Kemira-päivitys - kustannusinflaatio on yhä riski

Toistamme Kemiran vähennä-suosituksemme, mutta laskemme tavoitehintamme 11,0 euroon (aik. 11,50 euroa). Näkemyksemme mukaan kysyntä on jatkunut vahvana, mutta lyhyellä tähtäimellä kustannusinflaatio niin raaka-aineissa kuin muissakin kustannuksissa painaa kannattavuutta yhdessä valuuttojen aiheuttaman vastatuulen kanssa aiempia odotuksiamme enemmän. Koko vuoden osalta odotuksemme tulosparannuksen suhteen on isossa kuvassa ennallaan. Kustannusinflaatio kuitenkin kasvattaa epävarmuutta ja pitää riskitason koholla.

• Kemiran kysyntäkuva on jatkunut alkuvuonna vahvana molemmissa segmenteissä. Pulp & Paperin osalta vahvana kysynnän ajurina toimii etenkin hyvässä vedossa oleva sellumarkkina. Joutsenon tehdas on käsityksemme mukaan käytännössä täydessä kapasiteetissa ja odotamme etenkin sen tukevan volyymikasvua. Vastaavasti Industry & Waterin puolella etenkin Oil & Gas -liiketoiminnan markkina on edelleen vahva Pohjois-Amerikassa ja odotamme sen heijastuvan kasvuna myös H1’18:lle. Arvioimme kuitenkin, että viime vuoden tasosta (+ 57 %) kasvu hidastuu kuluvana vuonna selvästi. Liikevaihdon kasvua painaa kuitenkin vahvasta volyymikasvusta huolimatta sekä EUR/USD- että EUR/SEK-valuuttaparien epäsuotuisa kehitys vertailukauteen nähden.
• Teimme päivityksen yhteydessä pieniä ennustemuutoksia Q1’18:lle. Arviomme mukaan raaka-aineiden hintojen aiheuttama kannattavuuspaine on ollut kvartaalilla aiempia odotuksiamme suurempaa, vaikkakaan vertailukauden kaltaisia rajuja hintapiikkejä ei ole nähty. Lisäksi kannattavuuteen on arviomme mukaan heijastunut negatiivisesti kuljetuskustannusten nousu ja haastavat sääolosuhteet Pohjois-Amerikan tietyillä alueilla, jotka ovat nostaneet energiakustannuksia ja aiheuttaneet logistisia haasteita. Odotamme nyt Q1’18:lta 625 MEUR:n (aik. 633 MEUR) liikevaihdolla 74 MEUR:n (aik. 77 MEUR) operatiivista käyttökatetta.
• Koko vuoden isokuva on kuitenkin mielestämme pysynyt ennallaan ja odotamme yhtiön liikevaihdon kasvavan tänä vuonna 2,7 % 2553 MEUR:oon ja operatiivisen käyttökatteen 327 MEUR:oon (2017: 311,3 MEUR). Tuloskasvun ajureina tänä vuonna toimivat volyymikasvun lisäksi AkzoNobel järjestelyn täysimääräiset synergiat, organisaatiorakennemuutoksen tuomat kustannussäästöt ja Joutsenon tehtaan vaikutus. Toisaalta on huomioitava, että kustannusinflaatio (mm. raaka-aineet ja kuljetuskustannukset) yhdessä palkkainflaation kanssa hautaa alleen osan näiden positiivisesta vaikutuksesta.
• Kemiran vuosien 2018 ja 2019 P/E-luvut ovat ennusteillamme noin 15x ja 14x ja vastaavat EV/EBITDA-kertoimet ovat noin 7,5x ja 7x. Mielestämme nämä heijastelevat yhtiölle neutraaleja tasoja absoluuttisesti ja suhteellisesti Kemira arvostetaan linjaan kansainvälisen verrokkiryhmän kanssa. Yhtiön vakaa ja hyvä osinkotuotto on ennusteillamme lähivuosille 4,9 %, mikä rajaa osakkeen laskuvaraa. Kokonaisuutena kaikki käyttämämme arvostusmittarit osoittavat neutraaliin arvostukseen ja näin ollen jäämme odottamaan parempia ostopaikkoja.