Kesko: Laadukas eteneminen jatkuu

Nostamme Keskon tavoitehinnan 22,0 euroon (aik. 21,0 €) ja toistamme vähennä-suosituksemme. Keskon Q3 ei tarjonnut isompia yllätyksiä vakuuttavan etenemisen oltua odotuksissa aiemman reippaan ohjeistusnoston jälkeen. Olemme tarkistaneet ennusteitamme lievästi ylöspäin, mutta arvioimme edelleen vahvan tuloskasvun pysähtyvän ensi vuonna, mikä voi tehdä arvostuksesta nykyistä houkuttelevamman ostoskoriin lisäämiseksi.

Q3 jatkoi odotetusti ennätystehtailua

Keskon Q3:n vertailukelpoinen myynti kasvoi 5 % 2652 MEUR:oon ja vertailukelpoinen liikevoitto nousi kaikkien aikojen ennätystasolle 182 MEUR:oon (+19 %) selvällä marginaalilla (ennuste 180 MEUR). Oikaistu osakekohtainen tulos oli linjassa ennusteemme kanssa ja se nousi 0,33 euroon (Q3’19: 0,25 euroa/osake). Kasvustrategian toteuttaminen näkyy edelleen vahvana kannattavana kasvuna, mutta myös markkinan kasvu on avittanut ja näiden komponenttien erottelu on sijoittajan näkökulmasta haastavaa. Huomionarvoista on, että Kesko saavutti jo viimeisen 12kk osalta keskipitkän ajan 5 %:n liikevoiton sekä 11 %:n sidotun pääoman tuoton tavoitetasonsa, mikä kertoo toiminnan tehokkuuden olevan jo erinomaisella tasolla. Keskon markkina-asema on etenkin Suomen Päivittäistavarakaupassa ja R&T:ssä vahva ja yhtiö paranteli edelleen hieman markkinaosuuksiaan mm. Kespron ja K-Raudan ja Onnisen osalta.

Nostimme hieman ennusteitamme etenkin Päivittäistavarakaupan osalta

Keskon 2020 vertailukelpoisen liikevoiton ohjeistushaarukkaa tarkennettiin 530-570 MEUR:oon (aik. 510-570 MEUR), mikä kertoo arviomme mukaan positiivisen kehityksen jatkumisesta myös lokakuussa. Nostimme hieman etenkin PT-segmentin ennusteitamme ja vuoden 2020 tulosennusteemme nousi vertailukelpoisen liikevoiton osalta 2 % 550 MEUR:oon. Vuoden 2021 osalta liikevoittoennusteemme nousi myös 3 %:lla 539 MEUR:oon, mutta odotamme edelleen R&T:n liikevoiton kääntyvän ensi vuonna laskuun uudisrakentamisen hidastuessa. Yhtiö totesikin Q3:n yhteydessä, että sekä rautakaupassa että teknisessä tukkukaupassa yritysasiakaskaupan kasvu on taittumassa, mutta kysynnän kehityksen arviointi on edelleen haastavaa. Joka tapauksessa koronan annettua Päivittäistavarakaupalle ja R&T:lle väliaikaista myötätuulta tänä vuonna ovat myös segmenttien vastaluvut ensi vuonna erittäin kovat, mikä tekee tuloskasvun jatkamisesta tätä taustaa vasten mielestämme haastavaa.

Arvostusero verrokkeihin säilyy todella leveänä

Keskon tulospohjainen arvostus (P/E 2020-21e 24x) on absoluuttisesti edelleen korkea ja preemio verrokkeihin on historiallisen korkea, noin 70 %. P/E-kerroin 24x olisi yhtiölle hyväksyttävä, jos Kesko kykenisi jatkamaan vahvaa tulosparannustaan myös eteenpäin mentäessä (EPS-kasvu nykyjohdon alaisuudessa noin 13 % 2016-2020e CAGR). Oleellinen riski tuloskasvun selvälle hidastumiselle säilyy markkinan myötätuulen heikentyessä ja toteutuessaan se laskisi mielestämme hyväksyttäviä arvostuskertoimia. Tuotto-odotusta tukee hieman sijoittajan saama noin 3 %:n osinkotuotto. Arvostus on mielestämme kuitenkin lähellä neutraalia huomioiden yhtiön korkea laatu, vahva markkina-asema ja historiallinen suoriutuminen sekä ennen kaikkea pitkän ajan korko-odotusten mataluus. Riskittömien markkinakorkojen lasku antaa tukea Keskon kaltaisille vähäriskisille osakkeille.