Nokian Renkaat Q1 - vaisut markkinanäkymät ja potentiaalinen tulosvaroitus ovat jo hinnassa

Nokian Renkaiden Q1 osui liikevaihdon ja EPS:n osalta ennusteisiimme, mutta raportista jäi muuten hieman laimea maku. Heikko Q1 ja vaisut markkinanäkymät jättävät loppuvuoteen ison työn, jos yhtiö haluaa yltää ohjeistukseensa (liikevoitto pysyy edellisvuoden tasolla). Tarkistamme vaisun Q1-raportin jälkeen tavoitehintamme 30,0 euroon (aik. 32,0 euroa). Tiedostamme loppuvuoden tulosvaroitusriskin, mutta toistamme lisää-suosituksemme hyvien pitkän aikavälin tuloskasvunäkymien ja osakkeen houkuttelevan arvostuksen takia.

Liikevaihto kasvoi 2 % ja oli 344 MEUR (konsensus 339 MEUR). Kasvun taustalla oli Vianor (+7 %) ja Raskaat Renkaat (+12 %), kun kannattavimman yksikön Henkilöautonrenkaiden liikevaihto laski (-1 %). Henkilöautonrenkaiden vaisun kehityksen taustalla oli uusien autojen heikot myyntiluvut, jotka heijastuivat rengasmarkkinoiden sisäänostoihin Pohjoismaissa, Keski-Euroopassa ja Venäjällä. Nokian Renkaat pystyi kuitenkin kasvamaan hyvin sekä Venäjällä (+8 %) että Pohjoismaissa (+6%). Liikevoitto laski 54 MEUR:oon (Q1’18: 61 MEUR) ja alitti konsensusennusteen (60 MEUR). Tämä johtui erittäin kilpaillusta Keski-Euroopan markkinasta, valuutoista ja valmistustoiminnan nousseista raaka-ainekustannuksista. Yhtiö kirjasi Q1:lle kertaluonteisen 150 MEUR:n positiivisen erän liittyen vuosien 2007-2011 verokiistoihin, joista Nokian Renkaat sai vihdoin myönteiset ja lopulliset päätökset maaliskuussa. EPS nousi tästä johtuen erittäin korkealle 1,41 euroon (Q1’18: 0,34 euroa), mikä oli täsmälleen konsensusennusteen mukainen.

Yhtiö toisti 2019-ohjeistuksen, jonka mukaan liikevaihdon vertailukelpoisilla valuutoilla odotetaan kasvavan (2018: 1596 MEUR) ja liikevoiton olevan suunnilleen vuoden 2018 tasolla (2018: 372 MEUR). Yhtiö totesi konferenssipuhelussa, että ”suunnilleen” tarkoittaa parin prosentin vaihteluväliä. Pidimme liikevaihtoennusteemme lähes ennallaan 1643 MEUR:ssa, mikä tarkoittaa 3 %:n kasvua, mutta laskimme liikevoittoennusteemme 355 MEUR:oon (aik. 363 MEUR), mikä tarkoittaa 5 %:n laskua edellisvuodesta. Ohjeistuksen saavuttaminen on haastavaa, sillä Q1 oli heikko, jakelijoiden varastot korkealla, markkinanäkymät ovat vaisut ja kasvuun liittyvät investointiohjelmat (USA:n tehdas, Espanjan testirata, Raskaiden Renkaiden lisäkapasiteetti yms.) nostavat kustannuksia viime vuodesta. Yhtiö laski myös Q1-raportin yhteydessä vuoden alussa annettua kasvunäkymää Venäjän markkinoilla, mikä vaikutti negatiivisesti ennusteisiimme. Liikevoittoennusteemme toteutuminen tarkoittaisi käytännössä sitä, että yhtiö joutuisi antamaan tänä vuonna tulosvaroituksen. Johto pyrki konferenssipuhelun yhteydessä vakuuttamaan mm. myyntivolyymien ja valuuttojen tarjoavan eväitä tulosparannukselle loppuvuodesta, mutta kaikki konferenssipuheluun osallistuneet analyytikot (me mukaan lukien) vaikuttivat epäilevän kovasti kuluvan vuoden liikevoitto-ohjeistuksen toteutumista.

Ennusteemme ovat tällä hetkellä ohjeistuksen alapuolella ja P/E-luvut vuosille 2019 ja 2020 ovat noin 13x ja vastaavat EV/EBITDA-kertoimet noin 7x. Tulospohjaiset arvostuskertoimet ovat alle yhtiön historiallisen tason ja mielestämme houkuttelevalla tasolla ottaen huomioon yhtiön korkea laatu ja kilpailuedut. Nokian Renkaat on toimialan selvästi kannattavin yhtiö ja siksi osaketta hinnoitellaan noin 30-40 %:n preemiolla kansainvälisiin verrokkeihin nähden. Kasvuun liittyvistä investointiohjelmista johtuen (USA:n tehdas, Espanjan testirata, Raskaiden Renkaiden lisäkapasiteetti yms.) lähivuosien tuloskasvuodotuksemme ovat käytännössä olemattomat, joten osakkeen tuotto-odotus nojaa pitkälti ennustamaamme 6 %:n osinkotuottoon (osingonjakosuhde 75-80 %). Matalat tulospohjaiset kertoimet ja hyvä osinko tarjoavat mielestämme ohuen, mutta kuitenkin riittävän tuotto-odotuksen pysymään osakkeessa positiivisella puolella, sillä käynnissä olevan poikkeuksellisen suuren investointivaiheen jälkeen (2018-2021) yhtiöllä on taas pohja kunnossa siirtyä uuteen pidempään kannattavan kasvun vaiheeseen.