa vuodelta 2023 maksettavaa osinkoaan 0,68 euroon osakkeelta, mihin viime vuosien vahvistunut rahoitusasema antaa hyvin pelivaraa.

Ennusteet remonttiin divestoinnin ja vakaiden hintanäkymien myötä

Kemira odottaa sen liikevaihdon vuonna 2024 olevan 2 700 ja 3 200 MEUR:n välillä ja operatiivisen käyttökatteen olevan 480 ja 580 MEUR:n välillä. Ennusteemme ennen Q4-raporttia olivat tämän haarukan sisällä, mutta emme olleet vielä huomioineet ennusteissamme Oil & Gas –liiketoiminnan divestointia (2023: oper. käyttökate 71 MEUR). Tätä taustaa vasten tulosohjeistus olikin yllättävän vahva. Kemira myös arvioi pystyvänsä ylläpitämään nykyisiä hintatasoja vuonna 2024, kun taas etenkin metsäsektorin odotettua kehityskaarta heijastellen sen toimitusmäärien tulisi elpyä asteittain kuluvana vuonna. Etenkin nykyisten hintatasojen pitäminen oli selkeä positiivinen yllätys suhteessa odotuksiimme ja tätä heijastellen olemme tehneet mittavia ennusteiden nostoja. Olemme lisäksi huomioineet ennusteissamme Oil & Gas -liiketoiminnan divestoinnin. Kaiken kaikkiaan lähivuosien operatiivisen käyttökatteen ennusteemme kohosivat 3-6% nykyiseen liiketoimintarakenteeseen tekemiämme tuntuvia ennustemuutoksia heijastellen. Vuoden 2024 operatiivisen käyttökatteen ennusteemme on ohjeistuksen keskikohdan tuntumassa 519 MEUR:ssa.

Odotamme tulosparannuksen pitävän, mikä kääntää arvostuskuvan

Kohonneiden vuosien 2024-2025 tulosennusteiden mukaiset P/E- ja (oik.) EV/EBIT-kertoimet ovat 13x ja 9x. Nämä ovat mielestämme absoluuttisesti maltillisia tasoja ja ne ovat myös Kemiran omaan historialliseen arvostustasoon peilattuna matalat. Tätä arvostuskuvaa tukee myös suhteellinen arvostus ja kassavirtamallimme. Useiden menetelmien pohjalta arvioituna Kemiran arvostuskuva taipuu mielestämme maltilliseksi, eikä markkina siten nähdäksemme hinnoittele viime aikaista tulosparannusta kestäväksi tulostasoksi. Luottamuksemme siihen, että Kemira on pystynyt nostamaan tuloksensa pysyvämmin uudelle tasolle viime vuosina on vahvistunut vahvojen suoritusten jatkuttua, minkä ansiosta näemme nykykurssilla tuotto/riski-suhteen houkuttelevana.