Nokia: Loppuvuodesta pitää parantaa reippaasti

Toistamme Nokian vähennä-suosituksen ja 3,1 euron tavoitehinnan. Nokian verkkoliiketoiminnoissa nähtiin alkuvuodesta vielä odotuksia syvempi pudotus, mutta kertaluonteisten patenttituottojen ansiosta tulos ja kassavirta olivat absoluuttisesti hyvällä tasolla. Nokian odotuksissa on edelleen verkkoliiketoimintojen merkittävä elpyminen loppuvuodesta, josta Verkkoinfrastruktuurin vahvistuvan tilauskannan muodossa on jo konkreettisia todisteita. Matkapuhelinverkkojen kehityksen yllä on nähdäksemme vielä enemmän epävarmuutta, ja yksikön lähivuosien vaisut tulosnäkymät jarruttavat näkemyksemme mukaan Nokian osakkeen matalan arvostuksen korjaantumista.

Verkkoliiketoiminnoissa vielä odotuksia syvempi sukellus Q1:llä, patenttituotot tukivat kassavirtaa ja tulosta

Nokian Q1-liikevaihto laski 20 % 4,7 miljardiin euroon, mikä alitti noin 5,0 miljardissa eurossa olleet odotukset Matkapuhelinverkkojen sukelluksen (-39 %) vuoksi. Vertailukelpoinen liiketulos oli 597 MEUR (konsensus 639 MEUR), jota tuki merkittävästi Teknologia-yksikön kertaluonteiset patenttituotot. Näiden sekä vapautuneen käyttöpääoman ansiosta Q1:n vapaa kassavirta (955 MEUR) oli erittäin vahva ja Nokian ylivahva nettokassa nousi 5,1 miljardiin euroon. Pelkkiä verkkoliiketoimintoja tarkastellessa alkuvuosi oli synkkä, kun kokonaisuutena niiden liikevaihto laski 30 % ja vertailukelpoinen liikevoittomarginaali heikkeni 0,3 %:iin (Q1’23: 8,3 %).

Näkymät vaativat jyrkkää käännettä parempaan H2:n aikana

Näkymissään Nokia odottaa edelleen vuoden 2024 vertailukelpoisen liikevoiton asettuvan 2,3–2,9 miljardin euron haarukkaan ja tästä lohkeavan 30–60 % vapaata kassavirtaa. Arvioimme Q1:n tulosalituksen myötä konsensusennusteen (2,6 mrd.€) päivittyvän hieman alaspäin, ja meidän aavistuksen laskenut ennusteemme pyöristyy nyt 2,4 miljardiin euroon (kassavirtasuhde 52 %). Nokian näkymät vaativat markkinatilanteen selvää paranemista H2:lla erityisesti Verkkoinfrastruktuurissa, missä vahvistuneen tilauskannan sekä Pohjois-Amerikan julkisrahoitteisten projektien pitäisi alkaa tukea kehitystä. Matkapuhelinverkoissa tilanteen täytyy myös elpyä selvästi vaikean alkuvuoden jälkeen, vaikka epävarmana jatkuva markkinatilanne sekä AT&T:n menetys laittavat todennäköisesti kapuloita rattaisiin myös loppuvuodesta. Tuolloin vastassa on onneksi heikommat vertailukaudet. Mielestämme Nokian ja Ericssonin kommenttien valossa näkyvyys operaattorien investointihanojen aukeamiseen on edelleen epäselvä, ja markkinatilanteen piristymistä sekä Nokian ohjeistuksen pitävyyttä saadaan vielä jännittää. Positiivisella puolella Teknologia-yksikössä näkymät ovat nyt vakaat älypuhelinlisenssien uusimissyklin jäljiltä ja yksikön vuositason liikevaihto on nyt 1,3 miljardin tasolla (tavoite 1,4-1,5 miljardia).

Arvostus on oikaistulla tuloksella matala, mutta suhteessa kassavirtaan ei erityisen houkutteleva

Nokian oikaistut tuloskertoimet näyttävät lähivuosille maltillisilta, kun vuosien 2024-2025 EV/EBIT-kertoimet ovat noin 6,2x ja P/E-kertoimet noin 9-10x. Lähivuosien merkittävien uudelleenjärjestelykulujen ja muiden kertaerien johdosta raportoidut tulosluvut sekä vapaa kassavirta jäävät kuitenkin selvästi alle oikaistujen numeroiden. Raportoidulla tuloksella laskettuna P/E-kertoimet ovat 13x-14x, mitkä eivät näytä erityisen houkuttelevilta. Ennusteillamme Nokia tekee vuosina 2024-2026 noin 1,2-1,3 miljardia euroa vapaata kassavirtaa vuosittain, mikä tarkoittaa nykyisellä osakekurssilla kohtalaista noin 6,5-7,4 %:n kassavirtatuottoa. Matkapuhelinverkkojen vaisu tuloskunto painaa Nokian pääoman tuottoluvut (2025e: ROE 5,9 %) heikolle tasolle, jonka valossa osaketta ei mielestämme ole perusteltua hinnoitella erityisen korkeilla kertoimilla, kun huomioidaan myös verkkolaitemarkkinan vaatimaton kasvunäkymä.