Kesko Q3 - markkinan odotukset vaikuttavat varsin kovilta

Olemme tarkistaneet Keskon lähivuosien ennusteitamme alaspäin odotuksia vaisumman Q3-raportin jälkeen. Päivitettyjen ennusteidemme valossa markkinan lähivuosien tuloskasvuennusteet vaikuttavat varsin optimistisilta ja näemme konsensusennusteissa laskupaineita. Vaikka yhtiöllä onkin edelleen hyvät edellytykset kasvattaa tulostaan lähivuosina, on tämä jo hinnoiteltu täysimääräisesti osakkeen hintaan. Tarkistamme tavoitehintamme 43,0 euroon (aik. 45,0 euroa) ja laskemme suosituksemme tasolle vähennä (aik. lisää).

Keskon Q3-raportti jäi markkinoiden odotuksista. Oikaistu liikevoitto oli 102,7 MEUR jääden konsensuksen 109,2 MEUR:n ennusteesta selvästi (Inderes 105,3 MEUR). Tulosalituksen taustalla oli Rakentaminen ja talotekniikka, missä liikevoitto jäi 42,7 MEUR:oon konsensuksen odottaessa 48 MEUR:n tulosta. Päivittäistavarakauppa jatkoi vahvaa kehitystään ja kannattavuus parani odotuksiamme enemmän hintapaineen helpottaessa edelleen. Onnisen ja Lähikaupan synergiat etenevät suunnitellusti mikä luo pohjan lähivuosien tuloskasvulle. Yhtiö toisti odotetusti ohjeistuksensa ja kokonaisuutena raportti ei tulosalituksesta huolimatta muuta oleellisesti yhtiön lähivuosien isoa kuvaa.

Arviomme mukaan Rakentamisen ja talotekniikan pettymystä selittää Ruotsin heikko kehitys, divestoitujen toimintojen odotettua korkeampi kannattavuus vertailukaudella ja Kesko-Senukain odotettua vaisumpi kannattavuus. Laskelmiemme mukaan rautakauppa ilman Onnista on Q1-Q3’17 tehnyt liikevoittoa 43 MEUR joka on noin 5 MEUR alle vertailukauden. Tämä on selkeä pettymys, sillä olimme aiemmin arvioineet vanhan rautakaupan parantavan kannattavuuttaan kuluvana vuonna. Tämä kasvattaa myös tiettyjä huolia segmentin pitkän aikavälin tulospotentiaalista.

Olemme tarkistaneet ennusteitamme alaspäin etenkin Rakentaminen ja talotekniikka-segmentin osalta. Olemme ennusteissamme konsensuksen alapuolella ja mielestämme konsensusodotukset Rakentamisen ja talotekniikan lähivuosien tulosparannukselle ovat liian optimistiset. Näemmekin konsensusennusteissa laskupaineita tulevien kvartaalien aikana. Odotamme yhtiöltä edelleen selkeää noin 10 %:n vuotuista tuloskasvua jonka ajurina toimivat Onninen sekä Lähikauppa.

Keskon P/E- ja EV/EBITDA-kertoimet vuodelle 2018 ovat 19x sekä 10x ja oikaistulla 2017 tuloksella laskettu P/E-kerroin on 21x. Kertoimet ovat yli verrokkiryhmän tason

ja mielestämme ne heijastelevat jo täysimääräisesti yhtiöön ladattuja kovia tuloskasvuodotuksia. Pidämme Keskon normalisoituja arvostuskertoimia nykyistä alhaisempina ja näemmekin oleellisen riskin siitä, että tuloskasvun luoma nousupotentiaali hautautuu normalisoituvien tuloskertoimien alle. Näin ollen osakkeen kurssinousu nykytasolta vaatisikin tulosennusteiden nousua, joka nojaa entistä selvemmin uusiin yritysjärjestelyihin.