Nokia päivitys - positiiviset ajurit vahvistuivat

Nostamme Nokian tavoitehintaa 5,8 euroon (aik. 5,4 euroa) ja toistamme osakkeen lisää-suosituksen. Odotamme osakkeen positiivisen vedon jatkuvan, kun markkinanäkymät alkavat vähitellen piristyä, Nokian asema kilpailussa vahvistuu ja yhtiön vahva kannattavuuskehitys jatkuu. Mikäli markkinaolosuhteissa ei tapahdu olennaisia muutoksia, tulee yhtiö arviomme mukaan lisäksi nostamaan verkkoyksikön ohjeistusta loppuvuonna. Osakkeen arvostus on kivunnut korkeahkoksi nykyisellä tuloksella (2017e EV/EBIT 13x), mutta näemme siinä edelleen nousuvaraa ensi vuoden tuloskasvun valossa.

• Nokian Q1-raportissa oli vahvuuksia ja heikkouksia, mutta kokonaisanti oli positiivinen. Tulos oli odotettu, markkinan lasku tasaantuu, hintakilpailu hellittää ja Nokia hyötyy Alcatel-Lucentin tuomasta kilpailukykyisestä kokonaistarjoomasta sekä ristiinmyynnistä. Erityisen vahvaa oli mobiiliverkkojen kehitys, missä liikevaihdon lasku oli vain 1 %. Myynnin jakauma oli Nokialle maantieteellisesti ja tuotealueittain suotuisa, mikä nosti verkkoliiketoiminnan bruttomarginaalin Q1-ennätystasolle. Raportin heikkous oli IP Networks & Applications -liiketoiminta, jonka liikevaihto laski 10 % ja liikevoitto 79 %. Nokia on kohdannut IP-reititinten ja optisten verkkojen tuotealueilla lievästi huolestuttavia haasteita johtuen markkinatilanteesta sekä osin tuotemalliston uudistumisesta. Tuotemalliston uudistuminen sekä laajentuminen uusiin asiakassegmentteihin (kuten internet-yhtiöihin) alkavat tukea yksikköä arviomme mukaan vasta ensi vuoden puolella.
• Pidämme todennäköisenä, että Nokia tulee nostamaan ohjeistustaan loppuvuonna. Yhtiö ohjeistaa verkkoyksikön ei-ifrs -liikevoiton olevan 8-10 %, kun ennusteemme on 9,7 % (aik. 9,6 %). Mikäli Q1:llä nähty positiivinen kehitys bruttomarginaaleissa jatkuu, tulee yhtiö ylittämään ohjeistushaarukan. Arviomme mukaan tähän on hyvät edellytykset, sillä hintakilpailu markkinoilla on hellittämässä Huawein ja Ericssonin siirtäessä fokustaan tehokkuuteen ja kannattavuuteen. Technologies-yksikössä Nokiaa painavat Apple-sopimuksen riitautuminen sekä alalla kasvaneet paineet lisenssimaksujen kohtuullistamiseen. Nokia on kuitenkin kommentoinut näkevänsä positiivisia signaaleja kiinalaisten valmistajien lisensoinnin suhteen. Withingsin digitaalisen terveyden tuotteet sekä HMD Global -yhteistyö tukevat myös Technologiesin kasvunäkymää. Tuloksellisesti 2017 jää Nokialle vielä nykyisen syklin pohjavuodeksi (ei-ifrs EBIT 2016: 2,2 mrd. EUR, 2017e: 2,2 mrd. EUR), mutta ensi vuodesta yhtiön pitäisi yltää jo selvään tuloskasvuun (ei-ifrs EBIT 2018e: 2,7 mrd. EUR, 2019e: 3,1 mrd. EUR).
• Nokia on todistanut Alcatel-Lucent -yrityskaupan olleen onnistunut ja strategisesti järkevä, ja se on vahvistanut yhtiön asemaa kilpailussa selvästi. Yhtiöllä on nyt kasassa hyvät rakennuspalikat pitkän aikavälin kasvuun ja omistaja-arvon luontiin useilla eri tuotealueilla. Nokian pitkän aikavälin uhkakuvina ovat kuitenkin tietoliikenneverkkojen virtualisoituminen (hintaeroosio laitteissa), operaattoreiden liiketoimintamallien murros sekä niiden heikko kasvu ja investointiaktiviteetti.
• Ennusteillamme Nokian tämän ja ensi vuoden EV/EBIT -kertoimet ovat 13x ja 10x ja vastaavat P/E-kertoimet 20x ja 16x. Arvostus on linjassa vertailuryhmään nähden ja Ericssonia alempi. Nokian arvostusta tarkasteltaessa on tärkeä huomata, että Apple-sopimuksen riitautuminen heikentää Nokian liikevoittoa vuositasolla jopa 250 MEUR:lla johtuen lisenssitulojen päättymisestä sekä noin 100 MUSD vuotuisista oikeudenkäyntikuluista. Odotamme yhtiön kuitenkin saavan Applelta huomattavia lisenssituloja takautuen myöhemmin, aikaisintaan vuonna 2019. Olettaen aiemman lisenssisopimuksen jatkuminen Applen kanssa, olisi Nokian ensi vuoden P/E 14x ja EV/EBIT 9x. Arvostus on siis selvästi houkuttelevampi, jos huomioi Apple-tulojen olevan nyt vain väliaikaisella tauolla.