Neste Q3: Kohti tuntematonta

Nesteen raportoimat Q3-luvut olivat selvästi odotuksiamme paremmat, mitä heijastellen kuluvan vuoden ennusteemme nousivat. Katseemme on kuitenkin Uusiutuvien tuotteiden volyymikasvun ajamassa lähivuosien tuloskasvussa. Tältä osin ensi vuoden näkymä on useiden muuttujien ansiosta hyvin sumuinen. Pidemmän tähtäimen osalta olemme kuitenkin luottavaisia, että Uusiutuvien tuotteiden investointien myötä kasvavat myyntivolyymit vetävät tuloksen kasvuun, vaikka myyntikate kohtaisikin nykyiseltä huipputasolta painetta. Tätä kokonaiskuvaa heijastellen toistamme lisää-suosituksemme, mutta laskemme tavoitehintamme 37,0 euroon (aik. 39 euroa).

Väkevät Q3-luvut

Neste teki Q3:lla 1 047 MEUR:n vertailukelpoisen käyttökatteen, mikä ylitti meidän ennusteemme selkeällä marginaalilla ja oli myös konsensuksen ennustetta korkeampi. Uusiutuvien tuotteiden myyntimäärät laskivat hieman odotuksiamme vähemmän edellisestä neljänneksestä, mikä yhdessä selvästi ennustettamme ja myös ohjeistushaarukkaa korkeamman myyntimarginaalin (912 $/tonni) kanssa veti Uusiutuvien tuotteiden tuloksen kirkkaasti yli odotuksien. Öljytuotteiden poikkeuksellisen korkeista tuotemarginaaleista vahvistusta saanut kokonaisjalostusmarginaali oli myös ennustamaamme vahvempi ja myös sen myyntimäärät olivat odotuksiamme korkeammat. Näin ollen myös Öljytuotteiden Q3-tulos kipusi tuntuvasti ennusteidemme yli.

Ensi vuosi on sumun peitossa, pitkässä juoksussa volyymikasvu vetää tuloskasvua

Neste odottaa Uusiutuvien tuotteiden myyntimäärän olevan Q4:llä jonkin verran pienempi kuin Q3’23:lla. Tämä oli pettymys suhteessa kasvavia volyymeja odottaneisiin ennusteisiimme nähden. Segmentin myyntikatteen yhtiö odottaa kuitenkin säilyvän korkealla 800-900 $/t tasolla, mikä kompensoi volyymiennusteiden laskun. Öljytuotteiden myyntimäärien odotetaan pysyvän suunnilleen samalla tasolla kuin Q4’22:lla ja Q4:n jalostusmarginaalin odotetaan laskevan. Vahvaa Q3-raporttia ja Q4:n ennusteiden nostoa peilaten kuluvan vuoden ennusteemme kohosi selkeästi. Samaan aikaan yhtiö ei nyt tiennyt, missä kohtaa Singaporen investointi pääsee täyteen vauhtiin. Tämä yhdessä Ruotsin markkinalta uudelleen allokoitavien volyymien katetason ja mahdollisen Porvoon huoltoseisokin kanssa pitää ensi vuoden tulosnäkymät varsin sumuisena ja ennusteriskit selvästi kohollaan. Uskomme kuitenkin edelleen Uusiutuvien tuotteiden investointien tuoman volyymikasvun nostavan pidemmän tähtäimen vuotuisen tuloskasvun kaksinumeroiselle tasolle, vaikkakin pitkän tähtäimen ennusteissamme odotamme segmentin myyntikatteen asettuvan lähihistorian varsin korkeaa tasoa matalammalle.

Näkemyksemme mukaan tuotto/riski-suhde on houkutteleva

Ennusteillamme vuosien 2023-2024 (oik.) P/E- ja EV/EBIT-kertoimet ovat 11x ja 15x sekä 10x ja 13x, mitkä ovat mielestämme kohtuulliset. Liiketoimintojen hyvin erilaisten näkymien ja siten myös perusteltujen arvostustasojen vuoksi emme pidä konsernitason tulospohjaisia arvostuskertoimia kuitenkaan hyvinä mittareina. Osien summa -mallissamme Uusiutuvat tuotteet arvostetaan vuoden 2023 ennusteillamme noin 14x EV/EBIT-kertoimella. Siten sijoittaja ei mielestämme kanna olennaista Uusiutuvien tuotteiden pitkän aikavälin arvostustasoon liittyvää riskiä, kun taas tuotto-odotusta ajaa pitkällä tähtäimellä ennustamamme segmentin operatiivinen tuloskasvu. Tätä taustaa vasten pidämme nykykurssilla tuotto/riski-suhdetta houkuttelevana.