Neste Q1: Tuloskasvun hintalappu on kohtuullinen

Nesteen Q1-luvut olivat lähes odotuksiemme mukaiset, kun taas etenkin Uusiutuvien tuotteiden myyntimarginaalin näkymät Q2:lle käänsivät raportin kokonaiskuvan positiiviselle puolelle. Teimme lyhyen tähtäimen ennusteisiimme pieniä tarkistuksia, kun taas pidemmän tähtäimen Uusiutuvan tuotteiden volyymivetoiseen tuloskasvuodotuksiimme emme tehneet muutoksia. Tätä kokonaiskuvaa heijastellen toistamme 48,0 euron tavoitehintamme sekä lisää-suosituksemme.

Uusiutuvien tuotteiden myyntimäärät alittivat ja myyntimarginaali ylitti odotukset

Neste ylsi Q1:llä 830 MEUR:n vertailukelpoiseen käyttökatteeseen, mikä osui meidän ja konsensuksen odotuksien välimaastoon. Uusiutuvien tuotteiden ennätyskorkeasta myyntimarginaalista huolimatta sen tulos alitti odotuksemme, minkä taustalla olivat odotuksiamme enemmän laskeneet myyntimäärät. Tämän taustalla vaikutti taas etenkin Rotterdamin jalostamolla talvella tuotantomääriä leikannut tulipalo. Siten myyntimäärien taustalla on varsin luonnollinen syy, eikä siitä mielestämme ole syytä vetää johtopäätöksiä. Konsernitasolla tulosta kuitenkin tuki Öljytuotteiden tulosodotuksiemme ylitys, mikä sai vetoa edelleen varsin korkealla tasolla säilyneestä kokonaisjalostusmarginaalista. Raportoitua tulosta painoi tuntuvasti varaston ja johdannaisten käypien arvojen muutokset, mutta näistä puhdistettu vertailukelpoinen osakekohtainen tulos ylsi operatiivisen tuloksen tapaan lähelle odotuksiamme 0,72 euroon osakkeelta.

Teimme ennusteiden hienosäätöä lähivuosille, pitkän aikavälin ennusteet ennallaan

Neste odottaa Uusiutuvien tuotteiden myyntimäärien kasvavan Q2:lla 30-50 % Q1.n tasosta, mutta kasvu riippuu Singaporen ja Martinezin uuden kapasiteetin ylösajon tahdista. Segmentin myyntikatteen yhtiö taas odottaa säilyvän korkealla 800-900 $/t tasolla. Vastaavasti Öljytuotteiden myyntimäärien odotetaan pysyvän korkeina ja Q2:n jalostusmarginaalin odotetaan olevan selvästi pienempi kuin Q1:llä. Näkymien perusteella Uusiutuvien tuotteiden myyntivolyymit lähtevät kipuamaan ylöspäin jokseenkin odotuksiemme mukaisella uralla, kun taas lyhyen tähtäimen myyntimarginaalin osalta ohjeistus oli ennakko-odotuksiamme vahvempi. Öljytuotteiden osalta näkymät olivat myös ennusteidemme asettamien ennakko-odotuksien mukaisella tasolla. Tätä taustaa vasten lyhyen tähtäimen ennusteisiimme tekemät muutokset eivät olleet suuria ja kuluvan vuoden vertailukelpoisen tuloksen ennusteemme kohosivat raportin jälkeen 2-3 % ja vuoden 2024 ennusteet laskivat 1-2 %. Pitkän tähtäimen tuloskasvuennusteisiimme emme tehneet muutoksia ja Uusiutuvien tuotteiden volyymikasvun siivittämänä odotamme siltä keskimäärin kaksinumeroista vuotuista tuloskasvuvauhtia vuosina 2023-2027.

Tuloskasvun hintalappu on kohtuullisella tasolla

Päivitetyillä ennusteillamme kuluvan vuoden (oik.) P/E- ja EV/EBIT-kertoimet ovat 15x ja 13x, mitkä ovat absoluuttisesti varsin kohtuulliset. Liiketoimintojen hyvin erilaisten näkymien ja siten myös perusteltujen arvostustasojen vuoksi emme pidä konsernitason tulospohjaisia arvostuskertoimia kuitenkaan erityisen hyvinä mittareina. Osien summa -mallissamme Uusiutuvat tuotteet arvostetaan vuoden 2023 ennusteillamme 17x EV/EBIT-kertoimella. Korkeahko arvostus painuu kuitenkin ennustamallamme pidemmän tähtäimen tuloskasvulla jo selvästi maltillisemme tasolle ja sen lievä laskuvara yhdessä odottamamme kaksinumeroisen tuloskasvun kanssa kääntää tuotto-odotuksen papereissamme tuottovaatimustamme korkeammaksi.