Kesko: Segmentit omaavat hinnoitteluvoimaa

Keskon Q1 ei tarjonnut suurempia yllätyksiä vahvan tuloksen oltua jo tiedossa positiivisen tulosvaroituksen myötä. Keskon alla toimii useita hinnoitteluvoimaa omaavia hyvin johdettuja yhtiöitä (Ruokakauppa, Kespro, Onninen, K-Rauta, K-Auto), joista sijoittajan kannattaa mielestämme maksaa preemiota suhteessa muuhun kaupan alaan. Arvostus on myös historiallisia tasoja maltillisempi, kun vahva tuloskehitys on hautautunut laskevien kertoimien alle (P/E 17x). Ennustamme Keskolla olevan edelleen edellytykset pitää kiinni nykyisestä kovasta tulostasostaan ja pidemmällä aikavälillä myös parantaa sitä. Toistamme tavoitehintamme 27,0 euroa ja lisää-suosituksen.

Rakentaminen ja talotekniikka kykeni edelleen merkittävään tulosparannukseen

Keskon Päivittäistavaran (PT) Q1:n liikevoitto laski 80,3 MEUR:oon (Q1’21: 81,1 MEUR). Kyseessä oli jälleen hyvä suoritus, sillä pääsiäisen ajoitus toi vastatuulta. Ainoa pieni huolenaihe oli K-ryhmän laskenut markkinaosuus ruokakaupassa (markkina +1 %, K-Ryhmä -0,8 %). Kespron kasvu oli sen sijaan erittäin vahvaa ja markkinaosuus nousi jo 45 %:iin. Rakentamisen ja talotekniikan (R&T) liikevoitto kasvoi 61,5 MEUR:oon (Q1’21: 31,7 MEUR). Etenkin Onninen paransi 36,6 MEUR:oon (Q1’21: 16,6 MEUR). Myös Rautakaupan tulos nousi 20,1 MEUR:oon (Q1’21: 13,5 MEUR). Pidemmällä aikavälillä näemme selvän riskin sille, että korkea inflaatio rakennusmateriaalien hinnoissa alkaa painaa uusien kohteiden aloituksia. Kesko ei kuitenkaan nähnyt tästä vielä merkkejä ja R&T:stä myös noin puolet myynnistä koostuu vakaammasta remontoinnista, joka tyypillisesti saa tukea, jos uudisrakentaminen vähenee. Autokaupan liikevoitto laski 9,9 MEUR:oon (Q1’21: 11,2 MEUR) saatavuusongelmista johtuen, mutta suhteellinen kannattavuus parani yllättäen, kun myyntikatteet nousivat ja kulut vähenivät vertailukaudesta.

Ennusteissa ei isoa muutosta aiempaan

Kokonaisuutena 2022 liikevoiton ennusteemme nousi 3 %:lla 787 MEUR:oon ja ennusteemme ovat nyt maanantaina annetun ohjeistushaarukan keskikohdan tienoilla (730-840 MEUR). Vuosien 2023 ja 2024 liikevoiton ennusteemme (758 ja 779 MEUR) ovat pitkälti ennallaan ja odotamme tuloksen näinä vuosina hieman laskevan, sillä R&T:n markkinan hidastumisesta koituu vastatuulta. Strategian toteuttaminen luo pidemmän ajan tulosparannukselle edelleen pohjaa eri segmenteissä. Kasvustrategian ytimessä on edelleen asiakaskokemuksen parantaminen, digitaalisten palveluiden sekä kustannustehokkuuden vahvistaminen ja vastuullisuus.

Osaketta saa jo omiin historiallisiin tasoihin nähden alennuksella, mutta edelleen preemiolla verrokkeihin

Keskon arvostus (P/E 2022 ja 23e 17x) on kurssilaskun myötä laskenut jo selvästi omia historiallisia keskiarvoja (P/E 20x) alemmas. Näemme nykyiset arvostuskertoimet defensiiviselle ja vahvan markkina-aseman omaavalle yhtiölle edullisina, vaikkakin toimintaympäristön tulevaan kehitykseen liittyy aiempaa enemmän epävarmuutta. Selkein riski positiivisen tuloskehityksen jatkumisessa liittyy ennätyksiä takovan rakentamisen ja talotekniikan markkinan hyytymiseen, jos korkeat hinnat alkavat laskea rakentamisen aktiviteettia selvästi. Tulostason pysyessä 2022-2025 ennusteessamme lähellä ennätyksellisiä nykytasojaan haarukoimamme lähivuosien tuotto-odotus osakkeelle koostuu kertoimien nousuvarasta lähemmäs historiallisia (10-15 %) tasoja sekä osingosta (4 %/v). Myös yritysostot tuloskasvun vauhdittajina ovat positiivinen optio sijoittajalle. Suhteellisesti yhtiötä hinnoitellaan 30-50 %:n preemiolla verrokkeihin. Preemio on kuitenkin kaventunut yli 60 %:n huipputasoista, sillä Keskon tuloskone ei ole toistaiseksi osoittanut yskähtelyn merkkejä, mutta osake on silti laskenut selvästi huipuistaan.