Neste Q4: Sumu hälvenee pienin askelin

Nesteen Q4-raportin osalta päähuomio kohdistui Uusiutuvien tuotteiden näkymiin, sillä segmentin odotettua tuloskasvua on värittänyt useat haasteet. Näiden osalta kokonaiskuva on nyt jokseenkin selkeämpi, mutta myyntimäärien kasvun kautta tuleva tuloskasvu näyttää tulevan odotuksiamme hitaammin. Olemme laskeneet tätä heijastellen kuluvan vuoden ennusteita selvästi, mutta pitkän tähtäimen osalta ennustemuutokset olivat lieviä. Odottamaamme tuloskasvuun suhteutettuna osakkeen arvostus on matala, joten nostamme suosituksemme osta-tasolle (aik. lisää) ja laskemme ennustemuutosten ajamana tavoitehinnan 35 euroon (aik. 37 euroa).

Melko odotetunlainen vuoden päätös

Neste teki Q4:llä 808 MEUR:n vertailukelpoisen käyttökatteen, mikä vastasi hyvin meidän ja konsensuksen odotuksia. Pinnan alla tulos oli laadullisesti hieman odotuksiamme heikompi, kun Uusiutuvien tuotteiden myyntivolyymit ja myyntimarginaali jäivät odotuksistamme, minkä lisäksi sen kiinteät kustannukset kohosivat odotuksiamme korkeammalle. Tätä toki kompensoi Öljytuotteiden odotuksiamme korkeampi kokonaisjalostusmarginaali, joka taas hilasi sen tuloksen odotuksiemme yli. Varaston arvonmuutos painoi raportoitua tulosta, mutta operatiivisen tuloksen alapuolelle Neste kirjasi odotuksiamme pienemmät rahoituskulut ja matalamman veroasteen. Siten oikaistu Q4:n osakekohtainen tulos kipusi yli odotuksiemme. Neste korottaa perusosinkoaan edellisvuodesta (2022: 1,02 euroa/osake) odotuksiamme reippaammin 1,20 euroon osakkeelta.

Odottamamme tuloskasvu tulee aiempia odotuksiamme hitaammin

Neste muutti ohjeistuspolitiikkansa ja ohjeistaa nyt molempien pääsegmenttien volyymia ja marginaalia vuositasolla. Kuluvalle vuodelle annettu Uusiutuvien tuotteiden myyntimäärien ohjeistus jäi hieman meidän ennusteidemme alapuolelle, kun taas myyntimarginaalin osalta se vastasi odotuksiamme. Öljytuotteiden osalta ohjeistus ei tuottanut yllätyksiä. Tätä heijastellen olemme laskeneet kuluvan vuoden tulosennusteitamme käyttökatteen tasolla 9 % Uusiutuvien tuotteiden myyntimäärien ennusteiden laskun ajamana, minkä lisäksi kohotimme sekä lyhyen että keskipitkän aikavälin kiinteiden kustannusten ennusteitamme. Suurten investointien myötä odotettu Uusiutuvien tuotteiden tuloskasvu näyttää tulevan hieman aiempia odotuksiamme hitaammin, minkä taustalla on Singaporen lisäkapasiteetin ylösajon hidasteet sekä Martinezin tulipalon aiheuttamat tuotantomenetykset. Tämä ei kuitenkaan muuta pitkän aikavälin tuloskasvun kokonaiskuvaa olennaisesti. Odotammekin ennustemuutoksista huolimatta keskipitkän tähtäimen (2024-2028e) tuloskasvun yltävän Uusiutuvien tuotteiden kapasiteetin kaksinkertaistumisen kautta selkeästi kaksinumeroiselle tasolle (p.a.).

Arvostus ei hinnoittele Uusiutuvien tuloskasvua

Ennusteillamme vuosien 2024-2025 (oik.) P/E- ja EV/EBIT-kertoimet ovat 15x ja 12x sekä 14x ja 10x, mitkä ovat mielestämme varsin maltilliset. Liiketoimintojen hyvin erilaisten näkymien ja siten myös perusteltujen arvostustasojen vuoksi emme pidä konsernitason tulospohjaisia arvostuskertoimia kuitenkaan erityisen hyvinä mittareina. Osien summa -mallissamme Uusiutuvat tuotteet arvostetaan vuoden 2025 ennusteillamme noin 15x EV/EBIT-kertoimella. Siten sijoittaja ei mielestämme kanna Uusiutuvien tuotteiden pitkän aikavälin arvostustasoon liittyvää riskiä, kun taas tuotto-odotusta ajaa pitkällä tähtäimellä ennustamamme segmentin kaksinumeroinen operatiivinen tuloskasvu. Tätä taustaa vasten pidämme nykykurssilla tuotto/riski-suhdetta varsin houkuttelevana.