Kesko: Aika siirtyä lisäostojen osalta tauolle

Keskon Q4-tulos yllätti ylöspäin ja vuoden 2024 ohjeistus oli isossa kuvassa odotetunlainen. Markkinassa ei ole odotettavissa suuria muutoksia ja vuotta 2024 voikin mielestämme nimittää välivuodeksi. Uskomme konsernitason kasvun jatkuvan vuonna 2025, kun rakentamisen markkina nostaa R&T-kaupan takaisin kasvu-uralle. Osakkeen arvostuskuva on jokseenkin venynyt ja tuotto-odotus jää mielestämme turhan laihaksi. Laskemme Keskon suosituksen vähennä-tasolle (aik. lisää) ja toistamme 17,0 euron tavoitehintamme.

Rakentamisen markkina piti konsernin liikevaihdon laskussa

Myynnillisesti Keskon Q4 oli kohtalainen, sen liikevaihdon laskiessa 2,7 % 2 902 MEUR:oon. Laskun pääajurina toimi rakentamisen heikosta markkinasta kärsinyt R&T-kauppa. PT-kaupan liikevaihto säilyi suurin piirtein vertailukauden tasolla, Kespron suoriutuessa vahvasti, kun taas tukkumyynti ruokakaupoille ja käyttötavaran vähittäismyynti olivat suurin piirtein edellisvuoden tasolla. Tämä ei mielestämme ole hyväksyttävä taso, sillä Kesko on inflaation hidastumisesta huolimatta menettänyt markkinaosuuksiaan ruokakaupassa. Autokaupan toimialan kasvua tuki viimeisimmät uusien autojen tilausten toimitukset, kun taas Urheilukauppa jatkoi mollivoittoista kulkuaan pitkään heikkona jatkuneen markkinan ajamana.

Kannattavuutta onnistuttiin puolustamaan

Keskon Q4:n oik. liikevoitto ylitti odotuksemme ja asettui 171 MEUR:oon (Inderes 163 ja konsensus 164 MEUR). Tämä vastaa 5,9 %:n marginaalia, mikä on mielestämme hyvä taso huomioiden laskeneet volyymitasot sekä heikon markkinan luoma vaikea hinnoitteluympäristö. Kesko onnistuikin sopeuttamaan kulurakennettansa varsin mallikkaasti. Tämä ei kuitenkaan riittänyt vaan nopeasti pudonneet R&T-kaupan volyymit ja hintavetoisena jatkunut kuluttajien PT-markkina laski kannattavuuden alle vertailukauden tason.

Ohjeistus jokseenkin odotettu

Markkinakommenttien perusteella vuodesta 2024 ei ole tulossa kummoinen. Uuden ohjeistuksen sekä hinta- ja kulupaineiden myötä teimme negatiivisia tarkistuksia (<10 %) lähivuosien kannattavuusennusteisiimme. Tilikauden 2024 ohjeistuksen osalta kannattavuus näyttää jäävän suurin piirtein vertailukauden tasolle tai olevan hieman sitä alempi. Kesko ohjeistaa sen oikaistun liikevoiton asettuvan 620–720 MEUR:n välille vuonna 2024 (2023: 712 MEUR). Ennustamamme 668 MEUR:n (5,7 % liikevaihdosta) oikaistu liikevoitto asettuu ohjeistuksen keskikohdan tienoille. Positiivisena seikkana voimme nostaa Keskon hyvän näkymän myymäläverkoston laajentamiseen etenkin hypermarkettien osalta, joilla suurissa kaupungeissa voi olla merkittäviä markkinaosuuksia ja kannattavuutta nostava vaikutus, joka kuitenkin näkyy arviomme mukaan vasta 2-4 vuoden säteellä.

Lähitulevaisuuden arvostuskuva venynyt

Ennustamamme tuloskasvu vuosille 2023-26e pysyy maltillisena noin 4 %:ssa. Tuotto-odotusta myöskin tukee kohtuullisen hyvä osinkotuotto. Kahden tulevan vuoden arvostuskuva on kuitenkin venytetty (P/E 16-15x ja EV/EBIT 15-14x) ja kertoimet palaavat kohtuullisille tasoille vasta vuosina 2026-27. Emme toistaiseksi ole valmiita nojaamaan useamman vuoden päässä olevaan arvostukseen markkinaympäristön ollessa vielä melko sumuinen. Parhaimmillaan noin nollan prosentin tuntumassa oleva lähitulevaisuuden tuotto-odotus ei mielestämme puolla osakkeen lisäostoja eikä positiivista näkemystä.