Lehto-päivitys - arvostukseen hinnoiteltu jo riittävästi riskejä

Nostamme Lehdon suosituksen lisää-tasolle (aik. vähennä) selvästi laskeneen osakekurssin myötä, mutta laskemme tavoitehinnan 5,0 euroon (aik. 5,50 euroa) markkinoihin ja yhtiön tulosparannukseen liittyvän epävarmuuden heikennettyä lähivuosien ennusteitamme. Yhtiön tappiollisiin liiketoimintoihin liittyvät riskit ovat suuret, mutta osakkeen matala tulos- ja volyymipohjainen arvostus yhdessä merkittävän verrokkidiskonton kanssa muodostaa osakkeelle kuitenkin jo houkuttelevan nousuvaran.

• Lehdon ydinmarkkinoilla asunto- ja toimitilarakentamisessa on näkynyt loppuvuoden aikana selkeitä hidastumisen merkkejä haettujen lupien ja investointien muodossa, eikä Suomen talouden ennusteissa ole tapahtunut merkittäviä muutoksia parempaan suuntaan. Kuluttajien oltavat ovat kuitenkin pysyneet hyvällä tasolla ja Lehto tekikin lokakuussa oman myyntiennätyksensä asuntomarkkinoilla, missä kysyntä on siirtynyt sijoittajilta yhä enemmän kuluttajille. Yhtiön tappiolliset palvelualueet (Hyvinvointitilat ja Korjausrakentaminen) nostavat kuitenkin edelleen liiketoiminnan riskiprofiilia. Tappiollisten projektien kesto ulottuu osin selvästi ensi vuoden puolelle, miksi myös alensimme hieman seuraavien vuosien kannattavuusennusteitamme varovaisemmiksi. Yhtiön tilauskanta on kuitenkin koko ajan vahvistunut ja uusia asuntoja aloitetaan markkinan epävarmuudesta huolimatta, mikä antaa hyvän näkyvyyden lähivuosien liikevaihdon kasvulle.
• Emme ole tehneet kuluvalle vuodelle ennustemuutoksia, mutta lähivuosien ennusteemme laskivat kannattavuuden osalta 4-9 %. Liikevaihtoennusteemme nousi hieman asuntoliiketoiminnassa, mutta emme usko pienoisen volyymiparannuksen näkyvän marginaaleissa selkeämmin markkinan heikentymisen myötä. Tänä vuonna kasvua edellisvuodesta Lehdolle syntyy ennusteillamme noin 24 % ja liikevoittomarginaali asettuu ohjeistuksen alalaitaan 5,0 %:iin. Vuonna 2019 ennustamme Lehdon raportoivan noin 793 MEUR:n liikevaihdon (aik. 777 MEUR) ja 40,4 MEUR:n liikevoiton (aik. 44,2 MEUR) ja 0,53 euron osakekohtaisen tuloksen (aik. 0,59 euroa). Ennusteemme ovat muuttuneet selvästi varovaisemmaksi lähinnä liittyen yhtiön tappiollisiin projekteihin ja palvelualueiden kannattavuusongelmiin. Ennusteillamme yhtiön kannattavuus pysyisi lähivuosina noin 5 %:n tuntumassa, joka on yhtiön historiallista tasoa (yli 8 %) selvästi alempana.
• Selvästi varovaisemmista ennusteistamme huolimatta Lehdon arvostustaso vaikuttaa osakekurssin laskun myötä olevan jo matalahko, mikä antaa osakkeelle mielestämme houkuttelevan tuotto/riskiprofiilin. Tulos- ja volyymipohjainen arvostus lähivuosille (2019-2020e: EV/EBIT 7x, P/E 8x, EV/Liikevaihto 0,3x) hinnoittelee osakkeeseen selvästi ennusteitamme heikompaa tulevaisuutta. Lisäksi vuosille 2018-2019 Lehto on arvostettu tulospohjaisesti noin 40-30 % alle verrokkiryhmän ja volyymipohjaisesti noin 30 % alle verrokkiryhmän, mikä on mielestämme selvästi ylimitoitettua. Myös P/B-luku alkaa hiljalleen antamaan jonkinlaista tukea (2019e P/B: 1,5x) ottaen huomioon yhtiön historialliset ja ennustamamme pääoman tuottoluvut (19e ROE-%: 19 %). Yhtiöön liittyvät riskit ovat kuitenkin korkeat ja korostammekin, että tase- ja tulospohjainen arvostus ei vielä anna osakkeelle tukea, jos kannattavuuden ja liikevaihdon kasvun kestävyyteen liittyvät riskit realisoituisivat ennusteitamme voimakkaammin. Yhtiön riskien hinnoittelu on mielestämme kuitenkin tällä hetkellä ylimitoitettua ja puoltaa positiivista näkemystä.