Metsä Board: Selkeämpää tuotto-odotusta löytyy nyt muualta

Metsä Boardin Q4-raportin kokonaiskuva oli mielestämme melko neutraali. Teimme raportin jälkeen vain vähäisiä ennustemuutoksia, joten toistamme Metsä Boardin vähennä-suosituksemme ja 6,50 euron tavoitehintamme. Metsä Boardin tuloskunto alkaa nousta erittäin matalalta tasolta, mutta lyhyen tähtäimen arvostus on merkittävistä tulosparannusodotuksista huolimatta korkeahko (2024e: P/E 16x) ja pitkän pelin osaltakin riskitaso on ylhäällä. Tämä kokonaiskuva huomioiden emme näe Metsä Boardin tuotto-odotusta houkuttelevana vaan suosittelemme sijoittajia suosimaan selkeämpiä lyhyen ja keskipitkän ajan tuotto-odotuksia tarjoavia yhtiötä Helsingin Pörssistä.

Yhtiö taiteili loppuvuoden kannattavuusrajalla erittäin vaisussa kysyntätilanteessa

Metsä Boardin liikevaihto kyykkäsi Q4:llä 30 % 423 MEUR:oon, mikä alitti meidän ja konsensuksen ennusteet. Liikevaihto laski etenkin läpi portfolion hyvin heikkojen volyymien takia. Pohjakysyntä pysyi vaisuna kuluttajien ostovoimaongelman takia, minkä lisäksi joulukuun kausiluonne ja vuoden vaihteen taivekartonkien hintojen lasku nakersivat luultavasti volyymejä vivulla. Myös kiinalaiset kartongin tuottajat jatkoivat hintavetoista operointiaan reunamarkkinoilla, mikä vaikuttaa kysyntä/tarjonta-tilanteeseen epäsuorasti myös Euroopassa ja Pohjois-Amerikassa. Hinnoittelun osalta raportti ei sisältänyt yllätyksiä. Oikaistua liikevoittoa Metsä Board teki Q4:llä 1 MEUR (-99 % vs. Q4’22). Operatiivinen tulos oli suunnilleen odotetun heikko. Nollatuloksen taustalla olivat alhaiset kartonkivolyymit (ml. kiinteiden kulujen heikko absorptio ja tuotantokatkojen aiheuttamat tehokkuustappiot), yhä korkea kulutaso ja Metsä Fibren tulososuuden valahtaminen miinukselle sekä huolto- ja investointiseisokkien kulut. Alariveillä kertakulujen, rahoituskulujen, verojen ja vähemmistön tulososuuden hieman epätyypillisesti positiivinen netto nosti EPS:n ennusteiden tasolle 0,01 euroon. Osinkoehdotus laski viime vuodesta 57 % 0,25 euroon. Taso ylitti odotukset lievästi ja oli mielestämme varovaisen positiivinen luottamussignaali.

Kommentit alkuvuodesta olivat yllättävän positiivisia

Metsä Board ohjeisti oikaistun liiketuloksensa olevan Q1:llä parempi kuin Q4:llä. Sanamuodot olivat täsmälleen meidän ja konsensuksen odotusten mukaisia ja matala lähtötaso huomioiden tulosparannuksen ohjeistaminen oli mielestämme ehdoton minimi. Kommentit kysynnästä olivat yllättävän pirteitä verrattuna kilpailijoihin ja ainakin tammikuussa volyymit ovat nousseet selvästi, kun vuosisopimusten hintojen lasku sekä mahdollisesti myös logistiikkahaasteet ovat tukeneet tilauskantoja. Vaikka olemme odottaneet Metsä Boardin markkinatilanteen lähtevän parantuvan vuoden mittaan, kysynnän piristymisen kestävyyteen liittyvän epävarmuuden, kartonkien hintojen laskun sekä korkean kulutason takia, emme kuitenkaan odota Metsä Boardin tuloksen pomppaavan nopeasti hyväksi. Arvioimmekin toipumisen olevan asteittaista ja lähivuosien tulosten jäävän kauas vuosien 2021-2022 huipuista. Teimme Metsä Boardin ennusteisiimme vain pienehköjä, mutta negatiivisia tarkastuksia. Pääriskejä ennusteillemme ovat globaali talous, kiristyvä kilpailu ja inflaatio (ml. Pohjoismaiden kireä puumarkkina).

Osakkeeseen on mielestämme leivottu jo sisään reipas tulosparannus

Metsä Boardin ennusteidemme mukaiset P/E-luvut vuosille 2024 ja 2025 ovat nyt 16x ja 12x sekä vastaavat EV/EBITDA-kertoimet 9x ja 8x. Pääpainon saavat kuluvan vuoden kertoimet ovat yhtiön 5 vuoden mediaanien yläpuolella. Siten osakkeeseen on mielestämme hinnoiteltu tuntuva tulosparannus ja siten osakkeen tuotto-odotus jää vaisuksi nykyiseltä kurssitasolta. Metsä Boardin P/B 1,3x (2023) on maltillinen, kun huomioidaan yhtiön lähihistorian pääoman tuottokyky (vrt. viimeisen 6 v ka. ROE-% 14 %).